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　　出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：浪頭飲食/ 郝顯

　　近日，貝因美董事會通過議案，擬斥資8000萬元投建設年產3000噸營養(yǎng)米粉項目，培育新的利潤增長點。貝因美本身現金并不寬裕，前幾年一直面臨虧損壓力，截至2024年三季末，公司現金短債比僅為1.1，8000萬元的投入有可能加重財務負擔。

　　目前貝因美面臨的主要問題是主業(yè)奶粉業(yè)務增長停滯，在行業(yè)激烈競爭下，產品升級不成功，噸價下滑。同時由于費用率過高，導致凈利率過低。

　　貝因美擬斥資8000萬投建米粉項目 現金短債比僅為1.1

　　3月13日，貝因美發(fā)布公告，董事會審議通過了《關于子公司投資建設年產3000噸營養(yǎng)米粉項目的議案》，全資子公司宜昌貝因美食品科技有限公司（以下簡稱“宜昌貝因美”）擬投資建設“年產3000噸濕法米粉生產線及配套云倉項目”，項目總投資額共計8000萬元。

　　貝因美主營業(yè)務為奶粉，近年來為了開拓新的利潤增長點，發(fā)展了米粉業(yè)務，目前收入規(guī)模還比較小。公司稱，“受國內外多家知名品牌委托承接了大量米粉生產訂單，現有米粉生產線已不能適應業(yè)務發(fā)展需要”。

　　2024年上半年奶粉收入12.65億元，占比達到89%，米粉業(yè)務收入3598.63萬元，占比不到3%。報告期內米粉產銷量均出現大幅增長，公司稱主要是充分利用富余產能承接定制米粉訂單所致。

　　由于新增的米粉訂單主要是定制類 ODM訂單，毛利率較低，2024年上半年僅為16.28%，而奶粉業(yè)務毛利率為44.3%。

　　本次營養(yǎng)米粉項目建設周期為15個月，資金來源為自有資金或自籌資金。值得注意的是，貝因美本身現金并不寬裕，8000萬元的投入有可能加重公司的財務壓力。

　　截至2024年三季末，貝因美賬面現金9.68億元，短期有息負債為8.74億元，現金短債比僅為1.1。此外還有4.42億元的應付票據和應付賬款，其他流動負債（主要是應付銷售折讓款及已背書未到期票據），這些流動負債同樣面臨到期兌付壓力。

　　近幾年貝因美一直面臨虧損壓力，2019年以來僅兩年盈利，而且盈利總額遠低于虧損金額。在虧損壓力下，公司還在不斷投資，2024年“年產2萬噸配方奶粉及區(qū)域配送中心工程”完工。當年7月份公司又宣布，與杭州市桐廬縣共同投資設立貝因美（杭州）新零售有限公司（暫定名），其中貝因美以自有資金出資8000萬元。8月份宣布出資2250萬元與先端生物、薇福生物共同投資設立必美德（杭州）生命科技有限公司。

　　從2021年以來投資活動現金流一直凈流出，與此同時賬面一直保持著大額短期借款，相當于負債擴張。前幾年利息費用高企， 2021年達到了6260.73萬元，當年歸母凈利潤僅7331.46萬元，利息極大蠶食凈利潤。2024年前三季度利息費用仍達到2754.79萬元。

　　過于依賴奶粉業(yè)務的貝因美，一直嘗試多元化。在今年3月份舉辦的投資關系活動中，有投資者向管理層提問，“請問公司如何打造第二增長曲線？”管理層回應稱，公司將圍繞“母嬰生態(tài)、全家營養(yǎng)、美好生活”三大業(yè)務模塊，采用“OBM、ODM、OEM、品牌授權”四大業(yè)務模式，積極打造第二增長曲線。

　　米粉業(yè)務能成為第二增長曲線嗎？

　　主營業(yè)務增長停滯 盈利能力有待提升

　　貝因美一直面臨主營業(yè)務增長停滯的困局。根據Wind數據，其奶粉類業(yè)務收入從2019年不斷下滑至2021年，其后有所恢復，但2023年收入仍低于2020年。

　　與此同時，奶粉業(yè)務毛利率波動較大，2021年曾達到54%，近兩年快速下滑至50%以下。毛利率下滑主要由以下幾個因素引起：

　　一是2022年以來，受全球大宗商品價格波動、地緣政治沖突及能源成本上漲影響，國際乳制品原料采購均價同比大幅上漲。2022年營業(yè)成本增幅遠超營業(yè)收入增幅，2024年前三季度，營業(yè)成本增幅再次超過營業(yè)收入增幅。

　　二是貝因美產品終端售價下降，2022年年報披露，“受嚴峻的市場環(huán)境及第二次配方注冊進展影響，產品的銷售折扣較上年增加，導致相應的毛利率同比下降3.05百分點?！?/p>

　　而且從整個行業(yè)來看，新生兒數量出現較大幅度的下滑，導致市場規(guī)模減少。據 Euromonitor 數據，受出生人口下滑及渠道庫存壓力影響，中國嬰幼兒奶粉市場 2022 年零售額同比下滑約6.7%，為近十年首次負增長。在這種情況下，嬰配粉行業(yè)加速洗牌。

　　2024年上半年貝因美奶粉業(yè)務毛利率在繼續(xù)下降，噸價則從上年同期的11.8萬元降至9.25萬元。2018年創(chuàng)始人謝宏重回一線，轉型方向之一就是押注超高端。公司在2020年8月拋出了一份定增預案，擬募資不超過12億元，建設年產 2 萬噸配方奶粉及區(qū)域配送中心等項目。該項目主要用于高端羊奶粉及有機奶粉的生產。羊奶粉和有機奶粉均為國內目前處在高速增長階段的兩個細分品類。但是從目前來看，貝因美的高端化轉型并沒有體現在財務數據上。

　　另一方面，毛利率較低的米粉業(yè)務的發(fā)展本身也會拉低整體毛利率。在毛利率降低的同時，貝因美一直保持著較高的費用率，2023年銷售費用率、管理費用率、財務費用率加起來達到41%，極大低拉低了凈利率。

　　在A股上市乳品公司中，貝因美的凈利率排在墊底的水平。較低的盈利能力不僅限制了公司的研發(fā)和擴張，也加劇了資金壓力。對于貝因美來說，穩(wěn)住主業(yè)、提升盈利能力也許也是當務之急。

責任編輯：公司觀察