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文/瑞財(cái)經(jīng) 孫肅博

一封長(zhǎng)達(dá)354頁(yè)的超長(zhǎng)回復(fù)，這在滬深兩市的IPO公司里并不常見。

去年8月底，深圳飛驤科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“飛驤科技”）對(duì)上交所下發(fā)的第二輪審核問詢函進(jìn)行了回復(fù)，從實(shí)控人個(gè)人債務(wù)到公司銷售流水核查，無不詳盡。不曾想，僅僅一個(gè)半月后，飛驤科技竟主動(dòng)撤單了。

2021年、2022年及2023年，飛驤科技?xì)w母凈利潤(rùn)分別為-3.41億元、-3.62億元及-1.93億元。加上2020年及2019年的虧損，飛驤科技五年來的虧損額已經(jīng)超過了10億元。

除了公司的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，飛驤科技實(shí)際控制人龍華的債務(wù)情況也一直是交易所關(guān)注的重點(diǎn)問題。截至問詢函回復(fù)出具日，龍華的直接及間接債務(wù)金額約有6896.90 萬元。

01

潘清壽低價(jià)出讓實(shí)控權(quán)

2022年底，飛驤科技遞表一個(gè)月后，證監(jiān)會(huì)公布了一樁財(cái)務(wù)造假案的處理告知，事關(guān)創(chuàng)業(yè)板上市公司星星科技（300256.SZ）。

在飛驤科技與星星科技之間，有一個(gè)共同的熟人——潘清壽。他曾是飛驤科技的創(chuàng)始人，也曾是星星科技的董事、副總經(jīng)理。

根據(jù)證監(jiān)會(huì)的決定，潘清壽作為星星科技時(shí)任董事、副總經(jīng)理，組織、實(shí)施了信息披露違法行為，并采取了編造重要事實(shí)等惡劣手段，涉案數(shù)額特別巨大，違法情節(jié)特別嚴(yán)重，最終被采取了終身市場(chǎng)禁入的措施。

盡管潘清壽后續(xù)以“未組織實(shí)施相關(guān)違法行為、不知悉星星科技相關(guān)情況”為由進(jìn)行申辯，但證監(jiān)會(huì)最終還是對(duì)其下發(fā)了《市場(chǎng)禁入決定書》。

潘清壽與飛驤科技的故事，還要從2015年說起。彼時(shí)，國(guó)民技術(shù)（300077.SZ）擬對(duì)外轉(zhuǎn)讓“無線射頻產(chǎn)品事業(yè)部”的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)，看好手機(jī)射頻芯片業(yè)務(wù)的潘清壽，結(jié)識(shí)了在國(guó)民技術(shù)工作的龍華，于是潘清壽作為主要發(fā)起人，決定與龍華、顧凱等人共同把握此次機(jī)會(huì)。

就這樣，2015年5月，龍華實(shí)控的上海辛翔企業(yè)管理中心（有限合伙）（以下稱“上海辛翔”）和西安斐振電子科技合伙企業(yè)（有限合伙）（以下稱“斐振電子”）、顧凱實(shí)控的深圳凱華國(guó)芯資本管理合伙企業(yè)（有限合伙）（以下稱“凱華國(guó)芯”）、潘清壽實(shí)控的深圳芯光潤(rùn)澤投資有限公司（以下稱“芯光潤(rùn)澤”）與國(guó)民技術(shù)共同出資設(shè)立了飛驤科技的前身“深圳國(guó)民飛驤科技有限公司”（以下稱“飛驤有限”）。

其中，潘清壽控制的芯光潤(rùn)澤持有飛驤有限48%的股權(quán)，為公司控股股東，潘清壽為公司實(shí)際控制人。此外，凱華國(guó)芯彼時(shí)持股20%，龍華控制的上海辛翔和斐振電子彼時(shí)亦合計(jì)持有公司20%的股權(quán)，國(guó)民技術(shù)則持股12%。

飛驤有限成立后，發(fā)展得并不順利。截至2019年6月末，公司的貨幣資金余額僅有961.12萬元，資產(chǎn)負(fù)債率超過了100%。2019年1-6月，公司的營(yíng)業(yè)收入為5262.69萬元，同比下滑了18.5%，凈虧損2773.7萬元。可以說，彼時(shí)飛驤有限面臨著嚴(yán)重的經(jīng)營(yíng)困境，資金鏈非常緊張，公司未來發(fā)展存在很大的不確定性。

作為公司當(dāng)時(shí)的實(shí)際控制人，潘清壽及其控制的芯光潤(rùn)澤在飛驤有限的多輪融資中與外部投資者簽訂了業(yè)績(jī)對(duì)賭條款。公司持續(xù)的虧損，則給潘清壽帶來了巨大的業(yè)績(jī)壓力。

考慮到飛驤有限的發(fā)展現(xiàn)狀與后續(xù)融資壓力、其自身的資金狀況與精力分配等，潘清壽決定不再向公司追加投資，并對(duì)繼續(xù)作為實(shí)際控制人引領(lǐng)公司發(fā)展缺乏信心，開始主動(dòng)尋找控制權(quán)受讓方。而龍華基于行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，卻十分看好本土射頻行業(yè)及飛驤科技的長(zhǎng)期發(fā)展。

就這樣，2019年8月，芯光潤(rùn)澤將其持有飛驤有限18%的股權(quán)以7,763.78萬元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給了龍華。此次轉(zhuǎn)讓完成后，龍華合計(jì)控制飛驤有限的股權(quán)比例達(dá)到36.58%，潘清壽合計(jì)控制飛驤有限的股權(quán)比例則降至12.11%，龍華成為了飛驤有限新的實(shí)際控制人。

值得注意的是，芯光潤(rùn)澤此次將所持飛驤有限的股份轉(zhuǎn)讓給龍華的價(jià)格，較飛驤有限前一次增資的價(jià)格打了7折。此外，芯光潤(rùn)澤與龍華還約定了分期支付轉(zhuǎn)讓款，龍華于2021年11月15日才支付完成最后一筆股權(quán)轉(zhuǎn)讓款，但雙方已于2019年8月15日就完成了股權(quán)轉(zhuǎn)讓的工商變更登記。

此舉也引來了交易所的問詢，要求飛驤科技說明芯光潤(rùn)澤低價(jià)轉(zhuǎn)讓股份、潘清壽放棄實(shí)際控制權(quán)的合理性。

飛驤科技表示，龍華對(duì)公司有重要?dú)v史貢獻(xiàn)，對(duì)公司未來發(fā)展有著重要作用，因此芯光潤(rùn)澤對(duì)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價(jià)格進(jìn)行了一定折讓。而潘清壽也通過此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓收回了前期在飛驤有限的全部投資成本，獲得了投資收益并保留了部分股權(quán)。潘清壽認(rèn)為，如未來公司在龍華的控制下實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展，其還可以分享公司未來發(fā)展的收益。

根據(jù)飛驤科技的披露，芯光潤(rùn)澤在轉(zhuǎn)讓股份給龍華前，對(duì)飛驤有限出資、受讓股權(quán)及對(duì)賭回購(gòu)等累計(jì)投入了約5,700萬元，而其轉(zhuǎn)讓股份給龍華可取得7,763.78萬元。這樣來看，他的確賺了2,063.78萬元。

然而，飛驤科技2019年后一直處于虧損狀態(tài)，潘清壽不僅未獲得收益，還差點(diǎn)把自己出讓實(shí)控權(quán)獲得的收益吐出來，甚至還吃了一個(gè)官司。

據(jù)瑞財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》了解，由于飛驤有限未完成與投資方深圳峰林一號(hào)新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）（以下稱“峰林一號(hào)”）所約定的業(yè)績(jī)承諾，經(jīng)協(xié)商一致，2018年8月，由飛驤有限管理層股東通過轉(zhuǎn)讓股權(quán)的方式對(duì)峰林一號(hào)實(shí)施業(yè)績(jī)補(bǔ)償。彼時(shí)，峰林一號(hào)合計(jì)受讓了52.0483萬股，占飛驤有限總股本的0.42%。

其后，因飛驤有限業(yè)績(jī)未達(dá)峰林一號(hào)的投資預(yù)期，峰林一號(hào)提出了從飛驤有限處退出持股的想法。

經(jīng)各方協(xié)商一致，2018年10月10日，峰林一號(hào)、芯光潤(rùn)澤、潘清壽、龍華、上海辛翔、德懋投資及飛驤有限簽署了協(xié)議，明確約定因飛驤有限未完成業(yè)績(jī)對(duì)賭承諾，各方一致同意由公司彼時(shí)控股股東芯光潤(rùn)澤按照約定價(jià)格1,477.74萬元回購(gòu)峰林一號(hào)所持有的飛驤有限股權(quán)。

根據(jù)約定，芯光潤(rùn)澤需要先向峰林一號(hào)支付一筆200萬元的保證金。但芯光潤(rùn)澤于2019年1月支付完這200萬元保證金后，就沒有了后續(xù)的回購(gòu)動(dòng)作。

因芯光潤(rùn)澤未及時(shí)履行回購(gòu)義務(wù)，峰林一號(hào)將其告上了法庭。訴訟過程中，芯光潤(rùn)澤與峰林一號(hào)達(dá)成了和解，雙方約定芯光潤(rùn)澤繼續(xù)以1,477.74萬元回購(gòu)峰林一號(hào)持有的飛驤有限2.02%股權(quán)，并支付違約金88.07萬元，支付律師費(fèi)35萬元，財(cái)產(chǎn)保全保函費(fèi)用8,000元，合計(jì)1,601.61萬元。

令人意外的是，芯光潤(rùn)澤并沒有獨(dú)立支付這1,601.61萬元，而是找來一位新的投資人——主要從事投資和房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的老板李海斌，其以900萬元的價(jià)格受讓了峰林一號(hào)持有的飛驤有限2.02%股權(quán)，剩余的700萬元?jiǎng)t由潘清壽與龍華共同承擔(dān)。

出讓飛驤有限實(shí)控權(quán)后，潘清壽通過芯光潤(rùn)澤及蒲公英間接持有飛驤有限股份。2021年11月，潘清壽將其持有的芯光潤(rùn)澤100%股權(quán)及蒲公英12.5%股權(quán)全部贈(zèng)予了其子潘燁。此后，其本人便與飛驤科技徹底沒有了關(guān)聯(lián)。

直至2022年10月遞表前，芯光潤(rùn)澤持有飛驤科技2.43%的股權(quán)，蒲公英持有飛驤科技1.9%的股權(quán)。

02

為拿實(shí)控權(quán)，龍華借錢增資

龍華拿到實(shí)控權(quán)后，2020年1月至今，飛驤科技股權(quán)演變過程中發(fā)生了13次增資、4次股權(quán)轉(zhuǎn)讓。此外，龍華還設(shè)置了特別表決權(quán)股份。

截至遞表前，龍華作為公司實(shí)控人，可以控制飛驤科技64.46%的表決權(quán)。

為了拿到飛驤科技實(shí)控權(quán)，龍華不惜背上債務(wù)。

上文提到，龍華2019年8月受讓芯光潤(rùn)澤股權(quán)時(shí)，雙方約定了分期付款。于是，龍華向其朋友、飛驤科技股東騰晉天成的合伙人陳某玲、飛驤科技股東寧波華地、飛驤科技股東新余仙霞的關(guān)聯(lián)公司深圳羅霄（與新余仙霞受同一控制），合計(jì)借了7600萬元。

截至問詢函回復(fù)出具日，龍華向陳某玲借的5100萬元本金及相應(yīng)利息已全部歸還，但寧波華地、深圳羅霄的欠款尚未歸還。

據(jù)飛驤科技披露，2023年5月，龍華已與寧波華地、深圳羅霄達(dá)成協(xié)議，約定債務(wù)的到期日為2028年12月31日。2024年2月，寧波華地、深圳羅霄進(jìn)一步同意，如龍華在2028年12月31日時(shí)存在償還困難，相關(guān)借款期限可再延期兩年，借款利息由龍華在借款到期后一次性支付，利率仍按當(dāng)時(shí)龍華借錢時(shí)約定的計(jì)算（寧波華地年利7%、深圳羅霄年利6%）。

此外，龍華還因?yàn)樽约嚎刂频纳虾Ｐ料琛㈧痴耠娮有柘蝻w驤科技增資，于2015年、2016年合計(jì)向朋友、同學(xué)借了2020萬元。截至目前，均已還清借款本息。

除了直接負(fù)債外，龍華至今仍有4,396.9萬元的間接負(fù)債，債權(quán)人系珠海格昀。2020年12月時(shí)，飛驤科技的員工持股平臺(tái)上海上驤增資入股飛驤科技，但其資金不足，于是向珠海格昀借款8,633.875萬元，龍華持有上海上驤50.93%的份額，因此承擔(dān)4,396.9萬元的債務(wù)。

與寧波華地、深圳羅霄一樣，龍華、上海上驤與珠海格昀同樣約定，相關(guān)債務(wù)的到期日為2028年12月31日，如龍華與上海上驤到時(shí)存在償還困難，相關(guān)借款期限可延期兩年。

此外，上海上驤向珠海格昀的借款到期前，上海上驤每年需按照5%單利支付前端利息。也就是說在2028年12月31日前，上海上驤每年需向珠海格昀支付利息431.69萬元，而龍華每年則需承擔(dān)約219.86萬元。

需要指出的是，上海辛翔、斐振電子也是飛驤科技的員工持股平臺(tái)。在問詢環(huán)節(jié)，交易所曾要求飛驤科技說明，上海辛翔、斐振電子的其他合伙人是否將借款歸還給了龍華，該等合伙人與龍華是否存在股份代持或其他利益安排？

飛驤科技表示，上海辛翔、斐振電子的其他合伙人未向龍華借款用于出資，該等合伙人無需向龍華歸還相關(guān)借款，其與龍華不存在股份代持或其他利益安排。

此外，瑞財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》發(fā)現(xiàn)，飛驤科技的另一員工持股平臺(tái)上海超驤在向飛驤科技增資時(shí)，也曾向珠海格昀借款1,330.125萬元。

據(jù)了解，上海超驤合伙人均有國(guó)民技術(shù)的工作經(jīng)歷，在飛驤科技成立初期即加入并跟隨龍華一起創(chuàng)業(yè)。而龍華并未在上海超驤平臺(tái)持有合伙份額，主要系為更好激勵(lì)各位合伙人，在滿足監(jiān)管要求的前提下，對(duì)上海超驤所持飛驤科技股份的鎖定期限設(shè)置相對(duì)較短，所受減持限制更少。

截至問詢函出具日，上海超驤未歸還借款本金及其他利息，其還款期限也被規(guī)定在了2028年12月31日，若到期還款存在償還困難，可再延期兩年。

在兩次問詢中，交易所均提到了龍華的負(fù)債情況，對(duì)其控制權(quán)的穩(wěn)定性十分關(guān)注。截止回復(fù)函出具日，龍華直接或間接負(fù)債本金合計(jì)為6,896.90 萬元。飛驤科技兩次表示，龍華的大額債務(wù)不會(huì)影響公司控制權(quán)的穩(wěn)定。在回復(fù)問詢時(shí)，飛驤科技甚至搬出“龍華即使以全部通過減持公司股票的方式償還借款，其需減持的股份比例亦不高”來以此證明。

另外值得一提的是，間接借錢給龍華的珠海格昀，系飛驤科技股東珠海鋆璨、杭州鋆陽(yáng)的關(guān)聯(lián)方。而珠海鋆璨、杭州鋆陽(yáng)的基金管理人珠海通沛股權(quán)投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）（以下稱“珠海通沛”）背后，隱藏著龍華的校友——賁金鋒。天眼查顯示，珠海通沛由珠海澤桓持有99%的份額，而賁金鋒持有珠海澤桓23.6%份額。

據(jù)悉，賁金鋒的本、碩、博均就讀于清華大學(xué)，是清華大學(xué)生物醫(yī)學(xué)工程學(xué)士、經(jīng)濟(jì)學(xué)學(xué)士，清華大學(xué)系統(tǒng)工程碩士和博士，而龍華則是清華大學(xué)精密儀器專業(yè)碩士學(xué)歷。

除了清華背景，賁金鋒在資本市場(chǎng)更出彩的履歷便是中國(guó)銀行總行公司業(yè)務(wù)部處長(zhǎng)，此外，他還曾擔(dān)任廣發(fā)銀行總行公司銀行部總經(jīng)理，荷蘭銀行中國(guó)區(qū)企業(yè)金融部總經(jīng)理兼北京分行行長(zhǎng)，蘇格蘭皇家銀行房地產(chǎn)融資部亞太區(qū)董事。目前，其是工商銀行全資子公司工銀國(guó)際參與發(fā)起設(shè)立的基金——鋆昊資本的總裁（CEO）。

03

龍華低價(jià)賣股套現(xiàn)，客戶、供應(yīng)商關(guān)聯(lián)方入股

為了增資及受讓股份，龍華合計(jì)借了1.4億元，目前已經(jīng)還了7120萬元（本金）。瑞財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》發(fā)現(xiàn)，龍華還款這筆錢，其實(shí)是低價(jià)賣股套現(xiàn)而來。

2022年9月，龍華將其持有的飛驤科技1.3317%股份給了揚(yáng)州華驤、嘉興寧驤、理想智勝、澳威投資、淄博毅源5位外部投資者，以此獲得了9,188萬元資金。

遞表前，揚(yáng)州華驤、嘉興寧驤、理想智勝、澳威投資、淄博毅源分別持有飛驤科技0.39%、0.29%、0.29%、0.29%、0.07%的股份。

值得注意的是，上述股東的入股價(jià)格為17.14元/股，而半年前向飛驤科技增資的中電基金，入股價(jià)格為20.45元/股。

根據(jù)招股書，2021年5月飛驤有限整體變更設(shè)立為股份公司后，共經(jīng)歷了4次增資及一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓。2022年3月最后一次獲得增資后，飛驤科技的估值達(dá)到了82億元。而2022年9月股權(quán)轉(zhuǎn)讓后，公司估值又降至了69億元。

遞表前，飛驤科技共有79名股東，其中有39支私募基金，在他們背后可以發(fā)現(xiàn)云創(chuàng)資本、含光投資、啟迪科服、深圳騰晉、厚望投資、中國(guó)廣電、佳創(chuàng)投資、森園投資、亞商資本、大鏟島集團(tuán)、深圳投控、中國(guó)建投、北京理想集團(tuán)、康成亨資本、中電基金、光大集團(tuán)等資本的身影。

此外，瑞財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》還發(fā)現(xiàn)，飛驤科技的股東中還包括公司供應(yīng)商、客戶、經(jīng)銷商的關(guān)聯(lián)方。如公司供應(yīng)商訊芯電子，遞表前持股0.76%；訊芯電子及其關(guān)聯(lián)公司員工控制的皓峰科技，遞表前持股0.5%；經(jīng)銷商客戶廈門信和達(dá)的實(shí)際控制人黃健作為有限合伙人持有99.01%份額廈門泛鼎，遞表前持股1.01%；終端客戶WINGTECH的關(guān)聯(lián)方中聞金泰（與WINGTECH均系聞泰科技的全資子公司），遞表前持股3.53%；供應(yīng)商華天科技下屬投資平臺(tái)西安天利，遞表前持股0.17%。

04

低毛利率致虧損，存1.9億短債缺口

2021年、2022年及2023年，飛驤科技?xì)w母凈利潤(rùn)分別為-3.41億萬元、-3.62億元及-1.93億元。加上2020年及2019年的虧損，五年來的虧損額已經(jīng)超過了10億元。

此外，飛驤科技披露稱，2024年上半年公司扭虧為盈，歸母凈利為1,328.02萬元-1,828.02萬元，但該數(shù)據(jù)未經(jīng)會(huì)計(jì)師審計(jì)或?qū)忛?，并不?gòu)成公司的盈利預(yù)測(cè)或業(yè)績(jī)承諾。

飛驤科技表示，根據(jù)2024年上半年最新經(jīng)營(yíng)情況并綜合考慮消費(fèi)電子下游行業(yè)復(fù)蘇、下半年系銷售旺季、新產(chǎn)品推出、高附加值品牌客戶A公司、榮耀、vivo等銷售占比提升，2024年預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)持續(xù)改善。

據(jù)了解，飛驤科技的主營(yíng)業(yè)務(wù)為射頻前端芯片的研發(fā)、設(shè)計(jì)及銷售，下游應(yīng)用領(lǐng)域包括智能手機(jī)、平板電腦等移動(dòng)智能終端及無線寬帶路由器等網(wǎng)絡(luò)通信市場(chǎng)。

受國(guó)產(chǎn)替代、5G產(chǎn)品滲透率提升等核心因素驅(qū)動(dòng)，2019年、2020年、2021年、2022年、2023年，飛驤科技的營(yíng)收規(guī)模不斷擴(kuò)大，分別為1.16億元、3.65億元、9.16億元、10.21億元、17.17億元。

雖然收入已初具規(guī)模，但仍處于虧損，飛驤科技?xì)w因于4G等產(chǎn)品毛利率水平較低。

從產(chǎn)品類別來看，5G模組、4GPA及模組為飛驤科技的核心產(chǎn)品。其中，2021年、2022年、2023年，飛驤科技4GPA及模組的銷售收入分別為5.75億元、5.75億元、9.38億元，分別約占當(dāng)期總收入的62.84%、56.32%、54.66%，毛利率則分別為-7.15%、3.59%、5.07%。

飛驤科技稱，公司4G產(chǎn)品毛利率較低主要受單位售價(jià)影響，主要系基于行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)情況。

瑞財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》發(fā)現(xiàn)，2021年、2022年、2023年，飛驤科技4GPA及模組的平均單價(jià)均低于其同行可比公司慧智微，各期分別為2.03元/顆、2.07元/顆、1.89元/顆。

飛驤科技表示，公司4G等產(chǎn)品毛利率低符合現(xiàn)階段行業(yè)共性，在5G模組收入還處于逐步提升的情況下，扣除大額研發(fā)投入等期間費(fèi)用，虧損邏輯符合行業(yè)情況、競(jìng)爭(zhēng)狀況。

此外，飛驤科技還提到，因消費(fèi)電子行業(yè)處于下行周期等原因，公司相應(yīng)計(jì)提了較大金額的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備，由此形成了較大金額的資產(chǎn)減值損失，2021年、2022年、2023年各期的金額分別為6,797.22萬元、1.26億元、5,677.09萬元，這也是虧損的原因之一。

持續(xù)虧損下，飛驤科技的現(xiàn)金流也受到了一定影響。2021-2023年，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~均為負(fù)，分別為-6.51億元、-2.39億元和-3,644.38萬元。

截至2023年12月31日，飛驤科技賬面貨幣資金約3.6億元，但短期借款卻高達(dá)5.5億元，在手現(xiàn)金根本無法覆蓋短期負(fù)債。

附：飛驤科技上市發(fā)行中介機(jī)構(gòu)清單

保薦人、主承銷商：招商證券股份有限公司

聯(lián)席主承銷商：中國(guó)國(guó)際金融股份有限公司

發(fā)行人律師：廣東信達(dá)律師事務(wù)所

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