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長江證券發(fā)布研究報(bào)告稱，早在2016年，聯(lián)想(00992)就已經(jīng)開啟轉(zhuǎn)型智能化之路，AIPC時(shí)代聯(lián)想技術(shù)積累雄厚，率先推出10余款A(yù)IPC占據(jù)領(lǐng)先地位，同時(shí)通過五大特征定義AIPC，更注重消費(fèi)者的使用體驗(yàn)，有望在AIPC領(lǐng)域持續(xù)保持領(lǐng)先。此外聯(lián)想的ISG業(yè)務(wù)、SSG業(yè)務(wù)與AIPC共同搭建起端云協(xié)同，軟硬兼?zhèn)涞囊粭Ｊ紸I布局體系。預(yù)計(jì)公司FY2025~FY2027實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤15.15、18.13、25.04億美元，給予“買入”評(píng)級(jí)。

長江證券主要觀點(diǎn)如下：

聯(lián)想集團(tuán)成立于1984年，自成立以來深耕PC行業(yè)四十余年，收購IBM后PC業(yè)務(wù)加速擴(kuò)張，自2013年至今，聯(lián)想已成長為全球PC銷量第一龍頭。

AIPC：模型帶動(dòng)硬件突破，產(chǎn)業(yè)鏈有望重塑

端側(cè)AI是算力由云側(cè)向端側(cè)轉(zhuǎn)移的必然產(chǎn)物，而AIPC由于其具備良好的隱私性以及定制化服務(wù)有望成為AI端側(cè)最佳載體。伴隨Deepseek的推出，模型的效率大幅提高，小參數(shù)模型在PC上使用體驗(yàn)有望得到優(yōu)化。但在大模型日益精進(jìn)的同時(shí)，AIPC的算力以及存力沒有同步跟進(jìn)，未來異構(gòu)算力+統(tǒng)一內(nèi)存或成為最優(yōu)方案。

AIPC使產(chǎn)業(yè)鏈由Wintel聯(lián)盟掌控逐步轉(zhuǎn)為終端品牌廠商掌控，端側(cè)模型的功能成為影響用戶體驗(yàn)的根本因素，而AIAgent未來有望成為Windows系統(tǒng)的競(jìng)爭(zhēng)者。端側(cè)廠商掌控產(chǎn)業(yè)鏈有望改善PC行業(yè)整體的利潤分配，使得聯(lián)想、戴爾等廠商能獲得更高利潤，并反哺產(chǎn)業(yè)鏈，加強(qiáng)設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)的優(yōu)化。

IDG：AIPC大象起舞，智能手機(jī)差異化布局

IDG業(yè)務(wù)是聯(lián)想的核心營收來源，主要涵蓋PC、智能手機(jī)以及其他電子設(shè)備，受消費(fèi)電子整體景氣度影響較高。短期來看，2020年居家辦公推動(dòng)PC銷量達(dá)到階段高峰，而隨后需求被透支，銷量下滑拖累公司業(yè)績(jī)?cè)鏊佟?023H2開始需求逐漸回暖，公司業(yè)績(jī)延續(xù)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，展望后續(xù)，PC銷量主要受三方面影響：

(1)AIPC逐漸滲透;(2)Windows10將于2025年停止更新;(3)2020年P(guān)C銷量達(dá)到階段性高峰，2025年迎來換機(jī)階段。聯(lián)想在PC領(lǐng)域深耕多年，全球化布局供應(yīng)鏈完備，推出10余款A(yù)IPC新品率先打開國內(nèi)市場(chǎng)，有望在PC銷量上升期繼續(xù)占領(lǐng)頭部位置。智能手機(jī)業(yè)務(wù)作為公司IDG部門的重要補(bǔ)充，主要布局razr品牌折疊屏以及入門級(jí)至中端價(jià)格的機(jī)型，近年來在拉丁美洲、美國、日本等地銷量增長迅猛。

ISG&SSG：AI浪潮下龍頭全棧式生態(tài)布局

ISG業(yè)務(wù)主要涵蓋傳統(tǒng)服務(wù)器、AI服務(wù)器、存儲(chǔ)等產(chǎn)品，主要為客戶提供服務(wù)器等基礎(chǔ)建設(shè)硬件產(chǎn)品，同時(shí)發(fā)展萬全智算平臺(tái)，為客戶布置不同架構(gòu)的算力芯片提供解決方案。SSG通過“一擎三箭”體系，為企業(yè)提供包括臻算(TruScale)服務(wù)在內(nèi)的IT運(yùn)維服務(wù)，以及為各行業(yè)提供基于AI模型的定制化解決方案。在云廠商資本開支高企，AI軍備競(jìng)賽依舊持續(xù)，聯(lián)想實(shí)現(xiàn)了“端-邊-云-網(wǎng)-智”新IT架構(gòu)的全面布局，AI服務(wù)器有望放量，同時(shí)改善ISG利潤水平。