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　　出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

　　作者：浪頭飲食/ 郝顯

　　近日，雙匯發(fā)展披露了2024年年報(bào)，營(yíng)收同比下滑0.55%，已經(jīng)經(jīng)歷了四連降。在市場(chǎng)激烈競(jìng)爭(zhēng)、需求下滑的影響下，雙匯發(fā)展的火腿腸和冷鮮豬肉都賣不動(dòng)了，包裝肉制品銷量下滑6.11%，生鮮豬產(chǎn)品銷量下滑了4.4%。

　　值得注意的是，在業(yè)績(jī)連續(xù)下滑的背景下，雙匯發(fā)展仍舊保持大額分紅。而近兩年在“清倉式”分紅的同時(shí)，有息負(fù)債規(guī)模迅速膨脹，出現(xiàn)明顯的存貸雙高。

　　營(yíng)收四連降 火腿腸和冷鮮豬肉都賣不動(dòng)了？

　　3月25日，雙匯發(fā)展披露了2024年年報(bào)，去年實(shí)現(xiàn)595.61億元，同比下滑0.55%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)49.89億元，同比下滑1.26%。

　　這是公司從2021年以來連續(xù)四年?duì)I業(yè)收入下滑。在年報(bào)中雙匯發(fā)展披露，2024年肉類行業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，受包裝肉制品、生鮮豬產(chǎn)品銷量下降，以及禽產(chǎn)品價(jià)格低位運(yùn)行等因素影響，營(yíng)業(yè)總收入同比下降。而歸母凈利潤(rùn)下降主要是受生鮮品、養(yǎng)殖業(yè)等企業(yè)所得稅免稅業(yè)務(wù)利潤(rùn)下降影響。

　　在3月27日的機(jī)構(gòu)調(diào)研中，雙匯發(fā)展管理層披露屠宰業(yè)務(wù)情況稱，2024年屠宰行業(yè)產(chǎn)能不斷增加，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，開工率普遍不足，公司為保障生鮮品利潤(rùn)，減少了低毛利渠道銷售，導(dǎo)致全年生豬屠宰量同比下降。

　　屠宰業(yè)務(wù)是公司最大收入來源，受生豬價(jià)格波動(dòng)影響較大。屠宰業(yè)務(wù)產(chǎn)品主要為冷鮮肉和凍肉，以冷鮮肉為核心。此前公司通過儲(chǔ)存凍肉應(yīng)對(duì)豬價(jià)變動(dòng)，但是調(diào)節(jié)效果并不理想。2021年下半年豬價(jià)出現(xiàn)超預(yù)期的下跌，致使前期儲(chǔ)備的凍品出現(xiàn)較大的出庫虧損，2021年因此計(jì)提了巨額資產(chǎn)減值損失，引發(fā)交易所問詢。

　　根據(jù)年報(bào)披露，2024 年末公司凍品庫存量已處于較低水平，2025年將保持低庫存運(yùn)作。但是2024年雙匯存貨仍接近70億元，在收入下滑的情況下存貨反而高于前幾年（2023年除外），存貨周轉(zhuǎn)率則逐年降低。

　　雙匯發(fā)展?fàn)I業(yè)收入主要由包裝肉制品及生鮮豬產(chǎn)品構(gòu)成，其中包裝肉制品包含火腿腸、香腸類、醬鹵熟食等產(chǎn)品；生鮮豬產(chǎn)品則以屠宰業(yè)務(wù)產(chǎn)品——冷鮮豬肉為主。

　　從收入來看，這兩者均為核心收入來源，但是屠宰業(yè)務(wù)毛利率僅為4.58%，遠(yuǎn)低于包裝肉制品，因此肉制品為主要利潤(rùn)來源。

　　去年肉類產(chǎn)品總外銷量 318 萬噸，同比下降了1.67%。分開來看，包裝肉制品銷量下滑6.11%，生鮮豬產(chǎn)品銷量下滑了4.4%。很明顯，火腿腸和冷鮮豬肉都賣不動(dòng)了。

　　值得注意的是，2024年雙匯發(fā)展經(jīng)銷商數(shù)量達(dá)到21282家，比年初增長(zhǎng)近20%，但是經(jīng)銷商的增長(zhǎng)并沒有帶動(dòng)銷量的增長(zhǎng)。

　　事實(shí)上，從2021年起雙匯發(fā)展?fàn)I業(yè)收入就進(jìn)入下降通道，其中生鮮豬產(chǎn)品收入從2020年的482.67億元下降至2024年的303.34億元，包裝肉制品收入從280.98億元降至247.88億元。

　　雙匯的肉制品市占率已經(jīng)達(dá)到15%，遠(yuǎn)高于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。從整個(gè)行業(yè)來看，肉制品市場(chǎng)需求不振，再加上消費(fèi)習(xí)慣發(fā)生變化，年輕消費(fèi)群體傾向于新鮮、少添加劑、低加工的肉類產(chǎn)品，影響了傳統(tǒng)火腿腸的市場(chǎng)空間。預(yù)制菜的發(fā)展，以及新零售渠道對(duì)傳統(tǒng)KA賣場(chǎng)的替代，一定程度上也擠壓了傳統(tǒng)火腿腸。生鮮豬產(chǎn)品銷量同樣受到需求不振以及渠道變遷的影響。

　　值得一提的是，雙匯發(fā)展的業(yè)績(jī)本身同樣受到豬周期影響，屠宰業(yè)務(wù)及凍肉業(yè)務(wù)的加入，放大了公司的業(yè)績(jī)波動(dòng)。對(duì)于當(dāng)前的雙匯發(fā)展來說，既要應(yīng)對(duì)豬周期，更要考慮肉制品品牌老化、市場(chǎng)需求下滑的問題，

　　一邊“清倉式”分紅一邊大量借錢 如此操作是否合理？

　　對(duì)于市場(chǎng)來說，雙匯發(fā)展已經(jīng)成為“低增長(zhǎng)、高股息”的代表。

　　2024年年報(bào)披露，公司擬向全體股東按每10股派7.5元（含稅）的比例實(shí)施利潤(rùn)分配，共分配利潤(rùn)25.98億元，加上中期分紅，2024年分紅總額達(dá)到48.85億元，股利支付率達(dá)到97.92%。近幾年雙匯發(fā)展一直保持接近100%的股利支付率，股息率則超過5%。

　　雙匯發(fā)展的高比例分紅與其控股股東有很大關(guān)系。雙匯發(fā)展大股東為萬洲國(guó)際，萬洲國(guó)際子公司羅特克斯持有70.33%的股份，雙匯的分紅很大一部分流入了大股東口袋。萬洲國(guó)際此前舉債71億美元收購史密斯菲爾德，產(chǎn)生了較大債務(wù)負(fù)擔(dān)，因此市場(chǎng)預(yù)期高分紅具備持續(xù)性。

　　但是值得注意的是，在“清倉式”分紅的同時(shí)，雙匯發(fā)展的有息負(fù)債也在飆升。從2021年到2024年，雙匯發(fā)展有息負(fù)債總金額分別為23.64億元、32.41億元、70.11億元、79.24億元，尤其是2023年以來加速膨脹。從結(jié)構(gòu)來看，增加的主要是短期借款，目前賬面貨幣資金已經(jīng)低于短債。

　　2023年年報(bào)解釋短債增加原因?yàn)椤盀楹侠砝觅Y金杠桿、補(bǔ)充流動(dòng)資金，適當(dāng)增加外部籌資”。今年2月在投資者關(guān)系平臺(tái)，管理層回應(yīng)稱，“根據(jù)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)及資金管理需要，階段性補(bǔ)充流動(dòng)資金”。

　　事實(shí)上，近幾年雙匯發(fā)展購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金大幅增長(zhǎng)，截至2024年底，賬面還有7個(gè)在建工程，總投資預(yù)算46.49億元。雙匯發(fā)展的固定資產(chǎn)也從2021年的108.35億元增至2024年的168.93億元。

　　另一方面，從經(jīng)營(yíng)上來看，雙匯發(fā)展的逆周期操作也會(huì)加劇短期流動(dòng)性壓力。比如2023年在低價(jià)期進(jìn)行國(guó)產(chǎn)凍品儲(chǔ)備，導(dǎo)致存貨大幅增長(zhǎng)。

　　而巨額負(fù)債這兩年產(chǎn)生的利息費(fèi)用均超過1.8億元，2024年財(cái)務(wù)費(fèi)用相比前幾年大幅增長(zhǎng)。

　　對(duì)于投資者來說，雙匯發(fā)展一邊“清倉式”分紅，一邊則大量借債，導(dǎo)致明顯的存貸雙高，究竟是否合理呢？

責(zé)任編輯：公司觀察