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證券之星 劉鳳茹

籌劃實控權(quán)變更的康華生物(300841.SZ)，易主方案揭開面紗。成立不足半月的上海萬可欣生物科技合伙企業(yè)(有限合伙)(以下簡稱“萬可欣生物”)以“股份轉(zhuǎn)讓+表決權(quán)委托”組合拳拿下康華生物29.99%的表決權(quán)。由于萬可欣生物無實際控制人，若交易完成，這家股價曾逼近千元的疫苗企業(yè)——康華生物將迎來“無主”狀態(tài)。

證券之星注意到，此次18.51億元資金接盤的收購案，是上海生物醫(yī)藥并購私募基金合伙企業(yè)(有限合伙)(以下簡稱“上海生物醫(yī)藥并購基金”)的首筆資本運作。然而，康華生物停牌前暴漲16.2%的資本躁動，復(fù)牌后連續(xù)兩日大跌的冰冷現(xiàn)實，讓這場看上去“1+1>2”效應(yīng)的收購略顯尷尬。

股價“上竄下跳”背后，在核心產(chǎn)品凍干人用狂犬病疫苗 (人二倍體細胞)遭競爭對手圍追、Vero細胞狂犬病疫苗廠商“價格戰(zhàn)”下，康華生物優(yōu)勢地位日漸式微：營收增速持續(xù)放緩且在2024年現(xiàn)負(fù)增長，歸母凈利潤則是三連降。原實控人提出的“兩年(2025年、2026年)7.28億扣非后凈利潤”對賭協(xié)議——但2025年首季利潤暴跌近九成的殘酷現(xiàn)實，使得這場押注充滿戲劇性。

“有主”變“無主”

7 月 18 日，康華生物控股股東、實際控制人王振滔及其一致行動人奧康集團、持股5%以上股東康悅齊明與萬可欣生物簽署了《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》。萬可欣生物擬以協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式受讓王振滔、奧康集團、 康悅齊明合計持有的2846.6638 萬股公司股份，其中包括王振滔持有的350.117萬股公司股份(占剔除公司回購賬戶股份后總股本的2.6943%)、奧康集團持有的1630.5468萬股公司股份(占剔除公司回購賬戶股份后總股本的12.5478%)、康悅齊明持有的866萬股公司股份(占剔除公司回購賬戶股份后總股本的6.6643%)。此次轉(zhuǎn)讓價格為每股65.0266元，股份轉(zhuǎn)讓價款合計為18.51億元。

同日，王振滔與萬可欣生物簽署了《表決權(quán)委托協(xié)議》。上述股份轉(zhuǎn)讓后，王振滔將剩余所持的1050.3517萬股公司股份(占剔除公司回購賬戶股份后總股本的 8.0829%)對應(yīng)的表決權(quán)、提名和提案權(quán)、參會權(quán)獨家、無償且不可撤銷地委托給萬可欣生物行使，萬可欣生物同意接受該等委托，委托期限自股份交割之日起 36個月，經(jīng)王振滔書面同意后，自動延長3年。

上述股份轉(zhuǎn)讓完成及表決權(quán)委托后，萬可欣生物擁有康華生物表決權(quán)的比例為 29.9893%，公司控股股東將由王振滔變更為萬可欣生物，因萬可欣生物無實際控制人，公司實際控制人將由王振滔變更為無實際控制人。

證券之星注意到，收購資金來源均為萬可欣生物合法的自有資金及自籌資金。其中萬可欣生物擬以自有資金出資7.01億元，擬以銀行并購貸款出資11.5億元，并以本次收購的部分上市公司股份(不超過本次受讓股份的80%)向銀行等金融機構(gòu)質(zhì)押取得融資，貸款期限不低于7年，目前正在與銀行洽談申請并購貸款的相關(guān)事宜。并購貸款還款來源預(yù)計為上海生物醫(yī)藥并購基金及上海醫(yī)藥(集團)有限公司的出資資金及萬可欣生物的合法收益。

值得一提的是，在控制權(quán)變更消息發(fā)布前，康華生物還遭遇創(chuàng)投股東清倉式減持?？等A生物7月1日發(fā)布公告稱，股東寧波圣道創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)(有限合伙)和及其一致行動人淄博泰格盈科創(chuàng)業(yè)投資中心(有限合伙)計劃減持不超過316.58萬股、占總股本2.4362%的股份。若減持完成，兩家股東將徹底退出。

接盤方成立不足半月

據(jù)公告顯示，此次交易的接盤方萬可欣生物成立于2025年7月8日，即《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》簽訂的10天前，出資額76301萬元。萬可欣生物執(zhí)行事務(wù)合伙人為上海上實生物醫(yī)藥管理咨詢有限公司，同時上海生物醫(yī)藥并購基金持有萬可欣生物80.21%的合伙份額，上海醫(yī)藥(集團)有限公司持有19.79%合伙份額。

據(jù)公開資料，上海生物醫(yī)藥并購基金由上海國投先導(dǎo)生物醫(yī)藥私募投資基金、上海醫(yī)藥、東富龍、君實生物等聯(lián)合發(fā)起，總規(guī)模超百億元，重點布局創(chuàng)新藥、高端醫(yī)療器械領(lǐng)域。

2024年年底，上海市印發(fā)《上海市支持上市公司并購重組行動方案(2025—2027年)》，其中明確提出設(shè)立100億元生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)并購基金，支持上市公司并購重組，促進產(chǎn)業(yè)鏈整合，推動產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級。這筆收購也是上海生物醫(yī)藥并購基金設(shè)立以來的首單交易。

談及收購的目的，康華生物的公告顯示：基于對上市公司主營業(yè)務(wù)及內(nèi)在價值的認(rèn)可，以及看好所處行業(yè)與上市公司未來發(fā)展前景，萬可欣生物擬通過本次權(quán)益變動取得上市公司的控制權(quán)。

分析稱，這不是簡單的企業(yè)收購，更是產(chǎn)業(yè)升級的“化學(xué)反應(yīng)”。并購后，康華生物將充分借助上海在高端研發(fā)資源、頂尖人才儲備和全球資本集聚方面的優(yōu)勢，進一步提升產(chǎn)業(yè)化水平、制造能力和市場占有率。

只不過，這場被看好的并購，未在二級市場濺起水花。繼7月21日復(fù)牌首日收跌6.87%后，7月22日康華生物進一步下探1.1%，當(dāng)日收66.32元/股。這與停牌前(7月11日)大漲16.2%、盤中摸上72.68元/股的高點形成鮮明對比。

盈利萎縮下的對賭

康華生物成立于2004年，2020年6月在創(chuàng)業(yè)板上市，主要從事人用疫苗的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售?？等A生物已取得藥品注冊證書的疫苗有凍干人用狂犬病疫苗(人二倍體細胞)和ACYW135群腦膜炎球菌多糖疫苗，前者(人二倍體細胞)為其核心產(chǎn)品(已使用十余年)，也是國內(nèi)首個上市銷售的人二倍體細胞狂犬病疫苗。

證券之星注意到，曾憑借二倍體狂犬疫苗的稀缺性，康華生物吃到“紅利”，股價一路狂飆至每股996元，成為創(chuàng)業(yè)板首只逼近千元的股票。截至7月22日，康華生物總市值僅剩下86.16億元。

盈利能力持續(xù)退坡成為市值縮水最真實的寫照。通過梳理歷年財報可知，康華生物2022年開始出現(xiàn)營收增速放緩、歸母凈利潤下滑的跡象：2022年、2023年，康華生物營業(yè)收入分別增長11.94%和9.03%，歸母凈利潤分別下滑27.9%和14.86%。

2024年，康華生物由此前“增收不增利”轉(zhuǎn)變?yōu)椤盃I利雙降”：全年實現(xiàn)營業(yè)收入14.32億元，同比下滑9.23%；歸母凈利潤為3.99億元，同比下滑21.71%。

2024年前三季度，康華生物還是營利雙增，Q4就急轉(zhuǎn)直下?？等A生物表示，第四季度凈利潤為負(fù)數(shù)的主要原因為確認(rèn)參股公司公允價值變動損失所致。

為何業(yè)績不再？在行業(yè)人士看來，市場競爭加劇，康華生物吃“獨食”時代不再。2023年12月末，康泰生物全資子公司北京民海生物科技有限公司(以下簡稱“民海生物”)生產(chǎn)的凍干人用狂犬病疫苗(人二倍體細胞)獲得國家藥品監(jiān)督管理局簽發(fā)的《生物制品批簽發(fā)證明》，結(jié)束了康華生物在凍干人用狂犬病疫苗 (人二倍體細胞)一家獨大的局面。

證券之星注意到，康泰生物旗下民海生物的人二倍體狂犬疫苗一上市，批簽發(fā)數(shù)量就猛追康華生物。根據(jù)康泰生物財報，2024年人二倍體狂犬疫苗的批簽發(fā)數(shù)量為337.26萬劑，同比增長3262.51%。同期康華生物凍干人用狂犬病疫苗(人二倍體細胞)批簽發(fā)數(shù)量為389.76萬支，同比下降43.83%。

另一方面，2020年后，隨著狂苗廠商產(chǎn)能陸續(xù)恢復(fù)、提升，國內(nèi)人用狂苗市場競爭有所增強。目前，Vero細胞狂犬病疫苗為國內(nèi)使用的主流狂犬病疫苗。機構(gòu)數(shù)據(jù)顯示，2024年Vero細胞疫苗批簽發(fā)量為598批次，而人二倍體疫苗為92批次，相當(dāng)于八成市場份額被Vero細胞疫苗占據(jù)。

目前，Vero細胞疫苗廠家有復(fù)星雅立峰、成大生物、依生生物等。為了搶奪市場份額，前述狂犬疫苗企業(yè)紛紛打起“價格戰(zhàn)”。市場份額被不斷分食，經(jīng)營業(yè)績承壓之下，“鞋王”王振滔欲將康華生物賣掉。

業(yè)績承壓下，此次收購設(shè)置了對賭協(xié)議。奧康集團及王振滔承諾，康華生物在2025年度及2026年度扣非凈利潤合計數(shù)不低于7.28億元；且承諾期內(nèi)的研發(fā)費用在未獲得收購方同意的前提下，2025年度及2026年度研發(fā)費用合計不低于2.6億元。若未達標(biāo)，承諾方將以現(xiàn)金補償，補償金額為承諾數(shù)與實際數(shù)的差額。

需要注意的是，2025年第一季度，康華生物業(yè)績頹勢延續(xù)：當(dāng)季營業(yè)收入為1.38億元，同比下滑55.7%；歸母凈利潤為2070.86萬，同比下降86.15%；扣非后凈利潤同比下降86.47%至2009.24萬元。基于當(dāng)下業(yè)績現(xiàn)實，對賭能否達成有待驗證。(本文首發(fā)證券之星，作者|劉鳳茹)