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作者 | 高巖?編輯丨伍玥?來源 | 野馬財經(jīng)

就在“山東女首富”華熙生物趙燕和“陜西女首富”巨子生物范代娣斗的不可開交，以巨子生物市值暴跌300億元，在微信公眾號上認(rèn)輸熄火，算是勝負剛分的當(dāng)下?！爸袊赘弧辩姳槺樉托颊娼鸢足y的結(jié)盟另一位醫(yī)美女王“山西女首富”——錦波生物的創(chuàng)始人楊霞。

6月26日，北交所“市值領(lǐng)頭羊”錦波生物（832982.BJ）的一紙公告引發(fā)資本市場震動。這家市值超400億的醫(yī)美新貴宣布引入戰(zhàn)略投資者養(yǎng)生堂（農(nóng)夫山泉母公司）。這場資本運作由兩部分構(gòu)成：錦波生物向養(yǎng)生堂定向增發(fā)股票募資20億元，同時實控人楊霞將其所持5%公司股份以約14.03億元的價格協(xié)議轉(zhuǎn)讓給杭州久視。

養(yǎng)生堂與杭州久視的實際控制人均為農(nóng)夫山泉（9633.HK）創(chuàng)始人、曾三度蟬聯(lián)“中國首富”的鐘睒睒。若交易完成，鐘睒睒將間接合計持有錦波生物10.58%股權(quán)，成為僅次于楊霞（持股比例降至50.73%）的第二大股東。

圖源：罐頭圖庫

這場交易刷新了北交所現(xiàn)金定增規(guī)模的歷史紀(jì)錄。根據(jù)公告，募集資金中11.5億元將用于人源化膠原蛋白FAST數(shù)據(jù)庫與產(chǎn)品開發(fā)平臺項目，8.5億元用于補充流動資金。

這對于賬上資金僅9.59億元的錦波生物而言，無疑是一場及時雨。當(dāng)下醫(yī)美行業(yè)競爭激烈、巨頭環(huán)伺、硝煙彌漫，錦波生物雖發(fā)展迅猛，但因體量較小，資金實力相對較弱。

錦波生物在公告中稱，公司急需通過戰(zhàn)略合作建設(shè)大規(guī)模工業(yè)化生產(chǎn)體系，建立面向更大范圍消費者的推廣、銷售、渠道管理體系。

消息宣布后，錦波生物股價應(yīng)聲大漲，截至6月30日午市收盤，公司股價略有回落，報收于348.61元/股，市值穩(wěn)穩(wěn)站在400億元上方。

截至6月30日午市收盤，農(nóng)夫山泉股價下跌0.87%，報收于40.05港元/股，市值4504億港元。

同日，鐘睒睒旗下另一家上市公司萬泰生物( 603392.SH）股價午間報收于61.3元/股，下跌0.16%，市值775.5億元。

兩位“首富”的聯(lián)姻

交易雙方背后，是兩位背景截然不同的創(chuàng)業(yè)者。

71歲的鐘睒睒是商界的傳奇人物。他白手起家創(chuàng)辦農(nóng)夫山泉、養(yǎng)生堂兩大品牌，將一瓶礦泉水做成了市值超4000億的商業(yè)帝國。

他的商業(yè)版圖早已橫跨軟飲料、食品、生物制藥等多個領(lǐng)域。2001年，鐘睒睒通過養(yǎng)生堂以1710萬元收購萬泰生物95%股份，期間萬泰生物研發(fā)出針對宮頸癌的二價HPV疫苗，受到資本市場追捧。

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51歲的楊霞則是一位研究型學(xué)者轉(zhuǎn)型的企業(yè)家。這位土生土長的山西人1997年從山西醫(yī)科大學(xué)畢業(yè)后留校任教，專注于肝移植手術(shù)領(lǐng)域的教學(xué)與科研。

在教學(xué)研究中，她發(fā)現(xiàn)器官保存的難點在于膠原蛋白的添加。當(dāng)時膠原蛋白只能通過胎盤提取，價格昂貴且供應(yīng)有限。她在肝移植研究過程中萌生出人工合成膠原蛋白的設(shè)想，并最終取得有價值的研究成果。2008年，她辭去教職，創(chuàng)辦了錦波生物，帶領(lǐng)團隊嘗試人工合成膠原蛋白。

“今天的發(fā)展更加注重科學(xué)性，如果我們再去仿制肯定不行，或者再去別的賽道里分一塊蛋糕也不行，所以我們就創(chuàng)了一個全新的賽道。”楊霞曾在媒體活動中分享道。

賣水的為何看上醫(yī)美賽道？

對于縱橫中國商界數(shù)十年的鐘睒睒而言，即便沒有涉足的領(lǐng)域，只要瞧上一瞧，稍微做點功課，就能判斷個八九不離十。那么在眾多的可投資標(biāo)的中，錦波生物憑什么吸引鐘睒睒34億重金押注？

作為A股重組膠原蛋白“第一股”，錦波生物基于結(jié)構(gòu)生物學(xué)、蛋白質(zhì)理性設(shè)計等前沿技術(shù)，在生物材料領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)連續(xù)突破。

今年4月，公司自主研發(fā)的“注射用重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凝膠”獲國家藥監(jiān)局批準(zhǔn)上市。這是繼凍干纖維、膠原蛋白溶液后，錦波生物獲批的第三款重組人源化膠原蛋白Ⅲ類植入醫(yī)療器械。

手握三項三類醫(yī)療器械注冊證，錦波生物是目前該領(lǐng)域唯一實現(xiàn)植入級三類醫(yī)療器械技術(shù)突破并完成產(chǎn)業(yè)化的企業(yè)。

技術(shù)優(yōu)勢直接轉(zhuǎn)化為業(yè)績高增長：2024年公司營收14.43億元，同比增長84.92%；凈利潤7.32億元，同比增長144.27%。其毛利率高達92.02%，凈利率50.68%，盈利能力超過“股王”貴州茅臺，產(chǎn)品被譽為“女人的茅臺”。

公司核心產(chǎn)品——注射用重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凍干纖維“薇旖美?極純”，累計應(yīng)用超過200萬支，已覆蓋終端醫(yī)療機構(gòu)約4000家。為公司貢獻了超過10億元收入，是當(dāng)之無愧的營收主力。但錦波生物也有短板，那就是渠道集中于醫(yī)美機構(gòu)，不利于“醫(yī)美產(chǎn)品消費化”。

農(nóng)夫山泉尋找“第二曲線”

鐘睒睒主動出擊背后，是產(chǎn)業(yè)巨頭的居安思危。通過控股農(nóng)夫山泉（飲用水）、萬泰生物（HPV疫苗）、養(yǎng)生堂（化妝品），其商業(yè)版圖已覆蓋消費、醫(yī)療、美妝三大賽道。布局醫(yī)美早有伏筆，早在2017年養(yǎng)生堂就曾聯(lián)合農(nóng)夫山泉推出樺樹汁護膚品，1分鐘售罄16萬盒面膜，當(dāng)時，鐘睒睒就曾放言“公司的目標(biāo)是5年內(nèi)躋身化妝品前五”。

雖然農(nóng)夫山泉穩(wěn)坐“飲用水老大”的行業(yè)地位，但是，來自娃哈哈、怡寶等其他品牌的競爭也格外激烈。

2024年，農(nóng)夫山泉包裝飲用水營收大幅下降21.3%至159.52億元，比2023年少賣了43億元。存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)由2023年的55天增加至82.3天。

雖然茶飲料產(chǎn)品東方樹葉成為新的增長引擎，營收達167.45億元，同比增長32.3%，但無糖茶飲市場的增速已開始放緩。

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養(yǎng)生堂旗下另一家上市公司——“疫苗龍頭”萬泰生物同樣面臨壓力。雖在今年6月獲批國產(chǎn)首款九價HPV疫苗，但此前因二價疫苗陷入價格戰(zhàn)，2024年凈利潤跌至1.06億元。而且，萬泰九價疫苗面臨上海博唯、沃森生物等眾多競爭對手的追趕。對比本月股價高點80元/股，目前61.3元/股的價格，市值已經(jīng)下跌了236.5億元。

鐘睒睒急需為公司發(fā)展尋找新的增長曲線，而且，一個現(xiàn)實的問題是，養(yǎng)生堂化妝品線欠缺膠原蛋白類高端原料，重組膠原蛋白因生物相容性優(yōu)于動物源提取，正逐步成為醫(yī)美新寵。

根據(jù)全球知名的戰(zhàn)略咨詢公司弗若斯特沙利文在2024年中的預(yù)測，中國重組膠原蛋白產(chǎn)品市場正以年復(fù)合增長率44.93%高速增長，2022年中國重組膠原蛋白產(chǎn)品市場達到192.4億元，預(yù)計2025年市場規(guī)模達585.7億元，2030年將突破2193.8億。

巨大的市場潛力，可能是鐘睒睒重金押注的主要原因之一。

一場互補的交易

這場“聯(lián)姻”目前看來能夠為雙方取長補短。

首先是養(yǎng)生堂化妝品線急需膠原蛋白類高端原料。申萬宏源專精特新首席分析師劉靖等評價，錦波向產(chǎn)業(yè)資本套現(xiàn)，不在二級套現(xiàn)，帶來了非常好的合作，養(yǎng)生堂旗下化妝品主打抗衰，與錦波產(chǎn)品契合，渠道非常強，僅CS網(wǎng)點（化妝品店）就有1.4萬家，可以很好地擴展公司的化妝品業(yè)務(wù)。

錦波生物研發(fā)實力領(lǐng)跑行業(yè)，但技術(shù)領(lǐng)先不等于市場領(lǐng)先，不同應(yīng)用領(lǐng)域需要具備的能力不一，如護膚品更看重選品和營銷，醫(yī)藥更看重療效和質(zhì)控。相比從0-1積累，協(xié)同優(yōu)質(zhì)資源或是更高效的市場拓展方式。

在研發(fā)融合方面，萬泰生物在疫苗、診斷試劑領(lǐng)域的研發(fā)體系，可促進重組膠原蛋白在嚴(yán)肅醫(yī)學(xué)領(lǐng)域的應(yīng)用，可在藥物載體、口腔修復(fù)等領(lǐng)域融合；加快膠原蛋白生物新材料在護膚品、食品、藥品等領(lǐng)域的應(yīng)用轉(zhuǎn)化。

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養(yǎng)生堂擁有超300萬零售終端（商超、藥店、線上），能將錦波專業(yè)醫(yī)美產(chǎn)品導(dǎo)入大眾消費場景。開源證券的研報曾經(jīng)指出，錦波生物“醫(yī)療產(chǎn)品消費化”戰(zhàn)略需渠道支撐。而養(yǎng)生堂的智能化生產(chǎn)線經(jīng)驗，能助力錦波生物實現(xiàn)規(guī)模化生產(chǎn)，已經(jīng)積累的零售渠道將加速生物新材料向大眾消費場景滲透。

此外，萬泰生物產(chǎn)品在歐洲、亞洲等100余個國家和地區(qū)有布局，這一渠道將為錦波生物國際化提供支持。

東吳證券研報指出，錦波生物新獲批的凝膠產(chǎn)品預(yù)計三季度上市，將提供全新增長點。疊加養(yǎng)生堂的渠道賦能，公司有望從“技術(shù)引領(lǐng)者”升級為“市場主導(dǎo)者”。隨著34億元資金注入，重組人源化膠原蛋白的產(chǎn)業(yè)化進程無疑被按下快進鍵。

挑戰(zhàn)猶存：風(fēng)口上的隱憂

這場豪賭并非沒有風(fēng)險。

醫(yī)美行業(yè)競爭日趨白熱化。今年5月，華熙生物突然炮轟十家券商“膠原蛋白取代玻尿酸論”為巨子生物站臺，隨后，與華熙生物有股權(quán)關(guān)系的網(wǎng)紅“大嘴博士”加入戰(zhàn)局，最終被階段性禁言。趙燕、范代娣兩位醫(yī)美女掌門親自下場廝殺，最終巨子生物300億元市值灰飛煙滅，在公眾號上認(rèn)輸才了結(jié)了這場爭端。

這場紛爭也折射出行業(yè)激烈競爭的態(tài)勢。錦波生物雖暫居技術(shù)高地，但50多倍的動態(tài)市盈率需要持續(xù)高增長支撐。

錦波生物去年以及今年一季度的營收、凈利均是增長的。但值得注意的是，其增速正在放緩。華熙生物、愛美客也在布局重組膠原蛋白，競爭加劇，未來產(chǎn)品價格將直面沖擊。2024年“薇旖美”出廠價就同比下降7.5%至908元/支。2023-2024年及2025年一季度，錦波生物業(yè)績增幅分別為174.6%、144.27%、66.25%。與此同時，銷售費用大幅增長，2024年達到2.59億元，同比增長56.73%。

另外，二級市場上。2025年一季度，錦波生物第二大股東任某煒累計減持套現(xiàn)1.72億元。錦波生物機構(gòu)投資者數(shù)量腰斬，2024年末有101家，到了2025年一季度就減少為51家。

目前，錦波生物的主要優(yōu)勢之一在于手握三項三類醫(yī)療器械注冊證。但巨子生物、創(chuàng)健醫(yī)療等企業(yè)的同類產(chǎn)品已經(jīng)進入優(yōu)先審批通道，比如巨子生物的注射用重組膠原蛋白填充劑已進入優(yōu)先審評，創(chuàng)健醫(yī)療的重組Ⅲ型膠原蛋白植入劑亦處于注冊申報階段。預(yù)計今年，就將有3-5款競品獲批。

監(jiān)管風(fēng)險同樣不可忽視。相關(guān)部門對二類及三類醫(yī)療器械的生產(chǎn)、經(jīng)營及流通等多環(huán)節(jié)提出了嚴(yán)格要求，未來可能出臺更嚴(yán)格舉措。今年6月19日，國家醫(yī)保局發(fā)布《美容整形類醫(yī)療服務(wù)價格項目立項指南（試行）》，將全國常用醫(yī)美服務(wù)統(tǒng)一歸類為101項具體項目，并且統(tǒng)一規(guī)范了“填充注射”等常用美容整形類價格項目。這也意味著醫(yī)美行業(yè)“暴利”的野蠻生長時代終結(jié)，要進入規(guī)范發(fā)展階段了。

圖源：罐頭圖庫

北京中醫(yī)藥大學(xué)衛(wèi)生健康法治研究與創(chuàng)新轉(zhuǎn)化中心主任鄧勇在接受《北京商報》采訪時談到，鐘睒睒投資錦波生物是一次具有戰(zhàn)略意義的資本運作，可視為其對大健康領(lǐng)域的進一步布局，旨在抓住重組膠原蛋白賽道的發(fā)展機遇，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)協(xié)同與資本增值。

知名戰(zhàn)略定位專家、福建華策品牌定位咨詢創(chuàng)始人詹軍豪則強調(diào)，對鐘睒睒而言，此次投資是布局高增長領(lǐng)域、拓寬商業(yè)版圖的重要一步，有望收獲豐厚回報。對錦波生物來說，鐘睒睒的資金注入與資源傾斜，將為其技術(shù)研發(fā)、市場開拓提供強大助力，進一步鞏固市場地位。同時，鐘睒睒的品牌影響力也將為錦波生物帶來積極的品牌聯(lián)動效應(yīng)，此次交易有望實現(xiàn)雙贏。

三屆“中國首富”鐘睒睒跨界押注“山西女首富”楊霞，折射出傳統(tǒng)消費巨頭在增長焦慮下的突圍之路。而楊霞的錦波生物，也有希望借船出海，借助農(nóng)夫山泉遍布全國的300萬個零售終端和萬泰生物在歐亞等100多個國家、地區(qū)的布局，實現(xiàn)從專業(yè)醫(yī)療機構(gòu)到大眾消費場景，從國內(nèi)到國外的產(chǎn)業(yè)躍遷。

不論如何，在“山東女首富”華熙生物趙燕和“陜西女首富”巨子生物范代娣兵戎相見之際，這場34億真金白銀的瓶裝水巨頭與醫(yī)美新貴的聯(lián)姻，正在悄然改寫中國醫(yī)美產(chǎn)業(yè)的競爭格局。

你怎么看待鐘睒睒投資錦波生物楊霞？你用過膠原蛋白嗎？歡迎評論區(qū)聊聊！

本文來源：野馬財經(jīng)