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國聯證券發(fā)布研報稱，特朗普2.0首年政策對“再通脹預期”的影響將貫穿全年，大類資產層面，預計美元資產整體仍強，美元美股中樞或繼續(xù)上行，但需留意美國政策節(jié)奏或力度超預期帶來的短期波動。全球貿易摩擦擔憂疊加中國經濟修復仍在途，對銅油需求的判斷偏中性，把握政策脈沖下的階段性機會；金價上行斜率或放緩，但在避險屬性和美元信用替代長邏輯敘事中，中樞易上難下。港股機會建議以國內基本面修復為錨，重視紅利資產，把握恒科彈性，留意年中的攻守轉換時機。

國聯證券主要觀點如下：

2024年全球“去通脹+寬貨幣”，中國資產表現靠前

2024年全球去通脹進展明顯，主要經濟體的貨幣寬松周期開啟但基本面延續(xù)分化。其中美國經濟韌性較高，盡管再通脹仍有擾動，但美聯儲仍處新一輪降息窗口；隨著大選推進，“特朗普交易”成為下半年大類資產的核心主線。歐洲經濟維持偏弱格局，歐央行降息亦開啟，但對經濟狀態(tài)的改善仍待時日。

從全年的資產表現來看，股>債>大宗，中國資產全年表現靠前，港股略強于A股?！?.24政策組合拳”開啟至今，中國經濟進入磨底修復期，中國資產將進一步迎來重估機會。

2025年全球流動性寬松延續(xù)，中美政策是核心變量

該行選取全球44個主要經濟體作為樣本，根據各經濟體央行政策利率的變動情況構建全球央行擴散指數，處理后的指數領先全球制造業(yè)PMI約15個月。主要央行仍處貨幣寬松周期，或支撐全球制造業(yè)景氣，有利于我國出口。

2025年全球經濟的最大變量在于中美的政策節(jié)奏。美國方面，基準情形下美國經濟韌性不低，但通脹擔憂升溫，美聯儲降息節(jié)奏延緩；中國方面，國內政策刺激和外部風險交織，政策的落地進度和兌現程度待跟蹤，但該行對經濟修復前景保持樂觀。

美國看增長與通脹的“平衡木”，預計聯儲降息2次

當前美國通脹粘性不低，CPI在首次降息后連續(xù)兩個月反彈，11月錄得2.7%，同時鮑威爾及美聯儲官員態(tài)度逐步轉鷹，12月點陣圖顯示官員傾向于2025年降息次數由此前4次減為2次?；鶞始僭O下，特朗普的移民、關稅和去監(jiān)管政策或先落地，對通脹帶來擾動，該行預計2025年美聯儲將降息2次共計50bp。

此外美國本輪或能實現經濟“不著陸”，主要原因有三：一是當前經濟增速不弱、仍高于潛在增速，二是聯儲目標兜底且政策空間充足，三是美國財政端仍然積極。

中國看政策與現實的“折返跑”，經濟讀數回暖不遠

12月政治局會議提出，2025年將實施更加積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策，并首次提及“加強超常規(guī)逆周期調節(jié)”等，部分措辭歷史少見，當前的政策基調已經明確，明年經濟刺激的力度和進度或超預期。

事實上，復盤2000年以來的國內三輪“雙寬周期”，在關鍵政策實施后，經濟修復的順序基本遵循“信貸-需求-價格-企業(yè)利潤”。時間傳導上，信貸和制造業(yè)PMI約在1個季度，PPI和工業(yè)企業(yè)利潤約在4個季度，因此本輪經濟指標讀數回暖或已不遠。

風險提示：

1) 國內政策落地及經濟修復不及預期：若穩(wěn)增長政策落地不及預期，經濟修復進程可能慢于預期；

2) 特朗普政策實施超出預期：特朗普最終的政策落地程度可能與其前期主張有一定出入，從而影響經濟和資產價格；

3) 地緣政治沖突加?。喝绻鼐墰_突進一步加劇或擴大，或對全球需求、我國出口表現及資產價格造成較大影響；

4) 資產價格受交易性因素等影響，波動超預期：除了本文中提到的因素外，大類資產價格還受到其他市場因素影響，最終走勢可能與預期不符。