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興證國際發(fā)布研報稱，基于行業(yè)周期性因素，預(yù)計2025年中國海外發(fā)展(00688)入賬毛利率以及存貨減值繼續(xù)承壓，2026年起毛利率有望回穩(wěn)。因此該行預(yù)計公司2025/2026年的營業(yè)收入為1809/1800億元，同比-2.3%/-0.5%；核心凈利潤154/159億元，同比-1.7%/+3.0%。2025年9月4日股價對應(yīng)2025/2026年P(guān)E分別為8.9/8.7倍，維持“買入”評級。

興證國際主要觀點如下：

業(yè)績符合預(yù)期，成本優(yōu)勢強化

2025H1，公司實現(xiàn)營業(yè)收入832.2億元，同比下降4.3%；綜合毛利率17.4%，同比下降4.7個百分點；銷售及管理費用率同比下滑0.1個百分點至3.8%；核心凈利潤87.8億元，同比下降17.5%。公司2025H1每股中期派息25港仙，派息率28.7%。

“好房子”價值凸顯，銷售穩(wěn)居市場前列

公司2025H1實現(xiàn)合約銷售額1201.5億元（含中海宏洋），整體市占率為2.72%，全口徑和權(quán)益口徑均排名行業(yè)第二。2025H1公司在31個城市的市占率進入當?shù)厥袌銮叭?，其?4個城市位居當?shù)厥袌龅谝?。得益于公司產(chǎn)品力持續(xù)提升，發(fā)布“中海好房子LivingOS系統(tǒng)”，公司的客戶滿意度穩(wěn)定在90分的行業(yè)標桿水平，“產(chǎn)品力+服務(wù)力”驅(qū)動下，項目去化速度顯著優(yōu)于市場平均。

土地儲備健康優(yōu)質(zhì)

2025年1-7月，公司權(quán)益拿地金額為550.1億元，投資規(guī)模位列行業(yè)第一，其中一線和強二線城市合計占比86%。截至2025H1，公司（不含中海宏洋）城市優(yōu)質(zhì)大型綜合項目，為公司未來的銷售和利潤奠定堅實基礎(chǔ)。

首個商業(yè)REIT獲中國證監(jiān)會及深交所受理，資本運作取得突破

2025H1，公司商業(yè)運營收入為35.4億元，同比持平，其中購物中心、寫字樓收入占比81%，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。公司商業(yè)運營業(yè)務(wù)提質(zhì)增效舉措成果顯著，2025H1購物中心銷售額同店同比增長3.9%，整體銷售額同比增長6.7%。此外，公司首個商業(yè)公募REIT獲深交所受理，成功打通“收購-改造-提升-退出”的全周期資本閉環(huán)，未來有望通過資產(chǎn)證券化進一步盤活存量商業(yè)資產(chǎn)，釋放資產(chǎn)價值并補充現(xiàn)金流。

杠桿水平持續(xù)降低

截至2025H1，公司剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負債率45.7%，較2024年末下降2.5個百分點；凈負債率28.4%，較2024年末下降0.8個百分點；現(xiàn)金短債比4.9倍，保持行業(yè)領(lǐng)先水平；平均融資成本2.9%，維持行業(yè)最低區(qū)間。

風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟增速不及預(yù)期、行業(yè)調(diào)控政策放松不及預(yù)期、資產(chǎn)持續(xù)計提減值。