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文/瑞財經(jīng)  程孟瑤

今年3月中旬，山東東岳未來氫能材料股份有限公司（簡稱：未來材料）重啟上市輔導(dǎo)，6月底上交所受理了其IPO申請。

這是未來材料第三次IPO之旅，前兩次因控股股東破產(chǎn)重整、實控人變更、項目手續(xù)不全等因素，均未完成上市輔導(dǎo)，此次僅用3個月多月時間就走到遞表受理環(huán)節(jié)，公司簡稱從“未來氫能”改為“未來材料”之后，能順利完成上市嗎？

本次闖關(guān)科創(chuàng)板，未來材料擬募資24.46億元用于研發(fā)、擴產(chǎn)、補流。截止2024年2月31日，未來材料總資產(chǎn)規(guī)模為 21.14 億元，相當(dāng)于募資了一家公司。

本次募資中，未來材料計劃將近80%的資金用于擴產(chǎn)，而報告期內(nèi)，未來材料存貨規(guī)模不斷走高，周轉(zhuǎn)率連續(xù)下降，產(chǎn)能如何消化備受關(guān)注。

若成功登陸A股，未來材料將成為“東岳系”旗下第三家上市公司，另兩家分別為東岳集團（0189.HK）和東岳硅材（300821.SZ）。

7月3日，中國證券業(yè)協(xié)會發(fā)布公告，未來材料被抽中IPO現(xiàn)場檢查。Wind數(shù)據(jù)顯示，2022年至2024年間，55家被抽中企業(yè)中有40家終止IPO，終止率達72.73%。

01

營收凈利先升后降

未來材料主要從事高性能含氟功能膜及其關(guān)鍵材料、衍生材料的研產(chǎn)銷，主要產(chǎn)品包括全氟質(zhì)子交換膜、全氟離子交換樹脂、HFPO、ETFE、PPVE、PFA、含氟表面活性劑等，下游主要為液流儲能、綠氫制備、氫燃料電池、鋰電等新能源行業(yè)。

隨著高性能含氟功能膜和全氟離子交換樹脂產(chǎn)品已部分實現(xiàn)規(guī)模化量產(chǎn)，HFPO、ETFE、PPVE、PFA、含氟表面活性劑相關(guān)產(chǎn)品的量產(chǎn)及產(chǎn)業(yè)化，未來材料連續(xù)3年盈利，但業(yè)績呈現(xiàn)先升后降態(tài)勢。

2022年-2024年（簡稱：報告期），未來材料分別實現(xiàn)營業(yè)收入5.24億元、7.21億元、6.40億元，凈利潤1.43億元、2.30億元、1.65億元，2024年營業(yè)收入同比下降11.23%，凈利潤同比下滑28.26%。其利潤中，分別有1719.25萬元、2396.39萬元、2469.96萬元為政府補助。 

受化工材料行業(yè)整體處于去庫存周期，以及部分產(chǎn)品競爭對手產(chǎn)能陸續(xù)投放及產(chǎn)品下游市場需求增速放緩影響，未來材料全氟質(zhì)子交換膜、ETFE、HFPO等多個產(chǎn)品面臨市場價格下行壓力，特別是作為新增長點的全氟質(zhì)子交換膜，單價從2022年的909.68元/平米，降至2024年的655.41元/平米，縮水27.95%。

2022年，未來材料高性能含氟功能膜關(guān)鍵材料業(yè)績在主營業(yè)務(wù)占93.99%，2024年降至60.20%，營收從4.88億降至3.7億元。雖然依然是第一大收入來源，但收入占比已經(jīng)連續(xù)2年下降。

反觀全氟質(zhì)子交換膜，業(yè)績大漲，業(yè)績貢獻逐年走高，2024年未來材料主營業(yè)務(wù)收入中，已經(jīng)有24.68%來自全氟質(zhì)子交換膜的貢獻，對應(yīng)金額1.52億元，2022年這一占比僅4.45%。

02

牽手液流電池龍頭存貨規(guī)模走高

全氟質(zhì)子交換膜銷量大增，或許是因為未來材料搭上了大連融科。

招股書顯示，2024年，未來材料總營收同比減少8109.86萬元，但全氟質(zhì)子交換膜銷售額同比增長了1.08億元，其中1.01億元來自大連融科，貢獻了66.45%的全氟質(zhì)子交換膜業(yè)績，大連融科也在2024年成為未來材料第一大客戶，主營業(yè)務(wù)銷售貢獻占比16.48%。

公開信息顯示，大連融科成立于2008年，注冊資本近4億元，專業(yè)從事釩液流電池技術(shù)研發(fā)、產(chǎn)業(yè)化和市場應(yīng)用，是國內(nèi)最早一批從事釩液流電池研發(fā)制造的能源科技公司。企業(yè)擁有全球最大的釩電解液生產(chǎn)基地，釩電池產(chǎn)品占全球市場的60%，釩電解液銷售占全球市場80%。

2020年1月，大連融科完成A輪融資，同年4月完成股改。2022年11月，安信證券曾發(fā)布過大連融科首次公開發(fā)行股票并上市輔導(dǎo)備案報告，啟動科創(chuàng)板IPO進程，但未能遞表。

大連融科近年來一直在推進上市。2023年4月，大連融科完成超10億元B 輪融資，近日，國投證券披露了大連融科上市輔導(dǎo)進展，本期輔導(dǎo)時間為2025年4月1日至2025年6月30日。并表示自2025年7月1日起，對大連融科開展下一期輔導(dǎo)工作計劃，大連融科再度向“全釩液流電池第一股”發(fā)起沖擊。 

如果大連融科成功IPO，對于未來材料而言，意味著持續(xù)穩(wěn)定的訂單來源，那產(chǎn)能方面未來材料表現(xiàn)如何呢？2024年，未來材料全氟質(zhì)子交換膜產(chǎn)能62.50萬平方米，產(chǎn)量28.28萬平方，產(chǎn)能利用率45.25%，產(chǎn)銷率84.98%。

本次IPO，未來材料擬將5.59億元投入到年產(chǎn)300萬平米全氟質(zhì)子膜及配套化學(xué)品項目。還有3億元計劃投入年產(chǎn)3000萬平米乙烯-四氟乙烯（ETFE）特種薄膜項目，2.19億元用于年產(chǎn)1000萬平米微孔膜項目，8.69億元用于年產(chǎn)5000噸可熔性聚四氟乙烯（PFA）項目。

如此大手筆的擴產(chǎn)十分引人注目。報告期內(nèi)，未來材料存貨周轉(zhuǎn)率連續(xù)下降，分別為3.07次、2.33次、1.74次。

截止2024年12月31日未來材料2.74億元存貨中，有2.17億元為庫存商品，另外還有2751.41萬元的在產(chǎn)品，2219.56萬元的原材料，三項合計占存貨賬面價值的96.68%。其中庫存商品跌價準備4413.55萬元，存在產(chǎn)品滯銷與減值的風(fēng)險。

03

關(guān)聯(lián)交易頻發(fā)股東兼任大客戶和供應(yīng)商

除了新進的前五大客戶大連融科，未來材料的重要客戶還包括東岳氟硅科技集團、浙江永和制冷股份有限公司、日本大金等。報告期內(nèi)，未來材料向主營業(yè)務(wù)收入前五大客戶的銷售額分別為2.52億元、3.32億元、2.81億元，占當(dāng)期主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為48.59%、46.28%、45.79%，其中東岳氟硅科技集團在報告期內(nèi)分別位列第二、第一、第二大客戶，收入貢獻占當(dāng)期主營業(yè)務(wù)收入的比重分別為13.33%、14.19%、13.44%。

東岳氟硅科技集團同時還是未來材料的核心供應(yīng)商，報告期內(nèi)均位列第一大供應(yīng)商，未來材料主要向其下屬企業(yè)東岳高分子采購六氟丙烯、四氟乙烯、氟碳溶劑和全氟辛酸，向東岳綠冷采購R22，向唐山熱電采購電力，向東岳氟硅材料采購蒸汽。報告期內(nèi)發(fā)生采購總金額分別為1.74億元、2.12億元、9743.10億元，占采購占比分別為43.69%、31.80%，16.02%。2022年和2023年金額較大，占比較高。

東岳氟硅科技集團的另一重身份是未來材料的股東，目前持股8.33%。為減少關(guān)聯(lián)交易規(guī)模，未來材料引入了內(nèi)蒙古永和氟化工有限公司、魯西化工集團股份有限公司等第三方供應(yīng)商，并向其采購六氟丙烯、乙烯、R22；同時，在2024年自建四氟乙烯生產(chǎn)裝置，實現(xiàn)四氟乙烯自主供應(yīng)。2024年8月后，未來材料不再向東岳氟硅科技集團采購六氟丙烯，因此采購比例相應(yīng)降至16.02%，不過依然超出第二大供應(yīng)商7.31個百分點。

頻繁的關(guān)聯(lián)交易也讓未來材料獨立性存疑問。報告期各期間，未來材料與關(guān)聯(lián)公司發(fā)生經(jīng)常性關(guān)聯(lián)銷售金額占當(dāng)期營業(yè)收入比例分別為14.44%、14.53%、13.09%；發(fā)生經(jīng)常性關(guān)聯(lián)采購金額占當(dāng)期營業(yè)成本比例分別為66.74%、67.65%、30.15%；2022年和2023年的關(guān)聯(lián)交易占當(dāng)期過半。

 04

控制權(quán)博弈傅軍、傅爽爽出局

復(fù)雜的關(guān)聯(lián)交易背后，還有長期以來未來材料股東之間對于控制權(quán)的博弈。2020年5月，完成輔導(dǎo)工作的未來氫能，就因為股東發(fā)生股權(quán)變動，延遲上市進程。

未來材料前身為山東東岳未來氫能材料有限公司（簡稱：氫能有限），由華夏神舟、新華聯(lián)控股、北京旭日興隆，于2017年12月同出資設(shè)立，注冊資本10,000萬元，分別持股40%、30%、30%。華夏神舟和北京旭日興隆的背后為東岳集團創(chuàng)始人張建宏，彼時新華聯(lián)控股的實控人為傅軍。

而新華聯(lián)與東岳集團背后有一段淵源。新華聯(lián)旗下新華聯(lián)國際曾一度成為東岳集團最大股東，2007年，東岳集團上市后實控人變更為傅軍。

2020年9月，氫能有限整體變更為股份有限公司，并于10月啟動了首次IPO輔導(dǎo)，擬沖刺科創(chuàng)板。此時，未來材料股權(quán)結(jié)構(gòu)已經(jīng)發(fā)生較大變化。16名股東中，東岳氟硅科技集團作為單一最大股東持股31.21%，北京旭日興隆作為第二大股東持股23.41%，其他持股5%以上股東還包括彼岸時代、中金啟辰、東岳硅材（300812.SZ）。

東岳氟硅科技集團為東岳集團（00189.HK）全資子公司，東岳集團擁有亞洲規(guī)模最大的氟硅材料生產(chǎn)基地，和其下屬的東岳硅材（300812.SZ）一起，同時也是新華聯(lián)控股新材料板塊的業(yè)務(wù)主體，屬于新華聯(lián)控股旗下優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

彼岸時代原為傅軍之女傅爽爽持股68%且實際控控制、新華聯(lián)集團高級事業(yè)合伙人共同參與出資的股權(quán)投資平臺。2019年10月和11月，分兩次自新華聯(lián)控股手中受讓3,000萬元股權(quán)，占轉(zhuǎn)讓時未來材料出資比例30%。

2022年初，傅軍父女作為共同實控人，合計控制未來材料72.88%的股份表決權(quán)。其中，傅軍父女合計控制46.69%股權(quán)，同時傅爽爽受北京旭日興隆、淄博曉望委托行使26.19%的表決權(quán)。具體持股鏈條為，傅軍通過長石投資間接控制新華聯(lián)控股，新華聯(lián)控股又通過東岳集團間接控制未來材料。

隨著新華聯(lián)控股出現(xiàn)債務(wù)實質(zhì)違約，2022年8月被申請司法重整，張建宏抓住機會，通過股權(quán)回購、置換，與齊信投資等達成一致行動協(xié)議，重新奪回控制權(quán)。

2022年7月，傅爽爽同北京旭日興隆、淄博曉望的表決權(quán)委托解除；同時東岳氟硅科技集團先后將其持有的3,433萬股股份、4,326.04萬股未來材料股份轉(zhuǎn)讓給了齊魯基石、淄博財金；彼岸時代將其持有的1,500萬股未來材料股份轉(zhuǎn)讓給北京中投。

上述表決權(quán)委托解除及股權(quán)變動完成后，2022年8月，張建宏控制的北京旭日興隆成為未來材料第一大股東，張建宏通過控制北京旭日興隆、齊魯基石、淄博曉望于彼時合計控制未來材料36.19%的股份表決權(quán)；傅軍、傅爽爽的表決權(quán)比例則下降至25.37%。張建宏成為單一控制發(fā)行人表決權(quán)比例最高的個人。

一個插曲是，2023年6月19日，傅爽爽與北京中投簽署《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，將其持有的彼岸時代64%股權(quán)轉(zhuǎn)讓予北京中投。傅爽爽配偶湯某某因離婚訴訟糾紛，針對該股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為，于2024年8月向北京市通州區(qū)人民法院提起訴訟，主張傅爽爽與北京中投之間的股權(quán)轉(zhuǎn)讓無效，案件于2025年3月27日開庭審理，截至本招股說明書簽署日，上述案件仍處于審理階段，尚未判決。

此外，根據(jù)北京市第一中級人民法院于2024年2月23日裁定批準的《新華聯(lián)控股重整計劃》，2024年3月5日，東岳集團回購了新華聯(lián)控股下屬企業(yè)持有的東岳集團23.12%股份，東岳氟硅科技集團向新華聯(lián)控股轉(zhuǎn)讓未來材料2.32%股份；新華聯(lián)控股分別與中建材、海螺金石、蕪湖信淄三家外部投資者簽署《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，將其持有的未來材料2.32%股份再次對外轉(zhuǎn)讓，交易價格為18.065元/股。交易價款均用于清償新華聯(lián)控股重整的債務(wù)或支付相關(guān)費用。

交易完成后，新華聯(lián)控股及其下屬企業(yè)不再持有東岳集團股份，也不再通過東岳集團間接持股未來材料。2024年5月3日，東岳集團將其自新華聯(lián)控股回購的23.12%股份注銷。

目前，未來材料實控人為張建宏，其個人通過北京旭日興隆、齊魯基石、淄博曉望分別間接控制22.02%、9.81%、3.67%的股權(quán)，合計控制35.50%的表決權(quán)，為控制公司表決權(quán)比例最高的個人，對股東會決策產(chǎn)生重大影響。

張建宏之子張珂作為一致行動人，通過其100%持有的Dongyue Team Limited間接持有東岳集團14.94%股權(quán)，張珂直接持有淄博曉希29.69%的財產(chǎn)份額，淄博曉希直接持有東岳硅材7.76%股權(quán)；東岳集團持有東岳氟硅科技集團100%股權(quán)，東岳氟硅科技集團持有東岳硅材44.40%股權(quán)，東岳氟硅科技集團直接持有未來材料8.33%股權(quán)，東岳硅材直接持有未來材料5.14%股權(quán)。

未來材料股權(quán)較為分散，截止招股書簽署時共有45名股東，無控股股東。第一大股東是北京旭日興隆，持股比例22.02%；第二大股東淄博財金，持股比例13.54%；第三大股東齊魯基石持有9.81%。

第四大股東東岳氟硅科技集團和第六大股東東岳硅材（300821.SZ）均屬于東岳集團（00189.HK）；第五大股東彼岸時代，目前由北京中投和三亞神力分別持股69.49%和30.51%。

附：未來材料上市發(fā)行中介機構(gòu)清單

保薦人：中信證券股份有限公司

主承銷商：中信證券股份有限公司

發(fā)行人律師：北京市金杜律師事務(wù)所

聯(lián)席主承銷商：中信建投證券股份有限公司

審計機構(gòu)：容誠會計師事務(wù)所（特殊普通合伙）

評估機構(gòu)：北京天圓開資產(chǎn)評估有限公司