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中金發(fā)布研報稱，考慮到第四范式(06682)核心業(yè)務(wù)放量節(jié)奏超預(yù)期，疊加公司產(chǎn)品賽道企業(yè)服務(wù)高景氣度，該行上調(diào)25e/26e收入3.5%/7%至64.76/77.38億元，上調(diào)25e/26e調(diào)整后歸母凈利潤預(yù)測-1.21/-0.32億元至0.57/2.69億元。維持公司跑贏行業(yè)評級，上調(diào)目標(biāo)價9.1%至60港元，對應(yīng)4.2x/3.5x 25e/26e P/S，較當(dāng)前股價有35.9%的上行空間，當(dāng)前股價交易于3.1x/2.6x 25e/26e P/S。

中金主要觀點如下：

公司公告1Q25經(jīng)營情況

1Q25公司收入10.77億元，同比+30.1%;毛利潤4.44億元，同比+30.1%，毛利率41.2%，同比持平;公告未披露利潤情況。一體機(jī)銷售樂觀，先知AI平臺業(yè)務(wù)驅(qū)動收入略超該行預(yù)期。

收入穩(wěn)健增長，先知AI平臺業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升

收入端，1Q25總收入10.77億元，同比+30.1%，考慮公司2024年2月/8月出售子公司健新科技/艾普工華分別22%/44.69%的股權(quán)，兩公司出表，即該行認(rèn)為1Q25公司內(nèi)生增速更高;其中，先知AI平臺/SHIFT智能解決方案/式說AIGS服務(wù)收入分別為8.05/2.12/0.60億元，占集團(tuán)收入比例分別為74.8%/19.7%/5.6%，相比1Q24收入結(jié)構(gòu)60.6%/30.1%/9.3%進(jìn)一步向核心業(yè)務(wù)集中，受益于DeepSeek產(chǎn)業(yè)趨勢下軟件付費意愿提升、一體機(jī)銷售樂觀，公司先知AI平臺收入占比持續(xù)提升。1Q25公司標(biāo)桿用戶數(shù)59個，覆蓋14行業(yè)，ARPU 1,167萬元，同比+31.3%。

研發(fā)費用率下降，技術(shù)積累釋放、公司維度降本增效

1Q25毛利額同比+30.1%，毛利率41.2%，同比持平，說明一體機(jī)硬件部分占比保持平穩(wěn)，先知AI平臺的軟件需求穩(wěn)定增長。1Q25研發(fā)費用3.68億元，同比+5.7%，研發(fā)費用率34.2%，同比-8ppt，公司堅持研發(fā)創(chuàng)新投入，前期研發(fā)投入的規(guī)模效應(yīng)有所釋放，該行認(rèn)為研發(fā)費用率的降低有望推動公司減虧節(jié)奏。

企業(yè)級AI Agent+世界模型布局，入局消費電子帶來新增長空間

1Q25公司推動AI agent應(yīng)用在多行業(yè)落地，3月與致遠(yuǎn)互聯(lián)達(dá)成合作，共同探索OA領(lǐng)域Agent布局。此外，Agent布局包括客戶經(jīng)理、零售門店管理、汽車零部件制造等職能，當(dāng)前重點行業(yè)包括金融、能源電力、交通運輸、運營商，并進(jìn)一步滲透制造業(yè)、醫(yī)療、零售等戰(zhàn)略領(lǐng)域。在軟件定義算力視角，公司發(fā)布SageOne IA一體機(jī)解決方案，支持DeepSeekV3/R1、Qwen2.5等主流模型，實現(xiàn)單機(jī)多任務(wù)處理效率+3x、推理性能提升5-10x。2025年3 月，公司正式宣布成立范式集團(tuán)，成立全新消費電子業(yè)務(wù)板塊(Phancy)，向市場提供基于AI Agent的軟硬件一體解決方案作為新增長曲線。