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近期，美國(guó)的通脹和政策預(yù)期出現(xiàn)變化，市場(chǎng)普遍認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)將在9月啟動(dòng)降息。這意味著海外的資金成本正在下降，全球流動(dòng)性環(huán)境趨于寬松。這會(huì)對(duì)港股產(chǎn)生什么影響，海外流動(dòng)性又將如何傳導(dǎo)至港股市場(chǎng)？本文將對(duì)此分析：

1、海外流動(dòng)性：市場(chǎng)充分定價(jià)美聯(lián)儲(chǔ)9月降息

從機(jī)制上看，美聯(lián)儲(chǔ)的寬松轉(zhuǎn)向往往通過(guò)兩個(gè)途徑傳導(dǎo)：一是降低貼現(xiàn)率，從而抬高未來(lái)現(xiàn)金流的估值；二是壓縮風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，帶動(dòng)投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好回升。換句話說(shuō)，港股的估值基礎(chǔ)正因海外流動(dòng)性的改善而得到支撐。

從數(shù)據(jù)上看，7月美國(guó)核心CPI環(huán)比升至0.3%，與市場(chǎng)預(yù)期一致。商品價(jià)格在此前關(guān)稅沖擊后逐步回落，整體通脹壓力有所緩解，但住房與服務(wù)類價(jià)格的高粘性仍然限制了下行空間。核心CPI的溫和回升更多體現(xiàn)關(guān)稅擾動(dòng)，而非內(nèi)生通脹動(dòng)力的再度抬頭，未來(lái)美國(guó)通脹的回落節(jié)奏依舊存在不確定性。

圖：美國(guó)核心CPI環(huán)比相較彭博一致預(yù)期之差

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，截至2025/8/17

在這樣的背景下，市場(chǎng)迅速?gòu)?qiáng)化了對(duì)9月“保險(xiǎn)式”降息的定價(jià)，并下調(diào)了未來(lái)幾個(gè)季度的利率路徑。溫和通脹疊加寬松預(yù)期，使得“軟著陸”的概率顯著提升。后續(xù)關(guān)鍵在于杰克遜霍爾會(huì)議表態(tài)及8月通脹和就業(yè)數(shù)據(jù)，如果仍延續(xù)偏弱走勢(shì)，則9月FOMC降息的確定性將進(jìn)一步提高。

圖：各方對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)政策利率上界路徑預(yù)期

數(shù)據(jù)來(lái)源：Bloomberg，截至2025/8/17

2、本地流動(dòng)性：港幣逼近弱方，利率傳導(dǎo)暫時(shí)受阻

在香港市場(chǎng)層面，港幣匯率近期持續(xù)貼近7.85弱方兌換保證，金管局在弱方附近被動(dòng)回收流動(dòng)性，使HIBOR維持在高位。結(jié)果是，美聯(lián)儲(chǔ)資金成本下降尚未等比例傳導(dǎo)至香港，港股融資環(huán)境短期內(nèi)仍然偏緊，估值與杠桿修復(fù)存在一定滯后。機(jī)構(gòu)認(rèn)為，一旦港幣脫離弱方區(qū)間、HIBOR開始下行，港元利率將重新與美聯(lián)儲(chǔ)寬松方向趨同，屆時(shí)海外流動(dòng)性的邊際效應(yīng)將在港股市場(chǎng)得到更順暢的釋放。

圖：港美利差保持高位，港幣匯率持續(xù)位于7.85弱方水平

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，截至2025/8/17

值得注意的是，即便在中美短端利差階段性走闊的情況下，港股估值已不再僅僅被動(dòng)跟隨利率波動(dòng)，而是更多基于未來(lái)貼現(xiàn)率路徑與風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的前瞻性定價(jià)。成長(zhǎng)板塊在盈利預(yù)期上修的帶動(dòng)下率先表現(xiàn)出估值彈性，H股整體估值重心正在從“被動(dòng)反映外部利率”轉(zhuǎn)向“主動(dòng)定價(jià)寬松預(yù)期與成長(zhǎng)性改善”。

圖：中美利差持續(xù)走擴(kuò)，H股估值脫離外部利率壓制同向變動(dòng)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，截至2025/8/17

3、交易層面：波動(dòng)下行，空頭回補(bǔ)彈性提升

交易指標(biāo)進(jìn)一步印證了市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性修復(fù)。近期期權(quán)市場(chǎng)看沽/看購(gòu)比率快速回落，顯示短期投機(jī)性空頭情緒降溫；但未平倉(cāng)賣空金額占市值比例仍處歷史高位，說(shuō)明防御性對(duì)沖倉(cāng)位尚未解除。結(jié)合VIX指數(shù)的持續(xù)下行，我們判斷市場(chǎng)當(dāng)前處于“空頭存量高、增量回補(bǔ)快”的狀態(tài)，一旦政策信號(hào)或數(shù)據(jù)驗(yàn)證進(jìn)一步支持降息，容易觸發(fā)空頭回補(bǔ)行情，帶來(lái)價(jià)格的階段性放大效應(yīng)。

圖：VIX美股波動(dòng)性指數(shù)持續(xù)下行

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，截至2025/8/17

整體來(lái)看，9月降息已被市場(chǎng)充分定價(jià)，但港股能否形成進(jìn)一步的上行動(dòng)能，取決于本地流動(dòng)性環(huán)境是否改善，以及空頭存量的消化節(jié)奏。如果港幣脫離弱方區(qū)間、HIBOR實(shí)質(zhì)回落，海外寬松將順暢傳導(dǎo)至港股，估值修復(fù)與風(fēng)險(xiǎn)偏好改善將得到確認(rèn)，成長(zhǎng)與高彈性板塊有望繼續(xù)領(lǐng)先；若弱方壓力延續(xù)，則港股仍需依賴盈利改善與政策催化來(lái)維持支撐。

具體指數(shù)配置方面，相關(guān)產(chǎn)品恒生紅利低波ETF（159545，聯(lián)接A/C：021457 / 021458）、H股ETF（510900，聯(lián)接A/C：110031 / 005675）和恒生科技ETF易方達(dá)（513010，聯(lián)接A/C：013308/013309），這些指數(shù)在不同的市場(chǎng)環(huán)境中展現(xiàn)出較強(qiáng)的配置價(jià)值，是投資者在港股市場(chǎng)中把握機(jī)會(huì)的重要工具。