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文/瑞財經 李姍姍

在過去的河南農村，幾乎每家每戶都會養(yǎng)豬，特別是60后到80后的農村孩子，基本上都有一段關于喂豬的童年記憶。

那時候喂豬所需的原材料大多來自自家農田，飼養(yǎng)成本不高，還能為家庭帶來額外的經濟收入，因此成了一項不可或缺的農活。

而在河南能把養(yǎng)豬這件事做到千億規(guī)模的，秦英林是其中的佼佼者。

上世紀90年代，他從22頭豬起家，到如今牧原股份（002714.SZ）已發(fā)展成為千億市值的“豬王”。截至6月4日收盤，牧原股份報41.75元/股，市值為2281億元。

5月27日，牧原股份向港交所遞交招股書，意在實現(xiàn)“A H”雙上市，劍指海外生豬養(yǎng)殖，拓展全球商業(yè)版圖。

Wind顯示，自A股上市以來，牧原股份已累計募資近750億，但現(xiàn)金流壓力仍然不小。截至2025年4月末，牧原股份尚存在382.41億元短債缺口，流動負債凈額達176.43億元。

不僅如此，伴隨著豬周期，牧原股份也難逃行業(yè)定律，業(yè)績呈現(xiàn)“過山車式”波動，給沖刺港股IPO增添了一絲不確定性。

01

夫妻養(yǎng)豬致富，22頭小豬仔撬動2281億“豬王”大生意

一個養(yǎng)豬場，二十二頭豬仔，是秦英林創(chuàng)業(yè)的起點，也是撬動他傳奇人生的支點。

1965年，秦英林出生于河南省南陽市內鄉(xiāng)縣一個農民家庭，通過艱苦學習、奮發(fā)圖強，他成功考入了河南農業(yè)大學。

1989年畢業(yè)后，秦英林順利進入南陽市食品公司肉聯(lián)廠工作，職業(yè)生涯拉開序幕，但他并不安穩(wěn)于這份令人艷羨的“鐵飯碗”工作。

1992年，在改革開放的春風里，秦英林和妻子錢瑛雙雙辭去國企的工作，回到老家開起了第一個養(yǎng)豬場——內鄉(xiāng)馬山養(yǎng)豬場，命運的齒輪就此開始轉動。

與秦英林所學畜牧專業(yè)不同，錢瑛畢業(yè)于鄭州畜牧獸醫(yī)?？茖W校中獸醫(yī)專業(yè)，兩人一個擅長生豬養(yǎng)殖，一個負責動物疾病預防，可謂天作之合。

但夫妻倆的養(yǎng)豬之路卻以天崩開局。1995年，豬場爆發(fā)了嚴重的豬瘟疫情，70多頭豬因病死亡，造成了巨大的經濟損失。錢瑛憑借獸醫(yī)專業(yè)的知識，最終成功控制住了疫情。

經歷這次風波后，秦英林夫婦對于養(yǎng)豬行業(yè)的了解更加深入，也有了技術的積累和經驗的沉淀，逐漸步入規(guī)?；B(yǎng)殖的軌道。

1997年，養(yǎng)豬場已經發(fā)展到擁有45名員工，當年出欄商品豬破萬；2000年，內鄉(xiāng)縣牧原養(yǎng)殖有限公司成立，秦英林開始嘗試公司化運作；2008年，生豬出欄量達到22萬頭；到了2013年，更是突破百萬頭。

2014年，在秦英林的帶領下，牧原股份成功登陸深交所，正式進入資本市場。上市后，牧原股份借助資本的力量，進一步擴大養(yǎng)殖規(guī)模。

自2018年牧原股份生豬出欄量首次突破1000萬頭大關之后，一路猛增至2024年的7160.2萬頭，6年時間出欄量翻了7倍。截至2024年末，公司已在國內23個省份設立運營超過1,000個生豬養(yǎng)殖場。

根據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，2024年，全國出欄生豬共計7.03億頭，意味著全年生豬出欄7160.5萬頭的牧原食品，生豬出欄量占全國總量的10.18%。

根據(jù)弗若斯特沙利文統(tǒng)計，自2021年起，按生豬產能及出欄量計量，牧原股份是全球第一大生豬養(yǎng)殖企業(yè)，生豬出欄量連續(xù)四年全球第一，成為當之無愧的“豬王”。

02

家族成員牢牢占據(jù)董事會，遞表前夕外籍董事離職

截至最后實際可行日期，牧原股份合計擁有54.63億股已發(fā)行A股，其中約54.91%由秦英林、錢瑛及牧原集團持有，其為公司控股股東，并行使公司55.87%的投票權。

憑借牧原股份，秦英林、錢瑛夫妻二人已連續(xù)多年蟬聯(lián)河南首富。據(jù)2025年胡潤全球富豪榜，秦氏夫婦以1300億元人民幣財富位列全球第118名。盡管較2024年的財富峰值1350億元略有縮水，但仍穩(wěn)居河南榜首。

秦英林夫婦做養(yǎng)豬生意發(fā)家，同時也不忘帶親戚們致富。

2000年7月，牧原股份正式創(chuàng)立時，注冊資本為980萬元，由秦英林通過內鄉(xiāng)縣馬山養(yǎng)豬場的資產出資94.9%，而剩下的5.1%股權則由錢瑛的哥哥錢運鵬通過實物出資。

經歷數(shù)次增資和股權轉讓，截至2009年9月，公司注冊資本增至3500萬元，由秦英林、牧原集團（秦英林、錢瑛分別持有85%、15%）、錢運鵬分別持有72.29%、25.77%、1.94%股份。

同年10月，秦家和錢家的家族成員們涌入牧原股份的股東行列。其中，包括秦英林的兄弟秦英澤、秦英會、秦英凡（秦英凡的股份于2010年5月由其配偶徐勤榮、兒子秦沛、女兒秦少楠分割繼承）和姐姐秦英荷、表妹徐玉梅；錢瑛的弟弟錢小鵬、表弟曹治年和表弟媳楊瑞華、妹夫薛玉振。

除了在股權上分給親戚“一杯羹”，牧原股份的董事會也都是家族成員，可謂“肥水不流外人田”。

目前，牧原股份董事長、執(zhí)行董事兼總裁為秦英林；副董事長、執(zhí)行董事、常務副總裁兼財務負責人為曹治年；執(zhí)行董事兼副總裁為楊瑞華；非執(zhí)行董事為錢瑛。其中，楊瑞華于2024年5月剛剛獲任。

作為牧原股份董事會成員，其薪酬十分豐厚。2022年-2024年，秦英林年薪分別為482.34萬元、235萬元、372.19萬元；曹治年分別領薪218.77萬元、180.18萬元、210.26萬元；楊瑞華為240.29萬元、230萬元、220.74萬元。

不過，作為創(chuàng)始股東之一的錢運鵬卻沒能成為秦英林的“親信”，未在董事會中獲得一席之地。

有意思的是，秦氏夫婦的兒子名為秦牧原，正是牧原股份的命名出處，這似乎也暗示著牧原股份日后的接班人選。現(xiàn)年30歲的秦牧原目前擔任牧原股份屠宰事業(yè)部總裁，并持有公司0.2%股份。

值得一提的是，遞表港交所前一個月，公司董事Ram Charan突然離職，此后，牧原股份董事會7名成員中，除了3名獨立董事，再無任何一名“外姓成員”。

履歷顯示，Ram Charan現(xiàn)年87歲，美國哈佛大學管理博士、工商管理碩士(MBA)，為Charan Associates Inc.總裁，曾于2018年8月獲任牧原股份董事。

自2016年開始，Ram Charan一直為牧原股份提供咨詢服務，成為公司董事后，相關服務構成關聯(lián)交易。截至2024年末，牧原股份累計向其支付957.75萬元咨詢費用。

與Ram Charan同一時期辭任的還有公司首席智能官(CAIO) 張玉良，牧原股份表示，是因工作變動原因，此后仍在公司擔任其他職務。

不過，辭任的張玉良年薪與公司其他高管相比差距十分大。以2024年為例，公司首席人力資源官王春艷年薪達239.25萬元，首席法務官袁合賓薪酬為181.08萬元，養(yǎng)豬生產首席運營官李彥朋為381.82萬元，肉食總經理徐紹濤為263.34萬元，均為百萬年薪，而同有“首席”頭銜的張玉良僅有65.41萬元。

03

上市以來累計募資近750億，尚存382億短債缺口

在牧原股份發(fā)展壯大的過程中，融資是必不可少的環(huán)節(jié)。

最早投資牧原股份的是國際金融公司（“IFC”），2010年12月，IFC以980萬元認購公司5.66%股權（對應1200萬股股份），為此，牧原股份還曾改制為外商投資企業(yè)。

2014年1月，牧原股份在深交所上市，以24.07元/股的發(fā)行價格首發(fā)融資7.22億元。

上市后，牧原股份幾乎每年都在進行著緊鑼密鼓的融資活動，發(fā)布了大量融資計劃。

2015年12月，公司向秦英林、錢瑛以及首個員工持股計劃發(fā)行合計3287.31萬股A股非公開發(fā)售股份，募資約10億元。

2017年，牧原股份向牧原集團及第二個員工持股計劃發(fā)行合計1.25億股股份，又通過中期票據(jù)、短期融資券，累計融資61.77億元。

2018年-2020年，分別募資69.76億元、66億元、34億元。

2021年9月，通過發(fā)行可轉債募資95.5億元。截至2024年末，尚未行使的可轉換公司債券相關的本金總額為95.43億元，公司核心關聯(lián)人士的可轉換公司債券持有人包括秦英林、牧原集團、錢瑛、曹治年及楊瑞華，分別對應債券本金金額的6.69億元、9.86億元、1.17億元、2246.49萬元及2485.24萬元。

2022年12月，通過向牧原集團定向增發(fā)，融資60億元。

2024年8月，牧原股份用短期融資券募資5億元，其中5100萬元用于補充流動資金，4.49億元用于償還牧原股份及子公司的有息負債。

2025年至今，牧原股份通過中期票據(jù)的形式，合計募資10億元，其中5億元用于償還有息債務，5億元用于補充流動資金。

Wind顯示，上市以來，牧原股份累計募資748.11億元。其中，直接融資160.5億元（包括股權再融資、發(fā)債融資、IPO融資等），間接融資（按增量負債計算）587.61億元。

而大量發(fā)行債券及取得貸款，牧原股份也支付了高昂的利息費用。2022年-2024年，公司貸款及債券利息支出分別達24.58億元、27.72億元、27.27億元，三年累計近80億元。

而公司融資款流入的另一面，債務規(guī)模也在不斷擴大。截至2025年4月末，牧原股份債務總額為844.43億元，與2022年的658.79億元相比，三年多擴大了近三成。

其中，包括短期借款490.8億元，一年內到期的非流動負債101.78億元，短期應付債券10.12億元，長期借款76.87億元，應付債券110.4億元，租賃負債43.88億元、長期應付款10.58億元。

截至2025年4月末，牧原股份貨幣資金為220.29億元，短債累計602.7億元，存在高達382.41億元短債缺口。同時，公司流動負債凈額有176.43億元。

此外，截至2025年4月末，牧原股份還存在應付票據(jù)310.48億元，應付賬款145.43億元。

2022年-2024年，牧原股份資產負債率分別為54.4%、62.1%、58.7%。

而現(xiàn)金流壓力緊張之下，牧原股份卻慷慨地進行了分紅，2022年度及2024年度，分別派息40.03億元、75.87億元。

04

三年賣出2億頭豬，豬周期下業(yè)績波動

雖然成為千億級別的超級“豬王”，但牧原股份也難逃豬周期這一行業(yè)定律。

2021年以來，豬價迎來新一輪下跌周期。2021年，豬價從38元/kg高位回落至28元/kg，行業(yè)產能過剩問題顯現(xiàn)；2022年，豬價持續(xù)下行至18.5元/kg；2023年，下跌至谷底15.1元/kg。

伴隨著豬價下跌，全行業(yè)陷入業(yè)績下滑甚至虧損的局面，牧原股份也不例外。

2023年，公司營收1108.61億元，較上年的1248.26億元下降12.6%；凈利潤-41.68億元，較上年149.33億元減少132.14%，成為牧原股份上市以來首虧。

不過，進入2024年，生豬價格開始反彈，上漲至16.7元/kg，牧原股份的業(yè)績也開始回暖。

2024年，牧原股份實現(xiàn)營收1379.47億元，同比增長24.43%；凈利潤達到189.25億元，同比扭虧。2025年一季度，業(yè)績持續(xù)增長，實現(xiàn)收入、歸母凈利潤分別為360.61億元、44.91億元，同比分別增加37.26%、288.79%。

牧原股份的業(yè)務主要包括生豬和屠宰肉食兩大板塊。其中，生豬業(yè)務包括飼料生產、生豬育種、生豬養(yǎng)殖以及商品豬、仔豬及種豬銷售。而商品豬又是公司支柱性收入來源，報告期各期貢獻95%左右的收入。

2022年-2024年，牧原股份的生豬出欄量分別約6120.1萬頭、6381.6萬頭、7160.2萬頭；各期生豬的平均售價分別約為1,956.6元/頭、1,695.9元/頭、1,902.6元/頭，伴隨著豬周期出現(xiàn)波動。

從產能的角度看，截至2024年末，牧原股份擁有全球最大的生豬養(yǎng)殖產能，達8100萬頭。以2024年7160萬頭的出欄量計算，牧原股份的產能利用率為88.4%。

此外，公司屠宰肉食業(yè)務包括生豬屠宰及銷售鮮、凍肉類產品。根據(jù)弗若斯特沙利文統(tǒng)計，按屠宰頭數(shù)計量，牧原股份2024年的生豬屠宰與肉食業(yè)務位列全球第五、中國第一。

報告期內，公司分別銷售肉類產品75.7萬噸、140.5萬噸及141.6萬噸，分別產生收入147.18億元、218.62億元、242.74億元，占每年總收入的11.8%、19.7%及17.6%。

伴隨著豬價波動，牧原股份毛利率也出現(xiàn)“過山車式”波動。2022年-2024年，公司整體毛利率分別為17.5%、3.1%及19.1%。同期，生豬業(yè)務毛利率分別為18.4%、2.9%及19.2%。

附：牧原食品上市發(fā)行有關中介機構清單

聯(lián)席保薦人：摩根士丹利亞洲有限公司、中信證券（香港）有限公司、高盛（亞洲）有限責任公司

法律顧問：凱易律師事務所、金杜律師事務所

審計師及申報會計師：畢馬威華振會計師事務所（特殊普通合伙）

行業(yè)顧問：弗若斯特沙利文（北京）諮詢有限公司

獨立生物資產估值師：仲量聯(lián)行企業(yè)評估及諮詢有限公司

合規(guī)顧問：新百利融資有限公司