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　　出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

　　作者：新消費(fèi)主張/cici

　　5月28日晚間，杭州天元寵物用品股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“天元寵物”）發(fā)布公告，公司擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式購(gòu)買(mǎi)廣州淘通科技股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“淘通科技”）89.7145%的股份，同時(shí)擬向不超過(guò)35名特定投資者發(fā)行股份募集配套資金。截至評(píng)估基準(zhǔn)日，淘通科技100%股權(quán)評(píng)估值為7.77億元，89.7145%股權(quán)的交易作價(jià)為6.88億元。本次交易完成后，淘通科技將成為天元寵物的控股子公司。

　　天元寵物自2022年登陸創(chuàng)業(yè)板后便陷入增收不增利的困境，營(yíng)收規(guī)模雖持續(xù)擴(kuò)張，但凈利潤(rùn)卻從2022年的1.29億元驟降至2024年的4596萬(wàn)元，降幅達(dá)64%。這種“增收不增利”的困境，既暴露了寵物行業(yè)代工模式的先天缺陷，也折射出公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型中無(wú)奈。

　　上市后業(yè)績(jī)變臉：2022年后凈利潤(rùn)/銷(xiāo)售毛利率/銷(xiāo)售凈利率持續(xù)下滑

　　天元寵物于2022年上市，是國(guó)內(nèi)較早進(jìn)入寵物行業(yè)的企業(yè)，主要從事寵物用品的設(shè)計(jì)開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售業(yè)務(wù)，產(chǎn)品包括寵物窩墊、貓爬架、寵物玩具、寵物服飾、電子智能寵物用品以及寵物食品等多系列、全品類(lèi)寵物產(chǎn)品。

　　上市前，公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)出較強(qiáng)的經(jīng)營(yíng)韌性，2019年至2022年，營(yíng)收分別為10.49億元、14.5億元、18.54億元、18.87億元，凈利潤(rùn)分別為0.87億元、1.14億元、1.07億元、1.29億元。

　　然而上市后，田園寵物的業(yè)績(jī)狀況并不樂(lè)觀，特別是盈利狀況，歸母凈利潤(rùn)持續(xù)下滑。

　　2023年、2024年，公司均增收不增利，營(yíng)收分別為20.37億元、27.64億元，分別同比增長(zhǎng)7.96%、35.69%；歸母凈利潤(rùn)分別為0.77億元、0.46億元，分別同比下降40.33%、40.13%。

　　從盈利能力角度看，自2022年后，公司銷(xiāo)售毛利率和銷(xiāo)售凈利率持續(xù)下滑，2022-2024年銷(xiāo)售毛利率分別為20.05%、17.77%、15.98%；銷(xiāo)售凈利率分別為6.85%、3.76%、1.32%。

　　由此可見(jiàn)，天元寵物自2022年登陸創(chuàng)業(yè)板后，營(yíng)收規(guī)模雖持續(xù)擴(kuò)張，但凈利潤(rùn)卻從2022年的1.29億元驟降至2024年的4596萬(wàn)元，降幅達(dá)64%。這種“增收不增利”的困境，既暴露了寵物行業(yè)代工模式的先天缺陷，也折射出公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型中無(wú)奈。

　　天元寵物營(yíng)收的增長(zhǎng)邏輯或仍建立在對(duì)市場(chǎng)份額的激進(jìn)追逐上。公司通過(guò)海外倉(cāng)儲(chǔ)物流布局和跨境電商業(yè)務(wù)擴(kuò)張，試圖打通全球供應(yīng)鏈網(wǎng)絡(luò)，但美國(guó)東西海岸兩家子公司的倉(cāng)儲(chǔ)使用率長(zhǎng)期徘徊在低位，導(dǎo)致虧損持續(xù)擴(kuò)大。截至2024年末倉(cāng)儲(chǔ)利用率僅50%，直接導(dǎo)致1336萬(wàn)元虧損。這種“重資產(chǎn)、輕效率”的國(guó)際化策略，不僅未能帶來(lái)預(yù)期收益，反而成為拖累利潤(rùn)的包袱。

　　與此同時(shí)，公司為爭(zhēng)奪國(guó)內(nèi)市場(chǎng)發(fā)起的營(yíng)銷(xiāo)攻勢(shì)，進(jìn)一步加劇了成本壓力。市場(chǎng)推廣費(fèi)用與營(yíng)銷(xiāo)人員薪酬的激增，使得銷(xiāo)售費(fèi)用增速遠(yuǎn)超營(yíng)收增速。這種“以補(bǔ)貼換市場(chǎng)”的策略雖短期內(nèi)推高了寵物食品業(yè)務(wù)的收入，卻導(dǎo)致毛利率持續(xù)承壓。2024年，公司的銷(xiāo)售費(fèi)用為2.5億元，同比增長(zhǎng)66.85%。

　　溢價(jià)收購(gòu)淘通科技補(bǔ)短板或面臨商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)

　　近期，天元寵物發(fā)布公告稱(chēng)擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式購(gòu)買(mǎi)淘通科技89.7145%的股份，同時(shí)擬向不超過(guò)35名特定投資者發(fā)行股份募集配套資金。截至評(píng)估基準(zhǔn)日，淘通科技100%股權(quán)評(píng)估值為7.77億元，89.7145%股權(quán)的交易作價(jià)為6.88億元。評(píng)估價(jià)較賬面凈資產(chǎn)58516.12萬(wàn)元增值19183.88萬(wàn)元，增值率為32.78%。本次交易完成后，淘通科技將成為天元寵物的控股子公司。

　　值得關(guān)注的是，2024年，淘通科技是天元寵物第二大客戶(hù)，交易金額2.06億元，占公司銷(xiāo)售總額的7.46%。這場(chǎng)交易背后，或折射出天元寵物在海外代工模式遇阻后，對(duì)國(guó)內(nèi)電商渠道的迫切渴望。

　　天元寵物作為國(guó)內(nèi)寵物用品行業(yè)的龍頭企業(yè)，近年來(lái)持續(xù)拓展國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，但在電商領(lǐng)域的布局相對(duì)滯后。然而，淘通科技作為一家專(zhuān)注于快消品和寵物食品的全域電商服務(wù)商，擁有成熟的線上運(yùn)營(yíng)能力和廣泛的渠道資源，能夠幫助天元寵物快速補(bǔ)齊線上短板，提升市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

　　然而，此次收購(gòu)也伴隨著多重經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，包括高估值下的業(yè)績(jī)承諾壓力。從重組草案來(lái)看，標(biāo)的公司經(jīng)營(yíng)狀況較為穩(wěn)健，2023年、2024年，標(biāo)的公司營(yíng)業(yè)收入分別為16.09億元、20.15億元，凈利潤(rùn)分別為6251.85萬(wàn)元、6906.13萬(wàn)元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為5514.50萬(wàn)元、1814.33萬(wàn)元。

　　但其未來(lái)三年的業(yè)績(jī)承諾，2025-2027年凈利潤(rùn)分別為7000萬(wàn)元、7500萬(wàn)元、8000萬(wàn)元能否實(shí)現(xiàn)仍存在不確定性。如果淘通科技的盈利能力未能達(dá)到預(yù)期，天元寵物可能面臨商譽(yù)減值的風(fēng)險(xiǎn)，從而進(jìn)一步侵蝕公司利潤(rùn)。

責(zé)任編輯：公司觀察