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2025年，中國(guó)創(chuàng)新藥出海交易呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，1-7月License-out交易總金額近800億美元，多個(gè)項(xiàng)目創(chuàng)下首付款紀(jì)錄，反映出中國(guó)創(chuàng)新藥企全球化商業(yè)能力的提升。創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)且粋€(gè)高度專(zhuān)業(yè)化分工的價(jià)值網(wǎng)絡(luò)，按照流程可分為上游、中游和下游三大環(huán)節(jié)。深入理解每個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)的價(jià)值分配和不同類(lèi)型企業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈中的作用，有助于投資者更好布局創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)。

在創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈中，不同類(lèi)型的企業(yè)基于自身資源稟賦和能力積累，選擇了差異化的價(jià)值獲取路徑。傳統(tǒng)大型制藥企業(yè)憑借其資金實(shí)力和商業(yè)化能力，逐漸從規(guī)?；a(chǎn)者轉(zhuǎn)型為全產(chǎn)業(yè)鏈整合者；而B(niǎo)iotech則專(zhuān)注于前沿技術(shù)和突破性創(chuàng)新，在研發(fā)環(huán)節(jié)扮演關(guān)鍵角色。這種專(zhuān)業(yè)分工與協(xié)作共同推動(dòng)了創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，也形成了不同的價(jià)值分配模式。CXO公司主要為前兩者的工作提供項(xiàng)目外包服務(wù)。

6月30日，恒生港股通創(chuàng)新藥指數(shù)宣布修訂編制方案，明確剔除CXO公司，成為首批在編制方案中明確剔除CXO，聚焦創(chuàng)新藥的指數(shù)，相關(guān)修訂將于8月11日實(shí)施生效。CXO公司主要為制藥企業(yè)及生物科技公司提供研發(fā)、生產(chǎn)及商業(yè)化外包服務(wù)，不直接獲取創(chuàng)新藥的核心知識(shí)產(chǎn)權(quán)，而本輪中國(guó)創(chuàng)新藥資產(chǎn)的重估恰恰起源于自主專(zhuān)利的批量出海。因此，剔除CXO后的恒生港股通創(chuàng)新藥指數(shù)將能夠更好地反應(yīng)本輪中國(guó)創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)。

目前，恒生創(chuàng)新藥ETF（159316，聯(lián)接A/C：024328/024329）是市場(chǎng)上唯一跟蹤恒生港股通創(chuàng)新藥指數(shù)的產(chǎn)品，可助力投資者便捷布局港股前沿創(chuàng)新藥企。

產(chǎn)業(yè)鏈全景：價(jià)值分布與核心環(huán)節(jié)

創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)且粋€(gè)高度專(zhuān)業(yè)化分工的價(jià)值網(wǎng)絡(luò)，按照流程可分為上游、中游和下游三大環(huán)節(jié)。??上游??主要包括原料藥、醫(yī)藥中間體、藥用輔料和制藥設(shè)備等基礎(chǔ)供應(yīng)環(huán)節(jié)；??中游??涵蓋藥物發(fā)現(xiàn)、臨床研究及規(guī)?；a(chǎn)等核心活動(dòng)；??下游??則涉及醫(yī)藥流通與終端銷(xiāo)售，包括醫(yī)療機(jī)構(gòu)、零售藥店及電商平臺(tái)等渠道。這種精細(xì)分工的產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)形成了完整的價(jià)值創(chuàng)造鏈條，每個(gè)環(huán)節(jié)都有其獨(dú)特的貢獻(xiàn)與利潤(rùn)分配機(jī)制。深入理解每個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)的價(jià)值分配和不同類(lèi)型企業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈中的作用，有助于投資者更好布局創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)。

創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind

研發(fā)環(huán)節(jié)??：作為創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈的??價(jià)值源泉??，占據(jù)了整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值的60%-70%。這一環(huán)節(jié)以??高風(fēng)險(xiǎn)、高投入、長(zhǎng)周期??為典型特征，一款創(chuàng)新藥從靶點(diǎn)發(fā)現(xiàn)到最終上市平均需要10-15年時(shí)間，投入高達(dá)10-20億美元，而成功率不足10%，但研發(fā)成功后的收益也常常是巨大的。研發(fā)環(huán)節(jié)又可細(xì)分為基礎(chǔ)研究、靶點(diǎn)發(fā)現(xiàn)、藥物設(shè)計(jì)、臨床前研究和臨床試驗(yàn)五個(gè)階段。其中，靶點(diǎn)發(fā)現(xiàn)和藥物設(shè)計(jì)決定了藥物的創(chuàng)新性，而臨床試驗(yàn)則是驗(yàn)證藥物安全性與有效性的必經(jīng)之路。近年來(lái)，人工智能等新技術(shù)的引入正改變傳統(tǒng)研發(fā)模式，如AI輔助藥物發(fā)現(xiàn)平臺(tái)可顯著提高靶點(diǎn)識(shí)別和分子設(shè)計(jì)的效率，將臨床前研究階段從傳統(tǒng)的4-5年縮短至1-2年。

??生產(chǎn)環(huán)節(jié)??：約占產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值的20%-25%，是創(chuàng)新藥從實(shí)驗(yàn)室走向市場(chǎng)的關(guān)鍵一步。創(chuàng)新藥生產(chǎn)不同于普通藥品制造，對(duì)??生產(chǎn)工藝、質(zhì)量控制和產(chǎn)能規(guī)模??都有極高要求。生產(chǎn)環(huán)節(jié)包括原料藥生產(chǎn)、制劑加工和包裝等步驟，其中高壁壘原料藥和高端制劑的技術(shù)門(mén)檻最高，利潤(rùn)空間也最大。隨著連續(xù)流生產(chǎn)、基因編輯等先進(jìn)技術(shù)的應(yīng)用，創(chuàng)新藥生產(chǎn)效率顯著提升，生產(chǎn)成本得以優(yōu)化。特別是在生物藥領(lǐng)域，一次性生產(chǎn)技術(shù)、高表達(dá)細(xì)胞株開(kāi)發(fā)等創(chuàng)新大幅提高了生產(chǎn)效率和產(chǎn)品質(zhì)量。

??銷(xiāo)售環(huán)節(jié)??：雖然僅占產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值的10%-15%，但卻是??價(jià)值實(shí)現(xiàn)??的關(guān)鍵。創(chuàng)新藥的銷(xiāo)售具有明顯的??專(zhuān)業(yè)化學(xué)術(shù)推廣??特征，需要建立專(zhuān)業(yè)的醫(yī)學(xué)事務(wù)團(tuán)隊(duì)和營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)。銷(xiāo)售環(huán)節(jié)的價(jià)值主要體現(xiàn)在市場(chǎng)準(zhǔn)入（如醫(yī)保談判、招標(biāo)采購(gòu)）、渠道建設(shè)和品牌塑造三個(gè)方面。隨著全球市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，國(guó)際化銷(xiāo)售能力變得愈發(fā)重要。

不同角色的創(chuàng)新藥參與者：傳統(tǒng)藥企、Biotech、CXO

在創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈中，不同類(lèi)型的企業(yè)基于自身資源稟賦和能力積累，選擇了差異化的價(jià)值獲取路徑。傳統(tǒng)大型制藥企業(yè)憑借其??資金實(shí)力??和??商業(yè)化能力??，逐漸從規(guī)模化生產(chǎn)者轉(zhuǎn)型為全產(chǎn)業(yè)鏈整合者；而B(niǎo)iotech則專(zhuān)注于??前沿技術(shù)??和??突破性創(chuàng)新??，在研發(fā)環(huán)節(jié)扮演關(guān)鍵角色。這種專(zhuān)業(yè)分工與協(xié)作共同推動(dòng)了創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，也形成了不同的價(jià)值分配模式。CXO公司主要為前兩者的工作提供項(xiàng)目外包服務(wù)。

傳統(tǒng)藥企的全產(chǎn)業(yè)鏈布局：傳統(tǒng)制藥巨頭通過(guò)持續(xù)加大研發(fā)投入、拓展國(guó)際化合作等形式形成全產(chǎn)業(yè)鏈布局和競(jìng)爭(zhēng)壁壘。傳統(tǒng)藥企的生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)是其核心競(jìng)爭(zhēng)力所在，擁有成熟的GMP體系、規(guī)模化生產(chǎn)能力和成本控制經(jīng)驗(yàn)，這些優(yōu)勢(shì)在創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)化階段尤為關(guān)鍵。目前，中國(guó)的傳統(tǒng)藥企正在完成從"仿制藥為主"向"創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)"的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。在研發(fā)轉(zhuǎn)型方面，傳統(tǒng)藥企正從跟隨創(chuàng)新走向源頭創(chuàng)新，通過(guò)與跨國(guó)藥企、科研院所合作，涉足前沿技術(shù)領(lǐng)域。

Biotech公司的技術(shù)驅(qū)動(dòng)模式：生物科技公司通常采取"輕資產(chǎn)"模式運(yùn)營(yíng)，聚焦于特定技術(shù)平臺(tái)或疾病領(lǐng)域，通過(guò)高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的研發(fā)活動(dòng)創(chuàng)造核心價(jià)值。Biotech的技術(shù)優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在創(chuàng)新靶點(diǎn)的發(fā)現(xiàn)與驗(yàn)證、藥物設(shè)計(jì)的技術(shù)平臺(tái)、以及臨床開(kāi)發(fā)的策略能力三個(gè)方面。近年來(lái)，中國(guó)Biotech公司迅速崛起，從靶點(diǎn)發(fā)現(xiàn)到獲批上市的時(shí)間與美國(guó)差距已從2010年的10年縮短至2024年的3.7年，彰顯出令人矚目的創(chuàng)新效率。Biotech類(lèi)型的公司通常采取"對(duì)外授權(quán)"策略實(shí)現(xiàn)價(jià)值變現(xiàn)，通過(guò)將研發(fā)成果授權(quán)給大型制藥公司，獲取首付款、里程碑付款及銷(xiāo)售分成，形成"研發(fā)-授權(quán)-再研發(fā)"的良性循環(huán)。

CXO企業(yè)的專(zhuān)業(yè)化服務(wù)：醫(yī)藥外包服務(wù)組織（CXO）為藥企和Biotech公司提供從藥物發(fā)現(xiàn)到商業(yè)化生產(chǎn)的全流程外包服務(wù)，包括CRO(合同研究組織)、CMO(合同生產(chǎn)組織)和CDMO(合同開(kāi)發(fā)與生產(chǎn)組織)等多種業(yè)態(tài)。CXO企業(yè)的核心價(jià)值在于專(zhuān)業(yè)化分工帶來(lái)的效率提升、規(guī)模效應(yīng)導(dǎo)致的成本降低、以及經(jīng)驗(yàn)積累形成的質(zhì)量保障。

指數(shù)修訂：聚焦中國(guó)創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)出海核心環(huán)節(jié)

6月30日，恒生港股通創(chuàng)新藥指數(shù)宣布修訂編制方案，明確剔除CXO公司（Contract X Organization，醫(yī)藥合同外包服務(wù)組織），成為首批在編制方案中明確剔除CXO，聚焦創(chuàng)新藥的指數(shù)，相關(guān)修訂將于8月11日實(shí)施生效。

CXO公司主要為制藥企業(yè)及生物科技公司提供研發(fā)、生產(chǎn)及商業(yè)化外包服務(wù)，不直接獲取創(chuàng)新藥的核心知識(shí)產(chǎn)權(quán)，一般不承擔(dān)新藥研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，也不參與創(chuàng)新藥專(zhuān)利研發(fā)和商業(yè)化成功后獲取的專(zhuān)利授權(quán)收益，而本輪中國(guó)創(chuàng)新藥資產(chǎn)的重估恰恰起源于自主專(zhuān)利的批量出海。因此，剔除CXO后的恒生港股通創(chuàng)新藥指數(shù)將能夠更好地反應(yīng)本輪中國(guó)創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)。

根據(jù)剔除CXO后的指數(shù)成份股進(jìn)行模擬測(cè)算，2023年指數(shù)發(fā)布日以來(lái)、2024年、2025年初至今，指數(shù)業(yè)績(jī)表現(xiàn)均更好，年化收益率超40%，且具有更高的夏普比率。

按修訂后方案測(cè)算的指數(shù)歷史業(yè)績(jī)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，數(shù)據(jù)截至2025年7月31日，其中修訂后方案為按照樣本池進(jìn)行模擬測(cè)算得到的結(jié)果，指數(shù)修訂不對(duì)歷史點(diǎn)位進(jìn)行覆蓋

目前，恒生創(chuàng)新藥ETF（159316，聯(lián)接A/C：024328/024329）是市場(chǎng)上唯一跟蹤恒生港股通創(chuàng)新藥指數(shù)的產(chǎn)品，可助力投資者便捷布局港股前沿創(chuàng)新藥企。

通過(guò)指數(shù)投資把握本輪醫(yī)藥行業(yè)投資機(jī)遇

醫(yī)藥板塊具備較高的研究壁壘，對(duì)于普通投資者而言，與其追逐單個(gè)“爆款”，不妨考慮用ETF編織一張覆蓋產(chǎn)業(yè)龍頭的投資網(wǎng)絡(luò)。

當(dāng)前，易方達(dá)指數(shù)產(chǎn)品線具備完善的醫(yī)藥產(chǎn)品矩陣，既包含能夠表征A股、港股、美股市場(chǎng)醫(yī)藥資產(chǎn)整體表現(xiàn)的指數(shù)產(chǎn)品，也包含創(chuàng)新藥、生物科技、醫(yī)療等核心賽道，為投資者配置醫(yī)藥行業(yè)提供體系化產(chǎn)品矩陣和綜合解決方案。

易方達(dá)基金醫(yī)藥產(chǎn)品線布局

數(shù)據(jù)來(lái)源：易方達(dá)