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第四范式（06682）2025上半年?duì)I收增長四成，經(jīng)調(diào)整凈虧損縮至4370萬元，核心業(yè)務(wù)暴增71.9%，然而毛利率崩塌、業(yè)務(wù)失衡、現(xiàn)金流吃緊及新業(yè)務(wù)高風(fēng)險(xiǎn)并行，暗藏財(cái)務(wù)危局，稍有閃失可能引發(fā)財(cái)務(wù)震蕩。

北京第四范式智慧技術(shù)股份有限公司是一家主要從事人工智能平臺及其他即用型產(chǎn)品研發(fā)和銷售的中國投資控股公司。該公司專注于提供以平臺為中心的人工智能軟件和解決方案，主要產(chǎn)品Sage AIOS是一個(gè)端到端人工智能解決方案-先知平臺，幫助企業(yè)規(guī)?；O(shè)計(jì)、開發(fā)及操作人工智慧應(yīng)用。該公司的產(chǎn)品主要用于金融、零售、制造、能源電力、電信、運(yùn)輸、科技、教育、媒體及醫(yī)療等領(lǐng)域。

毛利率崩塌，盈利根基命懸一線

營收增長40.7%至26.26億元，態(tài)勢可觀，但毛利率從42.3%崩落至37.7%，同時(shí)銷售成本飆升52%至16.36億元，遠(yuǎn)超營收增速，成本失控陰影籠罩。這種反差折射出公司在成本控制或產(chǎn)品溢價(jià)能力上的雙重壓力。

相比主要AI對手，第四范式毛利率低出明顯差距，溢價(jià)能力與成本管控雙雙承壓：C3.ai在截至2025年4月30日的2025財(cái)年第四季度GAAP毛利率達(dá)62%，Anthropic 2024年12月的整體毛利率50%-55%。一位專家直言，“毛利率斷崖式下滑預(yù)示市場擠壓或內(nèi)部效率不足”。
對一家尚未實(shí)現(xiàn)盈利的AI企業(yè)而言，這不僅是短期挑戰(zhàn)，更可能動搖長期盈利前景。若趨勢持續(xù)，公司恐提前觸碰融資極限，盈利前景岌岌可危。財(cái)報(bào)未披露成本結(jié)構(gòu)細(xì)節(jié)，更讓人懷疑財(cái)務(wù)彈性的可持續(xù)性。

單一業(yè)務(wù)獨(dú)撐業(yè)績命脈搖搖欲墜

“先知AI平臺”貢獻(xiàn)81.8%營收，同比增長71.9%至21.49億元，是增長支柱。然而，單一業(yè)務(wù)占比過高如懸頂利劍。

反觀其他板塊，SHIFT智能解決方案收入萎縮18.1%至3.71億元，式說AIGS服務(wù)大跌34.8%至1.06億元，多元化嘗試全線潰敗。

標(biāo)桿客戶增至90個(gè)，營收貢獻(xiàn)漲56.6%至1798萬元，但收入結(jié)構(gòu)失衡的裂痕愈發(fā)觸目。

相比C3.ai的2025財(cái)年總營收為3.891億美元，同比增長25%，其中多元化業(yè)務(wù)已實(shí)現(xiàn)48%年?duì)I收增長，第四范式在多元化收入來源上的努力尚未開花結(jié)果，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)單一的短板和戰(zhàn)略乏力暴露無遺。

新業(yè)務(wù)沉沒成本幽靈逼近

第四范式押注消費(fèi)電子品牌Phancy及“AI+儲能”“AI+穩(wěn)定幣”等前沿領(lǐng)域，試圖尋找新的增長引擎。

Phancy與蘭博基尼、聯(lián)想等品牌合作推智能手表，但財(cái)報(bào)未披露其收入貢獻(xiàn)，顯示其商業(yè)化尚在起步階段。其他“AI+”項(xiàng)目同樣處于高投入期，短期盈利希望渺茫。

一位市場人士直言，“新業(yè)務(wù)需要巨額資金支持，但市場競爭激烈，商業(yè)模式尚未驗(yàn)證，失敗風(fēng)險(xiǎn)極高。高風(fēng)險(xiǎn)賭局若失敗，巨額投入將化為沉沒成本，動搖根基”。

在AI賽道白熱化競爭中，資源向未驗(yàn)證領(lǐng)域的傾斜，可能拖垮核心業(yè)務(wù)競爭力。

現(xiàn)金流命門被掐，擴(kuò)張受制

經(jīng)營現(xiàn)金流已連續(xù)多年為負(fù)。2021年至2024年，第四范式的經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)，分別為-7.7億元、-7.8億元、-9.99億元和-6.22億元，長期消耗現(xiàn)金儲備。

應(yīng)收賬款余額從30.86億元降至19.67億元，顯示回款有所改善，然而，19.67億元的絕對值仍不容小覷，占營收比例高達(dá)74.9%，降低了第四范式的資金使用效率。

巨額資金被客戶占用，掐住擴(kuò)張命脈。一位財(cái)務(wù)專家指出，“高應(yīng)收賬款可能導(dǎo)致現(xiàn)金流緊張，限制公司在研發(fā)和市場擴(kuò)張上的靈活性”。

今年2月和8月兩次配售共募資27億港元，可解燃眉之急，但長期依賴輸血不可持續(xù)。若回款效率不突破，第四范式恐在AI燒錢大戰(zhàn)中陷入被動，財(cái)務(wù)健康警鐘長鳴。

“調(diào)整”虧損的數(shù)字幻象

經(jīng)調(diào)整凈虧損收窄71.2%至4370萬元，表面振奮，但這一數(shù)據(jù)剔除了股權(quán)支付、并購費(fèi)用等非現(xiàn)金項(xiàng)目，是標(biāo)準(zhǔn)的“美化”手法：它不能掩蓋經(jīng)營活動本身的現(xiàn)金承壓。

按國際會計(jì)準(zhǔn)則，凈虧損為6697萬元，雖同比收窄55.8%，但盈利拐點(diǎn)仍遙不可及。

財(cái)報(bào)專家指出，“經(jīng)調(diào)整數(shù)據(jù)雖能美化核心業(yè)務(wù)表現(xiàn)，但掩蓋了部分經(jīng)營壓力”。投資者若僅盯著“調(diào)整”后的數(shù)字，可能忽視財(cái)報(bào)中更深層次的盈利難題。

盈利不只是“紙面好看”，更要以現(xiàn)金流為驗(yàn)證，否則只是“會計(jì)幻象”。所有這些“調(diào)整”數(shù)字若無法轉(zhuǎn)化為實(shí)實(shí)在在的現(xiàn)金回流，最終都將成為沉沒成本，甚至可能成為未來投資者的燙手山芋。

公司多年來缺乏自由現(xiàn)金流增長的支撐，主要依賴融資活動維持運(yùn)轉(zhuǎn)。

高層的豪賭與市場無情審判

第四范式在AI賽道展現(xiàn)了強(qiáng)勁動能，標(biāo)桿客戶增長與營收貢獻(xiàn)提升，凸顯其市場競爭力。

公司CFO在8月21日的中期業(yè)績會上豪言，短期優(yōu)先擴(kuò)大收入規(guī)模，長期目標(biāo)是2029年前實(shí)現(xiàn)200億元營收及8%-10%利潤率。然而，AI行業(yè)競爭白熱化，盈利質(zhì)量下滑、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)失衡、新興業(yè)務(wù)高風(fēng)險(xiǎn)及現(xiàn)金流壓力，如暗流涌動，威脅著這一宏偉藍(lán)圖。投資者若被財(cái)報(bào)的表面光鮮蒙蔽，忽視這些結(jié)構(gòu)性裂痕，可能在未來面臨意想不到的震蕩。

第四范式的未來，既依賴于核心業(yè)務(wù)的持續(xù)突破，也需新興業(yè)務(wù)的快速成熟。

行業(yè)競爭白熱化，財(cái)報(bào)中的隱憂若不及時(shí)破解，恐將成為公司從獨(dú)角獸邁向行業(yè)巨頭的致命阻礙。

創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)若執(zhí)迷新業(yè)務(wù)豪賭，忽視財(cái)務(wù)命門，市場不會憐憫“獨(dú)角獸傳說”，等待他們的或是AI豪賭的毀滅性教訓(xùn)。

來源：財(cái)中社