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相較于格局穩(wěn)定、巨頭已然瓜分天下的掃地機(jī)器人戰(zhàn)場(chǎng)，割草機(jī)器人以其低滲透率、高增長(zhǎng)潛力，似乎在講述一個(gè)對(duì)于資本市場(chǎng)而言更加“性感”的故事。

IDC最新數(shù)據(jù)顯示，2025上半年全球智能家居清潔機(jī)器人市場(chǎng)出貨1535.2萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)33%；其中割草機(jī)器人在上半年出貨234.3萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)327.2%，增幅遠(yuǎn)勝于其他品類。

業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)得益于海外需求集中爆發(fā)。九號(hào)、追覓、科沃斯等中國(guó)企業(yè)上半年海外訂單呈井噴式增長(zhǎng)，在歐美地區(qū)，園林場(chǎng)景復(fù)雜多樣，高端消費(fèi)者對(duì)智能化、自動(dòng)化設(shè)備的接受度與支付意愿較高，驅(qū)動(dòng)著割草機(jī)器人需求持續(xù)上揚(yáng)。從產(chǎn)品細(xì)分領(lǐng)域來(lái)看，無(wú)邊界割草機(jī)器人的市場(chǎng)占比顯著提升，從2024年的35%左右快速攀升至65%左右。

但市場(chǎng)增長(zhǎng)遠(yuǎn)未觸及天花板，在這片尚未被完全開(kāi)發(fā)的市場(chǎng)中，石頭科技憑借其技術(shù)積累、產(chǎn)品創(chuàng)新與高效的渠道策略，展現(xiàn)出“后來(lái)居上”的強(qiáng)勁勢(shì)頭。

其半年報(bào)中隱藏的擴(kuò)張信號(hào)與RockMow Z1等產(chǎn)品的差異化能力，正是市場(chǎng)看好其未來(lái)表現(xiàn)的關(guān)鍵所在。

低滲透率高增長(zhǎng)，割草機(jī)市場(chǎng)正值爆發(fā)前夜

從滲透率角度，割草機(jī)市場(chǎng)還處于初級(jí)階段。

天風(fēng)研究數(shù)據(jù)顯示，傳統(tǒng)割草機(jī)2021年出貨量約年2500萬(wàn)臺(tái)，2022年全球割草機(jī)器人銷量?jī)H為110萬(wàn)臺(tái)。具體而言，2021年歐洲地區(qū)除英國(guó)之外滲割草機(jī)器人透率保持在15%以上，西北部機(jī)器人滲透率達(dá)到50%-60%，而英國(guó)及美國(guó)滲透率仍在5%及以下，處在行業(yè)起步階段。

除了解放雙手等產(chǎn)品體驗(yàn)因素外，使用成本的邊際效應(yīng)逐年遞減，“更能替用戶省錢”，也是資本市場(chǎng)看好割草機(jī)器人逐步取代傳統(tǒng)割草機(jī)的重要原因。

機(jī)器人割草機(jī)購(gòu)置成本高于電動(dòng)、汽油割草機(jī)，但后續(xù)成本具有競(jìng)爭(zhēng)力。

以500平方米草坪適用的割草機(jī)為例，機(jī)器人割草機(jī)購(gòu)買價(jià)格約1000歐元，電動(dòng)割草機(jī)200歐元+50歐元電纜，汽油割草機(jī)300歐元+20歐元用于油氣罐。其它成本包括電力、燃料、電池、草坪肥料等。從使用成本角度，若割草機(jī)器人使用2年或以上，整體成本低于電動(dòng)、汽油割草機(jī)：

第一年總成本，機(jī)器人割草機(jī)在1155-1190歐元，電動(dòng)割草機(jī)在835-840歐元，汽油割草機(jī)940歐元；

后續(xù)幾年的成本：機(jī)器人割草機(jī)在115-130歐元、電動(dòng)割草機(jī)在585-590歐元，汽油割草機(jī)在620歐元。

2021年，全球智能割草機(jī)器人主要參與者有瑞典的富世華集團(tuán)（包括husqvarna和Gardena）、中國(guó)寶時(shí)得（WORX），按出貨量計(jì)算三者占據(jù)全球割草機(jī)器人份額約90%。

但隨后幾年，新型科技企業(yè)們迅速挑戰(zhàn)巨頭們的行業(yè)地位。例如，九號(hào)割草機(jī)器人銷量近年來(lái)提升迅速。2023年九號(hào)割草機(jī)器人銷量3.7萬(wàn)臺(tái)，2024年Q1-3割草機(jī)器人收入5.95億元，同比正增長(zhǎng)379%。

隨著新進(jìn)入者加入，競(jìng)爭(zhēng)格局或發(fā)生變化。根據(jù)雨果跨境數(shù)據(jù)，2024年全球割草機(jī)器人行業(yè)規(guī)模預(yù)計(jì)為28億美元，整體處于滲透初期，滲透率預(yù)計(jì)為7.5%。

更優(yōu)秀的產(chǎn)品力給足了新型巨頭挑戰(zhàn)傳統(tǒng)玩家底氣。

例如，無(wú)邊界割草機(jī)替代有邊界割草機(jī)已然是不可逆轉(zhuǎn)的趨勢(shì)。富世華年報(bào)顯示有邊界割草機(jī)部門（Gardena）銷售額近三年均處下滑趨勢(shì)；相對(duì)應(yīng)的，九號(hào)無(wú)邊界產(chǎn)品收入則基本呈翻倍態(tài)勢(shì)；印證有邊界產(chǎn)品不僅需前期人工布線，且較無(wú)邊界產(chǎn)品已沒(méi)有顯著的價(jià)格優(yōu)勢(shì)。

有邊界割草機(jī)器人因處降價(jià)趨勢(shì)，利潤(rùn)空間被動(dòng)逐步壓縮。富世華年報(bào)顯示2024年有邊界割草機(jī)部門營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率同比下行1.3個(gè)百分點(diǎn)。

無(wú)邊界與全輪驅(qū)動(dòng)，產(chǎn)品力成破局關(guān)鍵

石頭科技入局割草機(jī)器人的時(shí)點(diǎn)顯得分外“講究”。

一方面，行業(yè)處于爆發(fā)前夕，2025上半年全球割草機(jī)器人（含埋線式割草機(jī)器人及無(wú)邊界割草機(jī)器人）出貨234.3萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)327.2%。海外需求集中爆發(fā)，新型科技企業(yè)海外訂單呈爆發(fā)式增長(zhǎng)。

另一方面，用戶們也在接受割草機(jī)器人技術(shù)革新帶來(lái)的全新產(chǎn)品體驗(yàn)。IDC數(shù)據(jù)顯示，無(wú)邊界割草機(jī)器人的市場(chǎng)占比顯著提升，從2024年的35%左右快速攀升至65%左右。這一變化不僅體現(xiàn)出當(dāng)下割草機(jī)器人在定位精度、導(dǎo)航能力等核心技術(shù)層面的飛速進(jìn)步，也意味著割草機(jī)器人正加速?gòu)摹坝羞吔纭钡膫鹘y(tǒng)模式向“無(wú)邊界”的智能化、高效化模式轉(zhuǎn)型，產(chǎn)品形態(tài)與功能正經(jīng)歷深度革新。

具備無(wú)邊界解決方案（無(wú)需在院子里安裝實(shí)體電線，用戶只需在應(yīng)用程序中設(shè)置虛擬邊界）和AI智能地圖繪制功能外，石頭科技的割草機(jī)器人將用戶體驗(yàn)帶上了另一個(gè)臺(tái)階。

例如，在德國(guó)、瑞士和英國(guó)等許多國(guó)家，丘陵和不平坦的地形很常見(jiàn)。房屋常常建在斜坡上。即使在地勢(shì)較為平坦的地區(qū)，院子里也經(jīng)常會(huì)有凸起、凹陷或不平整的地方。對(duì)于這些地區(qū)的用戶來(lái)說(shuō)，典型的兩輪驅(qū)動(dòng)割草機(jī)往往難以應(yīng)對(duì)——在斜坡上打滑、被困住，根本無(wú)法完成工作。

而石頭科技旗下的RockMow Z1割草機(jī)采用全輪驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)，這意味著四個(gè)車輪均配備獨(dú)立輪轂電機(jī)。全輪驅(qū)動(dòng)提供強(qiáng)大的牽引力和操控性。與兩輪驅(qū)動(dòng)相比，它爬坡能力更強(qiáng)，能應(yīng)對(duì)更高的障礙物，也更容易擺脫困境。

此外用戶草坪經(jīng)常有割草機(jī)留下的明顯磨損痕跡。原因是割草機(jī)采用被動(dòng)轉(zhuǎn)向，本質(zhì)上是通過(guò)迫使一個(gè)輪子比另一個(gè)輪子轉(zhuǎn)得更快來(lái)拖動(dòng)自身。這給草坪帶來(lái)了很大的壓力。

這是整個(gè)行業(yè)普遍存在的痛點(diǎn)，而這也正是石頭科技獨(dú)特的主動(dòng)轉(zhuǎn)向系統(tǒng)旨在解決的問(wèn)題。石頭科技的RockMow Z1兩個(gè)前輪均配備獨(dú)立轉(zhuǎn)向電機(jī)，每個(gè)電機(jī)都內(nèi)置機(jī)器，可精確檢測(cè)和控制轉(zhuǎn)向角度。這使得移動(dòng)更加順暢，對(duì)草坪的影響更小，也更不容易留下?lián)p傷。

除產(chǎn)品力優(yōu)勢(shì)外，相比競(jìng)品，石頭科技的渠道及投放效率同樣更佳。

根據(jù)半年報(bào)，石頭科技的費(fèi)用結(jié)構(gòu)呈“擴(kuò)張化”趨勢(shì)，在上半年銷售費(fèi)用中，石頭科技的廣告投放/平臺(tái)傭金/渠道建設(shè)占比偏高（約86%）。這類支出短期全部呈現(xiàn)費(fèi)用化，但實(shí)質(zhì)上是在構(gòu)建長(zhǎng)期品牌與渠道資產(chǎn)。

來(lái)源：石頭科技半年報(bào)

就投放效率而言，石頭同樣更佳。若以收入/銷售費(fèi)用維度評(píng)判企業(yè)投放率，石頭科技二季度投放效率高達(dá)3.98，高于科沃斯3.7。

也就是說(shuō)，石頭科技每投入1元新增銷售費(fèi)，會(huì)帶來(lái)約3.98元的當(dāng)季收入增量，邊際產(chǎn)出有效。

開(kāi)源證券分析師此前預(yù)測(cè)，隨著石頭科技業(yè)務(wù)人員逐漸掌握投放節(jié)奏、并優(yōu)選出高效的投放渠道后，他們預(yù)計(jì)2025年石頭科技的費(fèi)用投放效率會(huì)更高。

此前，石頭科技開(kāi)啟了歐洲市場(chǎng)“去代理化”階段，即用短期利潤(rùn)換回長(zhǎng)期定價(jià)權(quán)、用戶數(shù)據(jù)和響應(yīng)速度，如今的更佳的投放效率，無(wú)疑證明了石頭科技選擇的正確性。

更重要的是，在某種程度上，掃地機(jī)器人部分能力可以復(fù)用至割草機(jī)器人領(lǐng)域；而坐擁品牌、技術(shù)能力、產(chǎn)品力、渠道優(yōu)勢(shì)和投放效率的石頭科技，擁有著在割草機(jī)器人領(lǐng)域“后來(lái)居上”的底氣。

備貨鋪渠道，現(xiàn)金流模型顯露擴(kuò)張野心

就二季報(bào)財(cái)務(wù)模型分析，石頭科技似乎已經(jīng)為割草機(jī)器人擴(kuò)張做足了準(zhǔn)備。

石頭科技中報(bào)數(shù)據(jù)顯示，公司應(yīng)收賬款/票據(jù)（賒銷與大客戶賬期配合，換市場(chǎng)先墊賬）、預(yù)付賬款（與上游鎖量/鎖價(jià)，為旺季與海外供貨前置）、存貨（產(chǎn)成品/在制/原材料拉升，匹配線下鋪貨與新品節(jié)奏）均呈上升態(tài)勢(shì)，但合同負(fù)債在回落。

“這種‘現(xiàn)金流橋模型’，即應(yīng)收、預(yù)付與存貨同步抬升，疊加合同負(fù)債回落——是典型‘鋪渠道、備貨、拉新’的現(xiàn)金流特征?！币幻L(zhǎng)期跟蹤石頭科技的投資者分析稱。

具體而言，應(yīng)收賬款增加，意味著公司把更多產(chǎn)品以“先貨后款”的形式賣給了客戶（比如經(jīng)銷商、大賣場(chǎng)等），而不是立即收到現(xiàn)金。

這是給予渠道信心和支持的操作，為了快速打入新市場(chǎng)（尤其是海外）或搶占更多市場(chǎng)份額，公司會(huì)給予經(jīng)銷商更優(yōu)惠的信用政策（更長(zhǎng)的賬期）。這降低了渠道商的資金占用壓力，鼓勵(lì)他們更多地進(jìn)貨、更賣力地推銷。

同時(shí)一些大型連鎖零售商（如美國(guó)的Best Buy、歐洲的Media Markt）通常議價(jià)能力強(qiáng)，要求較長(zhǎng)的賬期。為了與這些大客戶合作，公司必須接受這種條件。

同時(shí)預(yù)付賬款上升，意味著石頭科技在“鎖料”與“備貨”。因?yàn)轭A(yù)付賬款增加，意味著公司提前把錢支付給上游供應(yīng)商（如芯片、電池廠家），以確保原材料的穩(wěn)定供應(yīng)。在行業(yè)旺季或全球供應(yīng)鏈緊張時(shí)，核心零部件可能短缺。提前付款可以“鎖量/鎖價(jià)”，確保生產(chǎn)不間斷，同時(shí)可能避免未來(lái)價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)。

存貨上升則意味著“囤貨”與“備貨”，以應(yīng)對(duì)新品上市后可能產(chǎn)生的巨大需求，因此需要提前生產(chǎn)備貨。

合同負(fù)債回落意味著“預(yù)收款減少”與“拉新”，合同負(fù)債主要指客戶預(yù)付的貨款（預(yù)收款）。在擴(kuò)張期，公司的首要目標(biāo)不是從經(jīng)銷商那里提前收款，而是鼓勵(lì)他們多拿貨。因此，可能會(huì)減少“先款后貨”的要求，轉(zhuǎn)而采用更寬松的信用政策（這又回到了應(yīng)收賬款增加）。

將以上四點(diǎn)串聯(lián)起來(lái)，就構(gòu)成了一個(gè)完整的“擴(kuò)張戰(zhàn)略現(xiàn)金流”故事。

參考在清潔機(jī)器人和掃地機(jī)器人，在該戰(zhàn)略模式下，知名財(cái)經(jīng)評(píng)論員郭施亮假設(shè)石頭科技將在2026年捕獲5%-10%的割草機(jī)市場(chǎng)份額（約31.75萬(wàn)-63.5萬(wàn)臺(tái)）

同時(shí)他認(rèn)為，石頭科技推出割草機(jī)這一場(chǎng)景破圈行為，蘊(yùn)含著估值重構(gòu)的重大機(jī)遇。

他認(rèn)為，割草機(jī)業(yè)務(wù)不僅會(huì)給石頭科技帶來(lái)4.5-13.5億元的直接利潤(rùn)貢獻(xiàn)，還徹底改變了石頭的估值邏輯：以前大家把它看作掃地機(jī)器人公司，現(xiàn)在，石頭科技明顯是在家庭移動(dòng)機(jī)器人這個(gè)更大賽道里卡住了身位。AI+機(jī)器人+室外場(chǎng)景，三重概念疊加，由此獲得了估值提升機(jī)遇。

對(duì)于割草機(jī)這部分業(yè)務(wù)估值，郭施亮表示可以采用相對(duì)保守的遠(yuǎn)期P/E法，但由于業(yè)務(wù)尚未成熟，給予一個(gè)較高但低于核心業(yè)務(wù)的市盈率，以反映其增長(zhǎng)性和風(fēng)險(xiǎn)性，30倍的遠(yuǎn)期P/E，大概可以反應(yīng)高增長(zhǎng)潛力溢價(jià)。

“結(jié)合前文分析在4.5-13.5億人民幣之間的凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)，估值增量區(qū)間在135億-405億之間，如果加上和室內(nèi)場(chǎng)景的協(xié)同，可能還能更多的溢價(jià)。”郭施亮分析表示。

產(chǎn)品力破局，渠道力開(kāi)路，輔以精準(zhǔn)的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略，石頭科技正將其在掃地機(jī)器人上的成功經(jīng)驗(yàn)復(fù)用于更廣闊的戶外場(chǎng)景。這片新藍(lán)海，有望成為其業(yè)績(jī)與估值雙重飛躍的新引擎。