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中金發(fā)布研報稱，維持華潤萬象生活(01209)盈利預(yù)測基本不變(主要反映物管收入增速放緩及提質(zhì)增效帶來利潤率改善)，預(yù)計公司2025年和2026年核心凈利潤分別增長15%和11%至40.4億元和45.0億元。維持跑贏行業(yè)評級和目標(biāo)價40港元不變，對應(yīng)21倍2025年核心市盈率、隱含6%上行空間。公司交易于20倍2025年核心市盈率和基于100%核心凈利潤派息預(yù)期下5.1% 2025年股息收益率。

中金主要觀點如下：

1H25業(yè)績符合該行預(yù)期

公司公布1H25業(yè)績：收入85.2億元，同比增長6.5%;核心歸母凈利潤20.1億元，同比增長15.0%，符合該行預(yù)期;由于去年同期公允價值變動收益高基數(shù)，報表歸母凈利潤增速低于核心，同比增長7.4%至20.3億元。公司中期宣派0.529元/股的普通股息和0.352元/股的特別股息，對應(yīng)基于核心凈利潤的派息比例分別為60%和40%。

購物中心競爭力凸顯、市場整合邏輯延續(xù)

在管購物中心1H25零售額同比增長21.1%，其中同店增速為9.7%，顯著跑贏社會消費零售總額增長。其中，重奢購物中心同店同比增長9.6%，與整體項目組合基本持平，展現(xiàn)明顯韌性。購物中心板塊收入實現(xiàn)20%同比增長的同時，運營效率亦進(jìn)一步改善，毛利率同比提升6.2個百分點至78.7%;業(yè)主端凈經(jīng)營利潤率同比提升0.4個百分點至68%。公司期內(nèi)新拓6個第三方項目，持續(xù)整合市場。

寫字樓、社區(qū)空間、城市空間等業(yè)務(wù)著力提質(zhì)增效

行業(yè)整體承壓的大背景下，公司寫字樓與社區(qū)空間業(yè)務(wù)板塊收入維持微增或大致持平;同時著力把控經(jīng)營質(zhì)量，寫字樓出租率環(huán)比微升0.5個百分點，社區(qū)空間業(yè)務(wù)毛利率微升0.2個百分點、當(dāng)期收繳率同比提升約0.6個百分點。城市空間業(yè)務(wù)則抓住機(jī)遇積極拓展，實現(xiàn)收入同比增長15%、毛利潤增長8%。

維持年初增長指引及現(xiàn)金流目標(biāo)，派息取態(tài)保持積極

公司購物中心競爭力強，截至中期125個在營項目中，四成以上為當(dāng)?shù)厥袌隽闶垲~排名第一、八成以上為前三。該行認(rèn)為通過持續(xù)精細(xì)化運營，公司有望保持較強內(nèi)生增長動能。同時，公司項目儲備豐富，截至1H25未開業(yè)項目75個，預(yù)計2025年全年共開業(yè)14個新項目、提供持續(xù)外延增長動能。在商業(yè)項目的較快成長及其他業(yè)務(wù)的溫和發(fā)展下，公司維持全年雙位數(shù)核心凈利潤增長目標(biāo)。公司同時維持全年經(jīng)營性現(xiàn)金流對核心凈利潤一倍覆蓋目標(biāo)，認(rèn)為其中期覆蓋倍數(shù)符合季節(jié)性(1H25 65% vs 1H24/23/22 92%/72%/62%，其中1H24存在大宗應(yīng)收款清欠的一次性影響)。該行認(rèn)為在良好現(xiàn)金流支持下，公司將延續(xù)分紅積極性。

風(fēng)險提示：房地產(chǎn)市場或消費市場超預(yù)期承壓;公司收繳情況不及預(yù)期。