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　　出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

　　文/夏蟲工作室

　　核心觀點(diǎn)：金域醫(yī)學(xué)一邊虧損，一邊現(xiàn)金分紅背后是其營(yíng)收增長(zhǎng)萎靡，研發(fā)及資本支出在縮減。值得注意的是，公司應(yīng)收款高懸，未來減值風(fēng)險(xiǎn)不容忽視；與此同時(shí)，在集采、價(jià)格規(guī)范約束及激烈競(jìng)爭(zhēng)下，公司未來經(jīng)營(yíng)壓力又是否面臨挑戰(zhàn)？

　　近日，東方雨虹、金域醫(yī)學(xué)等“高現(xiàn)金分紅”引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注，被投資者質(zhì)疑為掏空式分紅。

　　在監(jiān)管層三令五申以現(xiàn)金分紅等方式“提升投資者獲得感”的背景下，東方雨虹、金域醫(yī)學(xué)等企業(yè)的高現(xiàn)金分紅行為為何引發(fā)“掏空式分紅”質(zhì)疑。

　　我們?cè)诂F(xiàn)金分紅系列曾提出，對(duì)于高分紅公司，需要關(guān)注其穩(wěn)定性與可持續(xù)性，如長(zhǎng)江電力常年維持高分紅。同時(shí)也需要警惕一些“偽”分紅公司，警惕可能出現(xiàn)的高現(xiàn)金分紅陷阱，其一，市值管理驅(qū)動(dòng)型高比例分紅，即利用分紅刺激股價(jià)達(dá)到市值管理需求，配合大股東減持等訴求；其二，治理缺陷型現(xiàn)金分紅式輸血，即一股獨(dú)大公司治理結(jié)構(gòu)欠佳，警惕可能出現(xiàn)大股東“輸血式”分紅；其三，融資套利型突擊式分紅，為滿足再融資需求，突擊式分紅；其四，財(cái)務(wù)調(diào)節(jié)型偽裝分紅，即利用分紅配合調(diào)節(jié)優(yōu)化相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)等等。

　　值得注意的是，《上市公司監(jiān)管指引第3號(hào)——上市公司現(xiàn)金分紅（2023年修訂）》等規(guī)范性文件也明確指出，加強(qiáng)對(duì)異常高比例分紅企業(yè)的約束，引導(dǎo)合理分紅。強(qiáng)調(diào)上市公司制定現(xiàn)金分紅政策時(shí)，應(yīng)綜合考慮自身盈利水平、資金支出安排和債務(wù)償還能力，兼顧投資者回報(bào)和公司發(fā)展。對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率較高且經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量不佳，存在大比例現(xiàn)金分紅情形的公司保持重點(diǎn)關(guān)注，防止對(duì)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、償債能力產(chǎn)生不利影響。

　　“虧損式”分紅是否真的掏空

　　近日，金域醫(yī)學(xué)發(fā)布《2024年前三季度權(quán)益分派實(shí)施公告》，宣布將向全體股東派發(fā)現(xiàn)金紅利。公告顯示，本次利潤(rùn)分配方案以方案實(shí)施前的公司總股本460余萬(wàn)股為基數(shù)，每股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.88元（含稅），共計(jì)派發(fā)現(xiàn)金紅利超過4億元。

　　2024年業(yè)績(jī)預(yù)告顯示，公司2024年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為-3.5億元到-4.5億元，與上年同期相比，將出現(xiàn)虧損。公司預(yù)計(jì)2024年年度實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)為-1.55億元到-2.25億元。

　　值得注意，金域醫(yī)學(xué)現(xiàn)金分紅方案一出引起市場(chǎng)嘩然。即在公司業(yè)績(jī)虧損下公司大比例分紅，被部分投資者質(zhì)疑掏空式分紅。

　　那公司究竟有沒有掏空式分紅？

　　首先，從行業(yè)發(fā)展階段看，行業(yè)集中度較高。

　　根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究報(bào)告顯示，從第三方醫(yī)學(xué)診斷業(yè)務(wù)營(yíng)收規(guī)模來看，我國(guó)第三方醫(yī)學(xué)診斷產(chǎn)業(yè)集中度較高，金域醫(yī)學(xué)、迪安診斷、華大基因、艾迪康控股四大領(lǐng)軍企業(yè)占據(jù)主導(dǎo)地位，2022年在新冠檢測(cè)需求增長(zhǎng)情況下第三方醫(yī)學(xué)診斷需求大幅增長(zhǎng)，由于政府一般將新冠檢測(cè)業(yè)務(wù)承包給龍頭企業(yè)，進(jìn)一步助推了四大企業(yè)的市場(chǎng)份額擴(kuò)張；2023年CR4有所下降，但仍保持較高水平（超過60%）。其中，從企業(yè)第三方醫(yī)學(xué)診斷業(yè)務(wù)營(yíng)收規(guī)模占比來看，2023年，金域醫(yī)學(xué)市場(chǎng)份額最高，約為26%，其次是迪安診斷、華大基因、艾迪康控股和康圣環(huán)球。

　　其次，從公司自身業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)持續(xù)萎靡，研發(fā)及資本性支出也在縮減。

　　公司近年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)持續(xù)萎靡。Wind數(shù)據(jù)顯示，2023年公司營(yíng)收大降44.82%，24年前三季度營(yíng)收增速進(jìn)一步下降10.95%。

　　在研發(fā)及資本性支出近年也呈現(xiàn)出縮減狀態(tài)。

　　Wind數(shù)據(jù)顯示，22年研發(fā)支出為6.33億元，而23年降至4.67億元，24年前三季度研發(fā)支出為3.02億元。

　　公司21年資本性支出接近10億元，而2024年前三季度僅為3.47億元。

　　值得注意的是，公司的資產(chǎn)負(fù)債率不高，前三季度資產(chǎn)負(fù)債率水平僅為27.01%。需要指出的是，公司近年現(xiàn)金呈現(xiàn)出持續(xù)下降態(tài)勢(shì)。Wind數(shù)據(jù)顯示，公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流21年高達(dá)20.88億元，23年驟降至12.31億元，24年前三季度僅為3.12億元。

　　警惕哪些雷區(qū)？

　　根據(jù)24年半年報(bào)介紹，金域醫(yī)學(xué)是一家以第三方醫(yī)學(xué)檢驗(yàn)及病理診斷業(yè)務(wù)為核心的高科技服務(wù)企業(yè)，通過不斷積累的“大平臺(tái)、大網(wǎng)絡(luò)、大服務(wù)、大樣本和大數(shù)據(jù)”等核心資源優(yōu)勢(shì)，致力于為全國(guó)各級(jí)醫(yī)療機(jī)構(gòu)提供符合國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)的醫(yī)學(xué)檢驗(yàn)診斷信息整合服務(wù)，堅(jiān)持以領(lǐng)先、全面的檢驗(yàn)技術(shù)、適宜的檢驗(yàn)項(xiàng)目、國(guó)際化的質(zhì)量管理體系、廣覆蓋的服務(wù)網(wǎng)絡(luò)助力優(yōu)質(zhì)醫(yī)療資源擴(kuò)容、下沉，推進(jìn)醫(yī)療資源區(qū)域均衡布局。

　　公司的主要業(yè)務(wù)是為全國(guó)超過23000家各類醫(yī)療機(jī)構(gòu)提供包括質(zhì)譜、基因組、病理、生化發(fā)光、免疫學(xué)、其他綜合等11大類共87類醫(yī)學(xué)檢驗(yàn)技術(shù)，超4000項(xiàng)檢驗(yàn)項(xiàng)目的外包及科研技術(shù)服務(wù)。目前，公司在內(nèi)地及港澳地區(qū)已建立了49家醫(yī)學(xué)實(shí)驗(yàn)室，超 750家合作共建實(shí)驗(yàn)室，服務(wù)網(wǎng)絡(luò)覆蓋全國(guó) 90%以上人口所在區(qū)域，已成為國(guó)內(nèi)第三方醫(yī)學(xué)檢驗(yàn)行業(yè)市場(chǎng)領(lǐng)先企業(yè)。

　　一邊是公司領(lǐng)先的市場(chǎng)地位，但公司近年業(yè)績(jī)卻持續(xù)惡化，這又是為何？

　　對(duì)于24年業(yè)績(jī)預(yù)虧的主要原因，金域醫(yī)學(xué)在公告中表示，報(bào)告期內(nèi)，公司業(yè)務(wù)收入不及預(yù)期，且固定成本較大，導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)杠桿效率下降。此外，部分應(yīng)收賬款回款周期延長(zhǎng)，導(dǎo)致產(chǎn)生信用減值損失金額較大，經(jīng)財(cái)務(wù)部門初步測(cè)算，2024年擬計(jì)提信用減值損失約6.5億元至7.2億元。與此同時(shí)，金域醫(yī)學(xué)對(duì)固定資產(chǎn)進(jìn)行了盤點(diǎn)清理，對(duì)喪失使用功能的固定資產(chǎn)進(jìn)行了報(bào)廢處置。受公司投資的部分企業(yè)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)未能符合預(yù)期影響，需確認(rèn)資產(chǎn)減值損失，最終減值的金額將由公司聘請(qǐng)專業(yè)評(píng)估機(jī)構(gòu)及審計(jì)機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)估和審計(jì)后確定。

　　從上述可以看出，公司應(yīng)收款或存在較大的不確定性。

　　鷹眼預(yù)警提示，公司的應(yīng)收款占比持續(xù)上升。2020年到2024年前三季度，金域醫(yī)學(xué)的應(yīng)收賬款分別占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的32.68%、39.06%、45.39%、62.47%、91.05%。其中，應(yīng)收賬款金額分別為26.94億元、46.65億元、70.25億元、53.35億元、51.16億元。

　　值得注意的是，公司的應(yīng)收款余額超一年以上金額接近30億元，其中2年以上超10億元。

　　需要指出的是，公司應(yīng)收款主要為公立醫(yī)院等醫(yī)療機(jī)構(gòu)，未來是否可能存在邊際改善或可以進(jìn)一步觀察。

　　其次，集采及價(jià)格規(guī)范等監(jiān)管措施或可能進(jìn)一步壓制公司盈利。

　　據(jù)公開資料，2021年開始，國(guó)內(nèi)IVD行業(yè)集采進(jìn)入實(shí)質(zhì)性推進(jìn)階段，省際聯(lián)盟集采成為主要形式。2023年，江西牽頭組建23個(gè)省、市、自治區(qū)及兵團(tuán)參與的肝功生化類檢測(cè)試劑省際聯(lián)盟集中帶量采購(gòu)，平均降幅達(dá)68%，進(jìn)一步擴(kuò)大了集采范圍和降價(jià)力度，至此國(guó)內(nèi) IVD集采進(jìn)入加速擴(kuò)面階段。

　　與此同時(shí)，醫(yī)療服務(wù)價(jià)格亂象被監(jiān)管點(diǎn)名，未來公司盈利是否可能受約束。2024年10月，國(guó)家醫(yī)保局發(fā)布《關(guān)于開展醫(yī)療服務(wù)價(jià)格規(guī)范治理（第一批）的通知》。該《通知》指出，部分檢查檢驗(yàn)類醫(yī)療服務(wù)地區(qū)間價(jià)格差異大，穿透分析發(fā)現(xiàn)項(xiàng)目?jī)r(jià)格構(gòu)成中的設(shè)備折舊、耗材成本相差懸殊，甚至出現(xiàn)同一儀器在不同省份采購(gòu)價(jià)格從每臺(tái)千余元到數(shù)十萬(wàn)元不等，同一試劑在不同省份采購(gòu)價(jià)格從每套五、六十元到三百多元不等情況，虛高成本推高了檢查檢驗(yàn)價(jià)格。隨著治理項(xiàng)目的推進(jìn)，ICL企業(yè)向下游醫(yī)療機(jī)構(gòu)或客戶提供的檢測(cè)服務(wù)價(jià)格或可能受沖擊。

　　最后，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)或進(jìn)一步增加公司經(jīng)營(yíng)壓力。

　　據(jù)觀研報(bào)告明確指出，按臨床項(xiàng)目的檢驗(yàn)量和技術(shù)難易程度，ICL行業(yè)有普檢和特檢項(xiàng)目，其中，普檢項(xiàng)目供應(yīng)商多、價(jià)格成熟、進(jìn)院價(jià)格折扣率低，隨著需求的減少，為了爭(zhēng)奪項(xiàng)目，價(jià)格戰(zhàn)隨即打響。公開資料顯示，普檢項(xiàng)目供應(yīng)商多、價(jià)格成熟、進(jìn)院價(jià)格折扣率低，隨著需求的減少，為了爭(zhēng)奪項(xiàng)目，價(jià)格戰(zhàn)隨即打響。檢驗(yàn)項(xiàng)目的結(jié)算扣率是一個(gè)明顯的衡量指標(biāo)，扣率越低，分給第三方檢驗(yàn)實(shí)驗(yàn)室的費(fèi)用就越少。在杭州地區(qū)，普檢項(xiàng)目的扣率已經(jīng)從25%-30%下滑至20%-25%區(qū)間。更有甚者，山東濟(jì)南有醫(yī)院的檢驗(yàn)外送服務(wù)項(xiàng)目成交公告中，費(fèi)率低至18.8%。

　　值得注意的是，公司近年毛利率也整體呈現(xiàn)出下跌趨勢(shì)，毛利率由21年高點(diǎn)的47.29%降至去年三季度35.15%。

責(zé)任編輯：公司觀察