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高盛發(fā)布研報(bào)稱，對(duì)新華保險(xiǎn)H/A股(01336,601366.SH)評(píng)級(jí)為“賣出”，基于資產(chǎn)回報(bào)率的12個(gè)月目標(biāo)價(jià)分別為20.5港元/28.5元人民幣，意味著對(duì)應(yīng)FY26E P/B為0.6倍/1.0倍。該行于6月17日在該行的亞洲金融企業(yè)日接待了新華保險(xiǎn)(NCI)。公司看到第二季度迄今為止分紅型產(chǎn)品的貢獻(xiàn)度在增加，目標(biāo)在2025財(cái)年(FY25)實(shí)現(xiàn)30%的分紅型產(chǎn)品組合占比，同時(shí)在2025財(cái)年增加高股息投資。

高盛主要觀點(diǎn)如下：

近期銷售勢(shì)頭和新業(yè)務(wù)價(jià)值(NBV)展望

據(jù)公司稱，分紅型產(chǎn)品銷售按計(jì)劃自4月起回升，改變了251Q專注于傳統(tǒng)型產(chǎn)品銷售的局面。新華保險(xiǎn)在代理人和銀保渠道均取得進(jìn)展，并指出在4月和5月，分紅型產(chǎn)品占代理人渠道新單保費(fèi)的一半以上。銀保渠道推廣分紅型產(chǎn)品已啟動(dòng)，新華保險(xiǎn)在第二季度迄今為止已看到貢獻(xiàn)度增加。公司預(yù)期向分紅型產(chǎn)品的轉(zhuǎn)變將持續(xù)2-3年，并為2025財(cái)年設(shè)定了30%分紅型產(chǎn)品組合占比的目標(biāo)。

分紅型產(chǎn)品銷售增加對(duì)NBV的影響是另一個(gè)關(guān)注領(lǐng)域，公司指出，與具有相同產(chǎn)品設(shè)計(jì)和繳費(fèi)期限的傳統(tǒng)型產(chǎn)品相比，分紅型產(chǎn)品利潤(rùn)率較低。然而，新華保險(xiǎn)通過(guò)其特定的產(chǎn)品設(shè)計(jì)，縮小了傳統(tǒng)型和分紅型產(chǎn)品之間的利潤(rùn)率差異。公司認(rèn)為在低收益率環(huán)境下，轉(zhuǎn)向分紅型產(chǎn)品銷售是必要的，并決心優(yōu)化其產(chǎn)品組合。公司目標(biāo)在2025財(cái)年實(shí)現(xiàn)高于行業(yè)的NBV增長(zhǎng)。

投資配置

新華保險(xiǎn)每年新增投資約為人民幣2000-3000億元，目前固定收益投資的新增資金收益率為2-3%。新增資金的資產(chǎn)配置策略總體上與整體投資策略一致，其中70-80%配置于固定收益資產(chǎn)，20%配置于股票。新華保險(xiǎn)指出，其在1Q25增加了對(duì)長(zhǎng)久期債券的投資，并將尋求債券資產(chǎn)的交易機(jī)會(huì)以增加投資收益。

截至FY24，股票投資約為16%，并在2025年第一季度保持穩(wěn)定。展望未來(lái)，公司預(yù)期仍有增加股票投資的空間，但配置增加的幅度將相對(duì)較小，因?yàn)楫?dāng)前的配置高于其12-15%的戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置范圍。約人民幣300億元的股票投資被分類為以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入其他綜合收益的金融資產(chǎn)，而某些以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)股票投資也提供高股息收益率。新華保險(xiǎn)將堅(jiān)持該策略，并在2025年進(jìn)一步增加高股息投資。

如果考慮保證回報(bào)和可變部分，新華保險(xiǎn)整體存量業(yè)務(wù)的當(dāng)前負(fù)債成本高于3%，接近同業(yè)平均水平。新華保險(xiǎn)在過(guò)去5年負(fù)債成本顯著下降，并預(yù)期這一趨勢(shì)將持續(xù)，因?yàn)?024年和2025年新保單的保證負(fù)債成本低于2.5%。觀察存量業(yè)務(wù)，可變產(chǎn)品在2024財(cái)年末貢獻(xiàn)占比為48%，公司指出，得益于早期投資的高收益資產(chǎn)，其繼續(xù)為保單持有人提供有吸引力的回報(bào)，同時(shí)業(yè)務(wù)本身仍保持盈利。

上行風(fēng)險(xiǎn): A股市場(chǎng)反彈，鑒于新華保險(xiǎn)對(duì)投資業(yè)績(jī)的杠桿作用更大;成本紀(jì)律改善長(zhǎng)期股本回報(bào)率和股東回報(bào);由效率提升驅(qū)動(dòng)的持續(xù)新業(yè)務(wù)價(jià)值增長(zhǎng);增加計(jì)入其他綜合收益的債務(wù)資產(chǎn)配置以減輕債券收益率下降的負(fù)面影響;未來(lái)實(shí)施比預(yù)期更激進(jìn)的分紅政策。