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中信建投發(fā)布研報稱，維持康哲藥業(yè)(00867)“買入”評級，預(yù)計25-27年實現(xiàn)營業(yè)收入83.1、94.8以及113.5億元，同比增長11%、14%以及20%。實現(xiàn)歸母凈利潤16.7、18.9以及25.3億元，同比增長3%、13%以及34%。目前公司推動5款創(chuàng)新藥步入商業(yè)化，3款處于NDA階段，20余款自研品種有序推進，為后續(xù)增長打下良好基礎(chǔ)。皮膚健康板塊德鎂醫(yī)藥已成長為皮膚健康細分領(lǐng)域龍頭，25H1營收同比增長104%，未來隨著蘆可替尼乳膏的獲批上市及后續(xù)創(chuàng)新管線穩(wěn)步推進，有望進一步釋放增長潛力。

事件：8月18日，公司公布25年中期業(yè)績報告，25年上半年實現(xiàn)營業(yè)收入40.02億元，同比增長10.8%，全按藥品銷售口徑計算為46.70億元，同比增長8.9%。實現(xiàn)凈利潤9.32億元，同比增長3.1%。每股基本盈利0.39元，同比增長4.2%。計劃按40%利潤派息，每股中期派息0.1555元，同比增長3.2%。

中信建投主要觀點如下：

集采影響出清，分線業(yè)務(wù)全面復(fù)蘇

公司25年上半年實現(xiàn)營業(yè)收入40.02億元，同比增長10.8%，全按藥品銷售口徑計算為46.70億元，同比增長8.9%，營收利潤符合預(yù)期。25H1集采產(chǎn)品影響已經(jīng)消化，其中優(yōu)思弗等產(chǎn)品銷售數(shù)量已恢復(fù)至集采前水平，三款集采品種(波依定、黛力新、優(yōu)思弗)按藥品收入口徑銷售額較2022年峰值保留約50%。疊加主要獨家品種及創(chuàng)新品種加速放量，25H1銷售額29億元，同比增長20.6%，助力公司經(jīng)營重回上升通道。

分板塊來看，心腦血管業(yè)務(wù)實現(xiàn)銷售22.2億元，同比增長6%，結(jié)束此前下滑趨勢，核心品種逐步企穩(wěn);消化和自免業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收14.1億元，同比增長4.9%，億活、慷彼申等獨家品種持續(xù)貢獻穩(wěn)定收入;皮膚健康(德鎂醫(yī)藥)實現(xiàn)銷售5.0億元，同比增長104%，喜遼妥、益路取等產(chǎn)品放量明顯;眼科業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收3.6億元，同比增長17%。

創(chuàng)新轉(zhuǎn)型穩(wěn)步推進，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化

公司創(chuàng)新轉(zhuǎn)型成果加速落地，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)已完成從“集采依賴”向“創(chuàng)新驅(qū)動”的關(guān)鍵切換。2025年上半年，獨家品牌及創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)同比增長20.6%，全按藥品收入口徑營業(yè)額占比提升至62%，同比增長6%。2023年至今，已有包括維圖可、美泰彤、維福瑞、萊芙蘭以及益路取五款創(chuàng)新藥獲批上市，布局約40款創(chuàng)新管線產(chǎn)品，用于腎性貧血的德昔度司他片、用于白癜風(fēng)的蘆可替尼乳膏以及用于阿爾茲海默癥的ZUNVEYL正處于NDA審評階段。其中蘆可替尼乳膏已進入藥學(xué)審評最后階段，預(yù)計2025年下半年獲批，目前公司已啟動第一批商業(yè)批生產(chǎn)，得益于其出色的臨床效果，博鰲先行先試以來超6000名患者先行就診，大灣區(qū)17家醫(yī)院已引進，目前銷售額已經(jīng)過億，隨著國內(nèi)獲批上市有望進一步加速放量。

臨床關(guān)鍵階段品種方面，用于治療急性缺血性腦卒中的Y3注射液已完成III期臨床，后續(xù)可與溶栓藥物聯(lián)用，二期數(shù)據(jù)顯示40mg劑量組神經(jīng)功能恢復(fù)顯著優(yōu)于對照組，有望成為首個“治療卒中+預(yù)防卒中后抑郁焦慮”的雙功能藥物;用于治療痛風(fēng)/高尿酸血癥的ABP671作為URAT1抑制劑，二期數(shù)據(jù)顯示2mg劑量可使血尿酸降至6mg/dL以下，療效優(yōu)于苯溴馬隆或非布司他80mg劑量，安全性更優(yōu)，目前已進入臨床III期;用于治療哮喘/季節(jié)性過敏性鼻炎的MG-K10作為中國首個長效IL-4Rα單抗(Q4W)，AD適應(yīng)癥16周數(shù)據(jù)已完成，2025年下半年有望提交NDA。

德鎂醫(yī)藥分拆推進，皮膚健康線有望價值重估

德鎂醫(yī)藥分拆上市工作有序推進，分拆方案采用實物分配形式，不涉及融資，上市前德鎂醫(yī)藥ESOP平臺股權(quán)比例約9.2%，康哲藥業(yè)持股90.8%。2025年上半年，德鎂醫(yī)藥實現(xiàn)收入4.98億元，同比增長104%。

據(jù)灼識咨詢數(shù)據(jù)，2024年中國皮膚病治療與護理市場規(guī)模為899億元，預(yù)計將以10.4%的CAGR增長至2035年的2671億元。德鎂醫(yī)藥在中國創(chuàng)新藥企業(yè)中皮膚疾病適應(yīng)癥覆蓋數(shù)量、皮膚處方藥收入均排名第一，擁有650人專業(yè)銷售團隊，覆蓋超過一萬家醫(yī)院及十萬家線下藥房;通過自主研發(fā)及合作研發(fā)雙管齊下，聚焦未被滿足的臨床需求。皮膚處方藥中，益路取、喜遼妥以及安束喜均為已上市產(chǎn)品，蘆可替尼乳膏處于NDA階段，在研管線還包括MG-K10、povorcitinib (JAK1抑制劑，白癜風(fēng)/化膿性汗腺炎適應(yīng)癥IND已受理)、CMSD001(自研TYK2靶點產(chǎn)品，布局銀屑病和特應(yīng)性皮炎)等品種。在研管線將持續(xù)豐富公司皮膚健康領(lǐng)域產(chǎn)品矩陣，實現(xiàn)主要皮膚疾病領(lǐng)域全覆蓋，為不同疾病及不同疾病進程患者提供全面、綜合解決方案，有望進一步強化細分賽道龍頭地位。

25年下半年展望：創(chuàng)新品種持續(xù)放量，蘆可替尼有望獲批上市

2025年下半年，公司將迎來多款重磅產(chǎn)品商業(yè)化與業(yè)務(wù)分拆的關(guān)鍵節(jié)點。獨家產(chǎn)品/創(chuàng)新藥有望繼續(xù)保持高速增長，蘆可替尼乳膏(白癜風(fēng)適應(yīng)癥)處于藥學(xué)審評最后階段，有望25H2獲批上市;德昔度司他片(腎性貧血)NDA同步推進，針對非透析CKD患者的臨床需求，有望填補市場空白，兩款產(chǎn)品落地將進一步鞏固公司在自免與腎科領(lǐng)域的優(yōu)勢。同時，德鎂醫(yī)藥分拆上市工作將按計劃推進，采用實物分派形式且不涉及融資，分拆后其作為皮膚健康龍頭的獨立估值價值有望釋放。