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　　10月22日，科源制藥發(fā)布公告，董事會(huì)審議通過(guò)了發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易預(yù)案的方案，公司計(jì)劃通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式，購(gòu)買(mǎi)力諾投資控股集團(tuán)有限公司、力諾集團(tuán)股份有限公司等39名交易對(duì)方合計(jì)持有的宏濟(jì)堂99.42%股權(quán)，并募集配套資金，交易完成后，宏濟(jì)堂將成為科源制藥的控股子公司。

　　本次交易前，科源制藥主營(yíng)業(yè)務(wù)為化學(xué)原料藥、化學(xué)藥品制劑及中間體的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，標(biāo)的公司宏濟(jì)堂主營(yíng)業(yè)務(wù)為中成藥、阿膠制品及麝香酮等產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售。公開(kāi)資料顯示，宏濟(jì)堂、科源制藥、力諾投資、力諾集團(tuán)同為“力諾系”旗下公司，本次交易是科源制藥從控股股東、間接控股股東、被投資企業(yè)以及相關(guān)一致行動(dòng)人等手中收購(gòu)股權(quán)，因而構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。

　　事實(shí)上，作為“力諾系”大健康板塊的兩大核心資產(chǎn)，宏濟(jì)堂、科源制藥早在2019年就曾試圖以借殼亞星化學(xué)的方式登陸資本市場(chǎng)，但由于交易各方對(duì)本次重組的交易價(jià)格、業(yè)績(jī)承諾及補(bǔ)償?shù)群诵氖马?xiàng)未能達(dá)成一致，上述重組最終折戟。隨后兩公司分別謀求獨(dú)立上市，其中科源制藥于2023年4月4日登陸創(chuàng)業(yè)板。

　　宏濟(jì)堂的上市之路則較為坎坷，2021年-2024年，宏濟(jì)堂先后接受了華泰聯(lián)合證券、中信建投的上市輔導(dǎo)，但最終均無(wú)果而終。而力諾集團(tuán)并未打消將宏濟(jì)堂推向資本市場(chǎng)的念頭，IPO受阻之下，本次科源制藥收購(gòu)宏濟(jì)堂99.42%股權(quán)，實(shí)質(zhì)上是以并購(gòu)重組的形式實(shí)現(xiàn)宏濟(jì)堂的曲線上市。

　　標(biāo)的公司財(cái)務(wù)真實(shí)性存疑 資金占用問(wèn)題多年仍未解決

　　從本次并購(gòu)重組的動(dòng)因分析，一方面在于力諾集團(tuán)一直希望將宏濟(jì)堂推向資本市場(chǎng)，而隨著IPO的收緊，以及宏濟(jì)堂自身存在諸多問(wèn)題，獨(dú)立上市的希望已經(jīng)較為渺茫，通過(guò)并購(gòu)重組的形式曲線上市相對(duì)容易。另一方面則在于科源制藥上市后業(yè)績(jī)表現(xiàn)急轉(zhuǎn)直下，而通過(guò)并購(gòu)注入資產(chǎn)能顯著緩解眼下的增長(zhǎng)焦慮。

　　就宏濟(jì)堂而言，公司創(chuàng)立于1907年，是“中華老字號(hào)”企業(yè)，主要產(chǎn)品包括中成藥、阿膠制品、麝香酮中間體、蒙脫石原料藥等。此前，公司曾于2016年10月在新三板掛牌上市，但一年后便宣布終止掛牌。對(duì)于終止掛牌的原因，公司并未透露。值得關(guān)注的是，在摘牌前一周，宏濟(jì)堂制藥因未能按期披露2016年財(cái)報(bào)，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司對(duì)公司及相關(guān)信息披露責(zé)任人采取自律監(jiān)管措施。

　　從歷年業(yè)績(jī)表現(xiàn)看，根據(jù)宏濟(jì)堂制藥在新三板掛牌時(shí)的公開(kāi)信息，公司2013年-2015年?duì)I業(yè)收入分別為2.91億元、2.61億元、4.19億元，同期凈利潤(rùn)分別為1.08 億元、1.36億元、2.21億元。2016年，公司未能按期披露財(cái)報(bào)并摘牌。

　　隨后2020年，宏濟(jì)堂、科源制藥欲借殼亞星化學(xué)，據(jù)亞星化學(xué)2020年公告披露，2017年-2019年，宏濟(jì)堂營(yíng)收分別為4.89億元、5.15億元、4.67億元，凈利潤(rùn)分別為2010.54萬(wàn)元、4635.43萬(wàn)元、8386.15萬(wàn)元，盈利規(guī)模相較于2015年之前已腰斬。

　　同報(bào)告期內(nèi)，宏濟(jì)堂毛利率分別為74.50%、63.56%、57.29%，呈逐年下滑趨勢(shì)，營(yíng)收、毛利率大幅下滑但是凈利潤(rùn)卻連年倍增，令人頗為不解。上交所也針對(duì)該次重大資產(chǎn)重組下發(fā)問(wèn)詢(xún)函，對(duì)收購(gòu)標(biāo)的財(cái)務(wù)的真實(shí)性和合理性提出質(zhì)疑。

　　而據(jù)本次關(guān)聯(lián)交易預(yù)案顯示，2022年、2023年以及2024年上半年，宏濟(jì)堂分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入12.17億元、13.75億元、9.38億元，對(duì)應(yīng)凈利潤(rùn)分別為2.09億元、1.51億元、1.33億元。整體來(lái)看，宏濟(jì)堂歷史業(yè)績(jī)波動(dòng)極為劇烈，尤其是2017年，公司利潤(rùn)一反常態(tài)，跌至僅2000余萬(wàn)，結(jié)合2016年年報(bào)難產(chǎn)，兩次上市輔導(dǎo)均沒(méi)了下文來(lái)看，公司財(cái)務(wù)質(zhì)量或堪憂。

　　除了業(yè)績(jī)?nèi)纭斑^(guò)山車(chē)”之外，宏濟(jì)堂還存在嚴(yán)重的資金占用問(wèn)題。根據(jù)科源制藥發(fā)布的關(guān)聯(lián)交易預(yù)案，截至2024年6月30日，宏濟(jì)堂大股東力諾集團(tuán)及其控制的關(guān)聯(lián)方占用宏濟(jì)堂資金本金金額為6億元。

　　同時(shí)，2018年3月，力諾集團(tuán)以經(jīng)評(píng)估的不動(dòng)產(chǎn)向宏濟(jì)堂增資，其中，就一處不動(dòng)產(chǎn)權(quán)證號(hào)為“魯（2018）濟(jì)南市不動(dòng)產(chǎn)權(quán)第0006489號(hào)”的不動(dòng)產(chǎn)，力諾集團(tuán)已根據(jù)約定將相關(guān)不動(dòng)產(chǎn)交付宏濟(jì)堂使用，但由于力諾集團(tuán)以該等不動(dòng)產(chǎn)為自身銀行貸款設(shè)置抵押，該等不動(dòng)產(chǎn)尚未過(guò)戶(hù)至宏濟(jì)堂名下。

　　在此前宏濟(jì)堂進(jìn)行上市輔導(dǎo)中，資金占用問(wèn)題也始終存在。2023年4月，華泰證券發(fā)布的宏濟(jì)堂上市輔導(dǎo)工作進(jìn)展情況報(bào)告（第六期）中指出，宏濟(jì)堂存在資產(chǎn)獨(dú)立性問(wèn)題和大股東資金占用問(wèn)題仍需要解決。2023年7月發(fā)布的第七期報(bào)告亦顯示，輔導(dǎo)工作將繼續(xù)推進(jìn)公司治理結(jié)構(gòu)完善、不動(dòng)產(chǎn)的過(guò)戶(hù)和辦證、關(guān)聯(lián)方資金占用的償還以及歷史上的職工股確權(quán)等問(wèn)題的解決。

　　科源制藥業(yè)績(jī)上市即變臉 資本騰挪術(shù)一箭三雕

　　就科源制藥而言，作為力諾系大健康板塊登陸資本市場(chǎng)的先行軍，公司同樣存在諸多隱憂。與IPO前業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)形成鮮明對(duì)比，公司2023年4月于創(chuàng)業(yè)板上市后業(yè)績(jī)便急轉(zhuǎn)直下。

　　2023年，科源制藥實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.48億元，同比微增1.07%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7703.94萬(wàn)元，同比大幅下降15.60%；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)6545.07萬(wàn)元，同比大幅下降23.10%；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額僅3703.10萬(wàn)元，同比減少68.04%。

　　在2023年基數(shù)較低的背景下，2024年上半年，公司業(yè)績(jī)進(jìn)一步下滑。報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.37億元，同比增長(zhǎng)5.64%，而歸母凈利潤(rùn)及扣非凈利潤(rùn)均為0.36億元，同比降幅近3成。而上市之前，即2020年-2022年，公司營(yíng)收同比增速分別為18.02%、14.67%、5.22%；歸母凈利潤(rùn)同比增速分別為127.73%、13.87%、16.77%。

　　從盈利能力看，公司毛利率持續(xù)下降，2024年上半年毛利率為40.87%，同比大幅下降11.8個(gè)百分點(diǎn)。存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)均連年延長(zhǎng)，并于2024年上半年創(chuàng)歷史新高，公司營(yíng)運(yùn)效率持續(xù)下降。

　　值得一提的是，在科源制藥上市后一個(gè)月內(nèi)，公司副總經(jīng)理、總經(jīng)理就先后離職。2023年10月，公司聘任新的財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人，但兩個(gè)月后即離職，離職原因均為個(gè)人原因。

　　整體而言，科源制藥并購(gòu)宏濟(jì)堂能在一定程度上緩解短期內(nèi)的業(yè)績(jī)壓力，同時(shí)實(shí)現(xiàn)相關(guān)資產(chǎn)的曲線上市。從市值角度來(lái)看，披露關(guān)聯(lián)交易預(yù)案前，公司股價(jià)長(zhǎng)期陰跌，近期低點(diǎn)出現(xiàn)在2024年9月18日，股價(jià)為18.52元/股，已嚴(yán)重破發(fā)。預(yù)案披露后，公司股價(jià)強(qiáng)力拉升，10月22日、23日股價(jià)連續(xù)漲停，23日?qǐng)?bào)收35.05元/股，可謂一箭三雕。

　　然而，從宏濟(jì)堂、科源制藥出現(xiàn)的種種反常跡象來(lái)看，本次并購(gòu)重組究竟是實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，產(chǎn)業(yè)協(xié)同的雙贏策略，還是又一場(chǎng)資本局猶未可知。

責(zé)任編輯：公司觀察