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近日，惠而浦（600983.SH）發(fā)布的中報(bào)業(yè)績預(yù)告看似亮眼，預(yù)計(jì)上半年凈利潤同比暴增559%至2.05億元，扣非凈利潤增幅達(dá)857%，引發(fā)市場短暫狂歡。然而，深入拆解數(shù)據(jù)后，這份業(yè)績背后卻隱藏著諸多結(jié)構(gòu)性隱憂。

業(yè)務(wù)模式依賴關(guān)聯(lián)交易

惠而浦2024年年報(bào)顯示，全年36.49億元營收中，海外市場占34.25億元，比重飆升至93.85%；中國區(qū)收入1.25億元，同比暴跌77.02%，僅占總盤子的3.43%。其前五大客戶包攬了90.59%的銷售額，所謂的“海外訂單”多來自原母公司的代工訂單。2024年惠而浦集團(tuán)及其他關(guān)聯(lián)方貢獻(xiàn)營業(yè)收入26.83億元，交易占比達(dá)73.52%，單一客戶貢獻(xiàn)甚至超過總營收的一半。若關(guān)聯(lián)方訂單波動，惠而浦中國的營收將大幅下跌。

2020年，惠而浦中國原大股東惠而浦集團(tuán)萌生退意，格蘭仕要約收購成為控股股東。自2021年格蘭仕入主后，惠而浦核心業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)變?yōu)橐蕾嚧蠊蓶|全球渠道網(wǎng)絡(luò)，承接海外貼牌訂單。從事家電進(jìn)出口的許利民表示，這種代工化轉(zhuǎn)型雖短期內(nèi)推高凈利潤，但導(dǎo)致品牌價(jià)值持續(xù)流失與市場話語權(quán)削弱?；荻重?cái)務(wù)數(shù)據(jù)印證了這一說法，2024年銷售費(fèi)用同比下降64.5%，同期歸母凈利潤大增148.72%，今年一季度這一趨勢仍在延續(xù)。

應(yīng)收賬款問題突出

惠而浦全面轉(zhuǎn)向代工帶來的代價(jià)明顯，應(yīng)收賬款問題尤為突出。2024年，惠而浦應(yīng)收賬款為16.7億元，同比增長21.65%，其中來自關(guān)聯(lián)方惠而浦集團(tuán)的應(yīng)收賬款達(dá)10.6億元。在收入連年萎縮的情況下，應(yīng)收賬款連續(xù)兩年大幅增長，今年一季度增速更是達(dá)到36.5%。

2024年，惠而浦應(yīng)收賬款占當(dāng)年?duì)I收比例達(dá)到45.79%，而2022年為26.85%。同期，歸母凈利潤僅能覆蓋12.5%的應(yīng)收賬款及票據(jù)，經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈流出5657萬元，現(xiàn)金流造血能力幾近癱瘓。界面新聞發(fā)現(xiàn)，惠而浦中報(bào)應(yīng)收賬款占同期營收比例均高于同年年報(bào)。許利民解釋，這種情況可能是延長客戶信用期導(dǎo)致，本質(zhì)是通過賒銷向關(guān)聯(lián)方讓渡資金使用權(quán)，犧牲現(xiàn)金流換取賬面營收。

管理架構(gòu)扁平化存弊端

格蘭仕入主后，試圖強(qiáng)化惠而浦“代工廠”功能，控制成本。自2021年起，惠而浦組織架構(gòu)走向極度扁平化，裁撤副總裁級管理層，僅保留技術(shù)、財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人兩個(gè)高管職位，核心職能由總裁梁惠強(qiáng)直接統(tǒng)管，形成“總裁—基層員工”兩級架構(gòu)，且總裁梁惠強(qiáng)自愿放棄薪酬。

但這種方式引來了投資人疑慮，他們認(rèn)為惠而浦業(yè)績短期暴增主要靠壓縮成本，成長邊際有限。扁平化架構(gòu)還導(dǎo)致管理鏈條斷裂與專業(yè)能力退化，戰(zhàn)略決策層面缺乏專業(yè)團(tuán)隊(duì)?wèi)?yīng)對風(fēng)險(xiǎn)，職能合并使非專業(yè)人員接管關(guān)鍵業(yè)務(wù)?？屏志S權(quán)熱線顯示，惠而浦因維修響應(yīng)慢、配件等待周期長、服務(wù)態(tài)度惡劣等問題遭多地消費(fèi)者集體投訴。

內(nèi)銷市場潰敗

格蘭仕收購惠而浦中國股權(quán)后，雙方在核心品類上出現(xiàn)同業(yè)競爭。格蘭仕及其相關(guān)方承諾在60個(gè)月內(nèi)解決同業(yè)競爭問題，但惠而浦似乎選擇收縮國內(nèi)市場。雖惠而浦稱中國市場是公司戰(zhàn)略重要組成部分，但財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2024年內(nèi)銷收入僅1.25億元，內(nèi)銷崩塌伴隨品牌價(jià)值系統(tǒng)性瓦解。淘寶平臺“帝度洗衣機(jī)”店鋪寥寥，歷史售出數(shù)據(jù)個(gè)位數(shù)；惠而浦京東旗艦店全嵌入式冰箱歷史銷量為0，線上渠道淪為“展示櫥窗”。線下渠道方面，銷售人員數(shù)量從2020年的760人減少到如今的113人，銷售費(fèi)用中職工薪酬大幅削減，研發(fā)人員也有所減少。

關(guān)聯(lián)方危機(jī)傳導(dǎo)

格蘭仕入主后，惠而浦對惠而浦集團(tuán)的依賴愈發(fā)嚴(yán)重。格蘭仕長期為惠而浦集團(tuán)代工，2021年收購惠而浦中國后，訂單遷移至合肥基地。2024年惠而浦集團(tuán)虧損3.23億美元，被迫出售印度子公司股份償債，全球采購策略面臨收縮風(fēng)險(xiǎn)。美國推行的關(guān)稅政策也可能使惠而浦面臨成本轉(zhuǎn)嫁困局。

此外，近兩年格蘭仕主導(dǎo)惠而浦中國實(shí)施異常分紅。2023年惠而浦凈利潤僅8113.27萬元，卻分紅6.04億元，分紅率達(dá)744.69%，格蘭仕分得3.49億元；2024年再度分紅2.22億元，分紅率110%。這種操作被市場質(zhì)疑為“掏空式分紅”，實(shí)質(zhì)是將子公司積累利潤轉(zhuǎn)移至控股股東，犧牲企業(yè)長期投入能力。